Hoten under ytankan stjälpa USA

De amerikanska hushållens omtalade vilja att konsumera har länge hållit världskonjunkturen vid liv. USA har gjort sitt yttersta för att hålla ekonomin uppe genom drastiska räntesänkningar, ofinansierade skattesänkningar och en närmast explosionsartad ökning av militärutgifterna.

Hittills har strategin varit ganska lyckosam. Den senaste tidens ekonomiska statistik tycks bekräfta att en mer kraftfull konjunkturuppgång väntar runt hörnet. Den amerikanska tillväxten steg till imponerande 2,4 procent under årets andra kvartal. De långa räntorna steg och dollarn stärktes.

Men allt är inte frid och fröjd. Det är svårt att bli speciellt imponerad av tillväxten när effekterna av kriget i Irak drar upp BNP. Försvarsutgifterna ökade exempelvis med 44 procent under det andra kvartalet. Om man inte tror att USA ska starta ett nytt krig under det tredje kvartalet så kommer tillväxttalen av allt att döma att sjunka tillbaka, var Financial Times syrliga kommentar.

Men värre är ändå de strukturella obalanserna i ekonomin som spökar under ytan. Bushadminstrationens försök att få fart på ekonomin med hjälp av en ultra-keynsiansk efterfrågepolitik i form av låga räntor, höga offentliga utgifter och skattesänkningar ser inte helt oproblematisk ut.

Inte mindre än fyra frågor väcker misstanken att uppgången kan vara tillfällig. Om man analyserar dessa frågor blir det uppenbart att obalanserna i den amerikanska ekonomin har fortsatt att förvärras och att den ekonomiska återhämtningen, som fått fart på aktieintresset både i USA och Sverige, därför hänger på en mycket skör tråd.

1.Kan verkligen konsumtionen öka när folk inte har jobb?
Den privata konsumtion ökar och bidrar kraftigt till tillväxten. Anledningen är att den stimuleras av de låga räntorna och skattesänkningar. Dessutom bidrar säkert den positiva börsutvecklingen till att hushållen törs fortsätta att gräva allt djupare i plånboken.

Dessvärre fortsätter sysselsättningen att sjunka. Det gör det svårt att se hur konsumtionstakten ska kunna bibehållas när effekten av de olika stimulansåtgärderna avtar. Folk måste trots allt ha ett jobb för att kunna fortsätta att handla, och det syns ännu ingen ljusning på den amerikanska arbetsmarknaden.

Visserligen kan Fed fortsätta att sänka räntan till noll och stimulera hushållen till ytterligare belåning men den ekonomiska kalkylen känns inte speciellt hållbar på lite sikt. Även om den säkert håller i teorin.

Dessutom oroar det fortsatt låga sparandet som skulle behöva öka kraftigt för att hushållen ska klara sina framtida åtaganden. Oron inför framtiden har också ökat högst väsentligt hos de amerikanska hushållen enligt olika typer av undersökningar.

2.Kan verkligen investeringarna ta fart när maskinerna står lediga?
En mycket positiv faktor i BNP-pusslet var att investeringarna fortsatt att öka. Stigande bostadsbyggande var en starkt bidragande faktor till detta. Men i övrigt är det egentligen svårt att förstå investeringsuppgången. Den kommersiella fastighetsmarknaden är fortsatt svag och industrins kapacitetsutnyttjande ligger kvar runt låga 75 procent.

Det betyder att var fjärde maskin fortfarande står ledig. Så någon annan förklaring till investeringsuppgången än att företagen vid dagens låga ränteläge passar på att byta ut en del av den gamla maskinparken är svår att finna vid dagens svaga efterfrågeläge. En fortsatt investeringsuppgång från dagens nivåer betyder dessutom att investeringsnivån relativt snart är uppe på samma nivå som gällde kring millennieskiftet – just de åren brukar annars betecknas som en period av överinvesteringar bland internationella bedömare. Dessutom torde den senaste tidens investeringsuppgång vara första gången som kommersiella investeringar tar fart innan kapacitetsutnyttjandet har stigit.
Här tycks det med andra ord vara upplagt för negativa överraskningar framöver.

3.Kan dollarn stärkas när handelsbalansen visar rekordunderskott?
Oroande är också det accelererande underskottet i handeln med utlandet. Importen fortsätter att öka. Det är i det närmaste ohållbart att varuhandeln med utlandet ska fortsätta att gå med så gigantiska underskott. För att finansiera den enorma importen krävs dessutom ett konstant inflöde av utländskt kapital.

Men vid någon punkt borde internationella investerare börja dra öronen åt sig. Det skulle betyda en kraftig smäll för dollarn. Den senaste tidens dollaruppgång är mot den här bakgrunden svår att motivera, och det skulle inte förvåna om vi kommer att få se ett nytt dollarras redan tidigt under hösten.

Historiskt sett är det omöjligt att driva en ekonomi med såväl bytesbalans- som budgetunderskott under en längre period. Normalt sett måste valutakrisen korrigeras och/eller så tvingas det fram en annan sanering av ekonomin.
Sverige i början av 1990-talet är väl för det flesta ett mer än bekant exempel på detta.

4.Kan Bush öka utgifterna så mycket när skatterna rasar?
George W Bush försöker att kopiera det ekonomiska trick som Ronald Reagan genomförde i början av 1980-talet och som Bushs far delvis upprepade ett decennium senare. Sänkta skatter och ökade offentliga utgifter lyckades då sätta fart på ekonomin. Men förutsättningarna är annorlunda i dag. Den nuvarande presidenten har redan tidigare försökt göra detta, vilket lett till att budgetunderskotten ökat högst väsentligt samtidigt som de offentliga utgifterna redan legat på en hög nivå. Men utan att för den skull har fått fart på ekonomin. Och utrymmet för ytterligare stimulanser är om inte obefintligt så i alla fall i fortsättningen mycket litet. Numera räknar exempelvis den amerikanska investmentbanken Goldman Sachs med att budgetunderskottet blir 5,8 procent av BNP under 2004, men även den pessimistiska prognosen bygger på att konjunkturen stärks. Det kan med andra ord bli betydligt värre.

Sammanfattningsvis verkar det som om det krävs mirakel för att den amerikanska konjunkturen ska lyfta nästa år. Det stigande underskottet har redan inneburit att investerare börjat dra öronen åt sig, något som i sin tur skulle kunna bidra till stigande långräntor. Uppgången i de långa räntorna har varit kraftig under sommaren, på en dryg månad steg exempelvis den tioåriga räntan med över en procentenhet.

Den stora frågan är hur mycket av uppgången som beror på bättre konjunkturutsikter respektive oro över det stigande offentliga underskottet? Helt klart är att oron för underskottet bidrar till att hålla uppe de långa räntorna. Om de fortsätter att stiga så kommer det att ha en negativ påverkan på en redan bräcklig konjunkturåterhämtning. Det här ökar i sin tur sannolikheten för att den amerikanska centralbanken faktiskt kommer att tvingas börja köpa obligationer senare i höst för att hålla nere räntenivån. Att det råder förvirring om vart den amerikanska ekonomin är på väg, märks dessutom i kommentarer från den amerikanska centralbanken. Å ena sidan säger företrädare för banken att den amerikanska ekonomin är på väg uppåt och att BNP-tillväxten kan komma att hamna så högt som fyra procent redan mot slutet av det här året.

Å andra sidan har man mer eller mindre gjort utfästelser om att styrräntan ska fortsätta att hållas extremt låg under lång tid framöver.
Affärsvärldens tolkning av detta är att man försöker övertyga hushåll och företag om att det är i stort sett riskfritt att låna till rörlig ränta och att använda pengarna till konsumtion och investeringar. Ingen behöver oroa sig över att de långa räntorna rör sig kraftigt uppåt.

Om centralbanken i sin tur trodde på att de egna prognoserna var på väg att uppfyllas borde den i stället så smått börja hytta med räntevapnet, eller i alla fall göra klart att ränteläget kommer att normaliseras när tillväxten tagit fart.

Allt det här gör att det är svårt att få ihop en prognos som pekar på att den amerikanska tillväxten skulle nå upp till fyra procent under nästa år. En del faktorer talar direkt mot en så gynnsam utveckling, och det är väldigt många knutar i den amerikanska ekonomin som ska lösas upp ett lyckosamt sätt. Och även om de amerikanska företagen har kommit en lång bit på vägen när det gäller att rensa i sina balansräkningar så återstår detta att göra både i hushållen och i den offentliga sektorn. Det gör det svårt att i dagsläget förstå de närmast euforiska kommentarer om den amerikanska ekonomin som kommer från så många bedömare. Ännu så länge känns den amerikanska återhämtningen i bräckligaste laget för den typen av slutsatser.