Kommentar: Billigaste börsen på tio år

Efter kursfallen har värderingen av det egna kapitalet sjunkit dramatiskt.

Av de tjugo bolagen med störst vikt på Stockholmsbörsen betalas Volvo, Nordea och Tele 2 till och med under det egna kapitalet.

Ytterligare sju bolag betalas till lägre än en och en halv gång det egna kapitalet.

Allra lägst Volvo där en krona i eget kapital kostar 78 öre.

Utgångspunkten för att sätta ett värde på det egna kapitalet är enkel och bygger på att företag likställs med en nollkupongare. Ger företaget en god förräntning på det egna kapitalet, alltså de pengar som aktieägarna satsat i verksamheten, återinvesterade vinstmedel men minus utdelningar, ska kapitalet värderas högt i förhållande till insatsen.

Enligt Affärsvärldens modell är en hög värdering av det egna kapitalet också motiverad om räntan på obligationer, huvudalterantivet till aktier, och aktieägarnas krav på kompensation för aktiers högre risk är förhållandevis låg.

I senaste numret av Affärsvärlden, 19 juni, betalades det egna kapitalet till 1,61 gånger. Sedan dess har börsvärdet krympt ihop med drygt 20 procent. Antas att det egna kapitalet är oförändrat, Ericssons har minskat men många bolag gör vinst, så har priset för det egna kapitalet sjunkit till 1,3 gånger.

Den som ska hitta en motsvarande värdering vid något årsskifte får leta sig tillbaka ända till kostnads- och valutakrisen 1992 då det egna kapitalet betalades till 1,1 gånger. Och jämfört med läget efter terrorattackerna i höstas så betaldes det egna kapitalet vid månadsskiftet september/oktober till 1,73 gånger.

De rekordlåga nivåerna kan tolkas på flera sätt.

En tolkning är att placerarnas förtroende för företagsledningarnas förmåga att avkasta det egna kapitalet är mycket lågt. I Volvo, Nordea och Tele 2 tror de att VD-trion Johannson, Kvarup och Jarnheimer inte ens ska nå upp till en lönsamhet i nivå med placerarnas allmänna avkastningskrav på 9-11 procent.

En tioårig obligation ger idag 5,3 procent i årlig ränta, och för aktier antas en riskpremie på mellan 4 och 6 procent.

För att moitivera en värdering för hela börsen på 1,3 gånger säger Affärsvärldens modell att företagen måste ha en uthållig lönsamhet på 12-14 procent.

Totalt når bolagen visserligen inte upp till den lönsamheten, men historiskt har nivåerna för de flesta legat väl över.

Och så låga lönsamhetskrav har börsen inte haft de senaste 14 åren. Det egna kapitalet värderades lägre under krisåren 1990-1992 men då pendlade också räntan mellan 10 och 12 procent, dubbelt upp mot idag.

Modellen går även att använda till att se hur nervösa placerarna är och vilken riskpremie de kräver. Hålls förväntningarna på bolagens lönsamhet konstanta över tiden på exempelvis 17 procent skulle riskpremien vara uppe i 8 procent idag. Med samma antaganden var riskpremien noll när börsbubblan kulminerade vid årskiftet 1999/2000.

Det som gör jämförelsen något osäkrare än tidigare är de stora goodwillposter som företagen dragit på sig i sin iver att växa via förvärv.

Securitas och Assa Abloy har idag mer goodwill än eget kapital. Tele 2 har nästan lika mycket av båda och i Atlas Copco är goodwillposten fyra femtedelar av det egna kapitalet.

Skulle de tvingas skriva ned goodwill åker både vinsten och det egna kapitalet på en rejäl smäll och höjer värderingarna.

Sammantaget så säger Affärsvärldens modell att börsen är attraktivt värderad för den som är långsiktig, tror att hypernervositeten på börsen inte konserveras till ett normaltillstånd och att företagen när konjunkturen vänder når en bra bit på vägen till mer normala vinstnivåer. Ett ganska troligt scenario.

Kurs i förhållande till företagens aktuella egna kapital: Volvo: 0,78 Tele2*: 0,87 Nordea*: 0,97 Stora Enso: 1,06 Skandia*: 1,07

SEB*: 1,10 Telia*: 1,13 FS-banken*: 1,34 Ericsson: 1,39 SCA*: 1,44

Atlas Copco: 1,49 Handelsbanken*: 1,66 Electrolux: 1,71 Sandvik*: 2,17 Assa Abloy*: 3,03

Nokia: 4,26 Securitas*: 4,33 Astra Zeneca*: 5,23 H&M: 7,78

* Eget kapital, första kvartalet 2002. Övriga andra kvartalet.