Investmentbolag eller aktiefonder?

Sedan ett par år tillbaka arbetar Stockholmsbörsens investmentbolag hårt för att framstå som ett bättre sparalternativ än aktiefonder. Har de rätt?

Först kan man konstatera att i grunden är investmentbolag och aktiefonder liknande konstruktioner, båda erbjuder en portfölj med aktier som förvaltas aktivt för att maximera avkastningen.

Den avgörande skillnaden är att aktiefonder varje dag köper och säljer andelar till exakt den kurs som motsvarar tillgångarnas marknadsvärde (substansvärdet) per andel. Ett investmentbolag har i stället ett fast antal aktier som handlas på börsen, så beroende på intresset från köpare och säljare handlas aktierna antingen över eller under substansvärdet per aktie. Men både investmentbolag och aktiefonder omfattas av ungefär samma gynnsamma skatteregler, till exempel kan båda omplacera utan reavinstskatt.

Argument för

Huvudargumenten för investmentbolag är att de har lägre kostnader än aktiefonder, att ledningen för ett investmentbolag bara har ägarna som uppdragsgivare medan fonder utöver andelsägarna även tar hänsyn till fondbolagets ägare (ofta en bank eller ett försäkringsbolag). Ledningen i ett investmentbolag går också ofta in aktivt i styrelsen i de bolag där de är stora ägare och de kan i motsatts till fonderna även investera i onoterade bolag och ha dotterbolag.

Huvudargumenten för aktiefonder är att transaktionerna är enklare (man kan lätt både månadsspara och ta ut små belopp), att risken är mindre eftersom innehaven är mer spridda och fonderna inte får belåna sina innehav, samt att fonderna inte fläckas av en historia av huvudägare som missbrukat investmentbolagen som maktinstrument.

Vad är då bättre? Att spara i en aktiefond, eller att köpa aktier i ett investmentbolag?

Affärsvärlden har studerat resultaten de senaste tio åren. Den stora tabellen visar avkastningen år för år, för de av 1980-talets investmentbolag som fortfarande finns kvar, samt för de fem största fondbolagen.

Toppen och botten

Variationen är mycket stor mellan de olika åren, och även totalt över tioårsperioden är skillnaden dramatisk. Både i toppen och botten återfinns investmentbolag. Tack vare mycket hög avkastning 1993 och 1996 är det Latour som har givit sina ägare högst avkastning den senaste tioårsperioden, hela 900 procent. Tvåa är Investor med 723 procent.

I botten ligger Custos med en värdeökning över tio år på ynka 49 procent och Ratos med 212 procent. De senaste fem åren har dock alla investmentbolag utom Öresund överträffat både aktiefonderna och börsindex.

Den tydligaste skillnaden i siffrorna är att avkastningen varierar betydligt mer inom gruppen när det gäller investmentbolagen. De senaste åren skiljer det mindre än tio procentenheter mellan den bästa och den sämsta aktiefonden ett visst år, medan skillnaden mellan investmentbolagen är minst fyra gånger större. Ett extremt exempel är 1996 då aktiefonderna alla gav mellan 36 och 40 procent i värdetillväxt, medan investmentbolagen gav mellan 29 och 208 procent.

Spridningen mellan investmentbolagen beror främst på att de tar betydligt större risker, även om risktagandet har minskat de senaste åren. Dels är investmentbolagens placeringar mer koncentrerade till ett fåtal innehav. Dels hade flera av investmentbolagen tidigare hög belåning, medan aktiefonder inte får låna. Vid årsskiftet var andelen lån i investmentbolagen mellan 8 och 32 procent.

På 1980-talet var det även relativt stor skillnad mellan aktiefonderna. 1988 lyckades Robur åstadkomma en värdeökning på 61 procent medan S-E-Banken bara nådde plus 37 procent. Nästa år var dock S-E-Banken bäst med plus 40 procent, medan Banco bara åstadkom en värdeökning på 19 procent.

Fast skillnaderna bleknar om man jämför med investmentbolagen. 1989 gav Investor en total värdeökning på 69 procent, medan Ratos aktieägare bara fick 2 procent. Nästa år föll Ratos med 54 procent, medan Latours ägare bara tappade 7 procent.

Internationell jämförelse

I England och USA är det helt naturligt att se investmentbolag och aktiefonder som likvärdiga alternativ, där finns hundratals investmentbolag med alla upptänkliga placeringsinriktningar. Ofta kallas dessa bolag i Sverige felaktigt för fonder, till exempel är George Soros »hedgefond« Quantum ett investmentbolag. Missförståndet beror troligen på att investmentbolag i USA kallas för »closed end funds«.

Utomlands är det vanligt att framgångsrika investmentbolag handlas över substansvärdet. När Quantum var som mest framgångsrik handlades aktien till över 140 procent av substans. Men de svenska investmentbolagens aktier har nästan utan undantag handlats långt under substansvärdet (den så kallade investmentbolagsrabatten). I vissa fall har rabatterna varit över 40 procent, vilket innebär att man har behövt betala mindre än 60 kronor för att indirekt äga aktier värda 100 kronor.

Orsaken är främst misstro mot bolagens ledningar, som misstänks gå sin huvudägares intressen istället för att agera för alla aktieägares bästa. Investor används till exempel av familjen Wallenberg, via stiftelser, till att med en begränsad kapitalinsats behålla makten över ett antal stora företag. Tidigare var korsägande mellan investmentbolag och stora koncerner som Volvo och Skanska vanligt, vilket var ett sätt för företagens ledningar att få makten över företagen, men idag finns korsägandet bara kvar mellan SCA och Industrivärden.

Om rabatterna blir för stora riskerar bolagen att bli utsatta för fientliga uppköp. De senaste åren har investmentbolagen därför försökt minska rabatterna med hjälp av olika ägarvänliga åtgärder, som att dela ut dotterbolag till ägarna eller att lösa in en del av aktierna till en högre kurs än marknadspriset.

Vad är då svaret på frågan om man bör välja att spara i investmentbolag eller i aktiefonder?

Ja, tyvärr innebär det högre risktagandet i investmentbolag att det inte finns något enkelt svar. Visserligen kan man säga att investmentbolag över en längre tidsperiod, tack vare belåning och lägre kostnader, bör ge högre avkastning. Men om börskurserna faller tenderar investmentbolagens aktiekurser att falla mer. Den större koncentrationen på ett fåtal innehav innebär också större risk för förluster. Som de senaste tio årens erfarenhet visar blir det därför tvära kast i avkastningen och ibland kan det gå riktigt illa.

Slutsatsen

Dessutom är besluten som investmentbolagets ledning fattar betydligt mer avgörande. De flesta stora aktiefonder har numera en portfölj aktier som följer börsutvecklingen nära. Men investmentbolagen presterar som sagt klart mer avvikande resultat.

Slutsatsen blir att man för att investera i ett investmentbolag bör ha en stark tilltro till ledningens förmåga att framöver göra bra affärer som gynnar alla aktieägare. Rabatterna visar att inte tillräckligt många i dag har det.