Fastighetsmiljarderna flödar in

När vd Birgitte Bonnesen för ett drygt halvår sedan bjöd på middag i Swedbanks ­direktionsvåning var det få av ­näringslivets verkliga fastighetsprofiler som tackade nej. Rutger Arnhult, storägare i Corem och Klövern var där, Alm Equitys grundare Joakim Alm var där, liksom Oscar Engelbert från Oscar Properties och Sven-Olof Johansson från Fast Partner. För att nämna några.

Måltiden intogs i ett intetsägande konferensrum, i övrigt fanns inte mycket att klaga på. Det serverades rikligt med vin och ­maten var tillagad av Operakällarens kökschef Stefano Catenacci.

Flera av gästerna tillhörde Sveriges mest förmögna. Några hade på bara några år byggt upp miljardförmögenheter.

Rummet andades framgång.

Men det var knappast för att spä på den Klondyke-stämning som redan råder på fastighetsmarknaden som Swedbank bjöd sina storkunder på middag. Det handlade snarare om att stärka relationer inför skakigare tider.

Titt som tätt varnas för extrema miljöer och bubblor. Det talas om stoppade byggprojekt och fallande bostadspriser. Bankerna har sedan år 2015 skruvat åt kranarna till fastighetssektorn. Även om fastighets­aktörerna inte ser uppenbara hot, ”sneglar de till höger och vänster efter en svart svan”, säger Bo Nordlund, teknologie doktor på KTH.

Det hela är lite för bra för att vara sant. Men fram till att den svarta svanen dyker upp fortsätter pengarna flöda in i systemet.

Nu mer än någonsin.

***

Den svenska fastighetssektorn är kraftigt belånad i miljarder kronor mätt, men fastighetspriserna har stigit ännu snabbare än lånen. Belåningsgraden ligger ­därför under det historiska genomsnittet. (se diagram).

De flesta i fastighetsbranschen sover gott. Vakanserna är låga, intjäningen och betalningsförmågan är god. Enligt Finansinspektionens senaste stabilitetsrapport är intäkterna hos de noterade bolagen i genomsnitt tre gånger högre än räntekostnaderna. Och även om FI:s generaldirektör Erik Thedéen talar om ”extrema miljöer”, så fortsätter marknaden att frodas.

– För fem år sedan fanns det uppskattningsvis cirka 40 fastighetsutvecklare i Stockholm. Nu finns det över 400. Grovt räknat tio gånger så många, säger Arvid Lindqvist, analyschef på Catella.

Avgörande för tillväxten är tillgången på kapital. Och den är just nu så god som den någonsin varit. Bankerna är stora långivare, men det är inte de som primärt kastar pengar över fastighetsbolagen just nu.

Riksbanken gjorde under hösten 2016 en enkätundersökning riktad till de fyra svenska storbankerna. Undersökningen ­visar att kvartettens utlåning till svenska kommersiella fastighetsbolag har ökat med nästan 100 miljarder kronor sedan år 2010 och nu uppgår till 456 miljarder kronor. Lån till fastighetsbolag utgör därmed en tredjedel av bankernas totala utlåning. Kommersiella fastigheter är de fyra storbankernas största enskilda exponering efter bolån.

Det senaste året har ökningstakten legat i linje med bankernas totala utlåning, ­vilket indikerar att bankerna stramat åt något. Dessförinnan växte den som andel av portföljen.

– Man ser ett tydligt skifte i slutet av 2015. Sedan dess är bankerna inte lika intresserade av att öka exponeringen mot fastighetssektorn. Tillgången till bankfinansiering för framför allt mindre aktörer har varit mer begränsad under detta år och förra året, samtidigt har räntemarginalerna ökat. Man ser ingen kraftig försämring, men marknaden har stabiliserats, säger Arvid Lindqvist på Catella.

Bo Nordlund på KTH instämmer.

– Fastighetsmarknaden är fortsatt het. Bankerna är något mer kylslagna, men ­någon total åtstramning på finansierings­sidan syns inte. Kapitalet finns där, men bolagen får söka det på andra sätt, säger han.

Just nu är det framför allt lån genom marknadsfinansiering som växer. En utveckling som har pågått sedan finanskrisen 2008 och 2009 och därefter accentuerats. De utestående volymerna har mer än fördubblats under de senaste fyra åren: från 112 miljarder kronor i början av år 2013 till 267 miljarder kronor i dag, enligt Riksbanken.

Fastighetsbolagen är inte ensamma om att använda sig av kapitalmarknaden för att låna, men de sticker ut i antal och volym. Andelen av volymen har ökat från 18 ­procent i mars 2013 till 31 procent i början av år 2017, enligt Riksbanken.

Enligt Catellas Credi-rapport, som belyser trender och förändringar inom fastighets­finansiering, fortsatte tillväxten under det första kvartalet i år. Obligationsvolymen växte med 33 procent, till 67,3 miljarder kronor under det första kvartalet i år. Det innebär att obligationer nu utgör 21 procent av fastighets­bolagens totala skuld.

Denna stora tillgång på kapital förklaras delvis av att investerare har svårt att finna avkastning på annat håll i den lågräntemiljö som råder. Men också av de stödköp av obligationer som görs i både Sverige, Europa och USA. Riksbanken äger svenska värdepapper till ett värde av nästan 327 miljarder kronor och den Europeiska Centralbanken, ECB, ägde vid utgången av fjolåret tillgångar på 1 500 miljarder euro. En stor del av dessa pengar har stoppats in i bolån och företags­obligationer. Och köpen har fått tydliga ­konsekvenser för priserna på den europeiska kreditmarknaden.

ECB har köpt företagsobligationer för ­totalt 61 miljarder euro. Det märker de svenska fastighetsbolagen, som i allt större utsträckning söker sig ut i Europa för att få del av de pengarna.

Där kan de emittera obligationer med långa löptider, som i vissa fall ger bättre ränta än ­banken ger i Sverige.

– ECB investerar bara i eurozonen, men effekterna spiller över på oss, säger Erik ­Selin.

Avgörande för att investerarna ska stoppa in pengar är kreditbetygen. Ett kreditbetyg som är investment grade, den ­högre graden, är nödvändig. Därför drar flera svenska ­fastighetsbolag nu ner på sin belåning för att få upp kreditbetyget.

– Den europeiska marknaden är glödhet. Kommer du med ett case som visar investment grade, slänger sig investerarna över det, säger en person på finansmarknaden.

Fastighetsbolaget Balders vd och huvud­ägare Erik Selin vill inte riktigt hålla med om den beskrivningen.

– Det är en stark marknad och det finns många köpare. Men om man gör en jäm­förelse med andra branscher så lånar vi inte billigt. Vi hade fått ännu bättre villkor om vi exempelvis sålde öl, säger Erik Selin, vd på Balder, och syftar på bryggerikoncernen Carlsbergs senaste obligationslån.

Ett av de mer aktiva svenska bolagen på den europeiska obligationsmarknaden är svenska samhällsfastighetsbolaget Hemsö, med Tredje AP-fonden och Sagax som ägare. Förra hösten emitterade Hemsö sin första europeiska obligation. Lånet löpte på tio år med en ränta på 1 procent. Under våren 2017 har bolaget sedan fortsatt emittera obligationer med långa löptider till låg ­ränta. Pengarna användes delvis för att ­betala tillbaka befintlig skuld.

Erik Selins Balder är Stockholmsbörsens största fastighetsbolag i marknadsvärde mätt. Bolaget har använt sitt nya, högre kreditbetyg från kreditvärderingsinstitutet Standard & Poor’s och Moody’s för att plocka in billiga euro. I mars emitterade ­Balder två obligationslån. Ett på fem års löptid till 1,24 procents ränta. Ett på åtta år till 2,00 procents ränta. Totalt tog Balder in motsvarande 9,5 miljarder kronor.

Och i förra veckan fick han in ännu mer pengar, via icke-säkerställda obligationer om 500 miljoner euro och en hybridobligation på 350 miljoner euro. Tanken är att Balder ska använda pengarna till att lösa in preferensaktier, en finansieringsform som är långt mycket dyrare.

– Investerarna ser positivt på den nordiska marknaden. Det är bra makro, bra ­demografi. Det största problemet för många av de nordiska fastighetsbolagen är att de är för små. Investerare vill investera stora belopp och helst ha återkommande kunder, säger Erik Selin.

Akelius Residential är ytterligare ett av de svenska bolag som sökt sig ut i Europa. I maj tog Akelius in motsvarande 5,9 miljarder kronor i en obligation som löper till februari 2025 och med en ränta på 1,75 procent.

Näst på tur står Sagax. I förra veckan erhöll bolaget kreditbetyget Ba1 med positiv utsikt av kreditvärderingsinstitutet Moody’s, ­vilket är ett snäpp under investment grade. Nu söker Sagax uppfylla vissa kriterier för att höja kreditbetyget ytterligare.

– Att Sagax erhåller ett inledande kreditbetyg om Ba1 med positiva utsikter visar att arbetet med att stärka bolagets kreditprofil gett resultat, kommenterar Sagax vd David Mindus i ett pressmeddelande.

Sagax arbete med att förbättra kredit­betyget inleddes för ganska exakt ett år sedan. Då beslöt bolaget att emittera nya så kallade D-aktier, en stamaktie som har en begränsad utdelningsnivå, högst 2 kronor per ­aktie och år. Utdelningen erläggs kvartalsvis. Fördelen är att instrumentet klassas som eget kapital i balansräkningen, precis som preferensaktier. Pengarna från emissione­n användes för att lösa bolagets ute­stående preferensaktier.

­Redan i dag har Sagax gett Nordea och SEB i uppdrag att ordna möten med investerare när bolaget fått det högre kreditbetyget.

Enligt uppgifter till Affärsvärlden undersöker även Rutger Arnhults fastighetsbolag Klövern möjligheterna på den europeiska penningmarknaden.

Även om centralbanken ECB signalerar en minskning av obligationsköpen finns det gott om pengar kvar i marknaden. ECB ser också ut att förbli en mycket tung marknadsaktör, då centralbanken kontinuerligt återinvesterar medel från obligationer som löper ut.

***

Trots att tillgången på kapital är stor, i synnerhet för bolag med goda kreditbetyg, saknas det inte signaler som pekar mot att marknaden är överhettad. Utöver att antalet bostadsutvecklare ökat kraftigt, är de ­stigande byggpriserna ett problem.

Statistiken har kraftig fördröjning. SCB:s Byggnadsprisindex ökade med 8 procent för flerbostadshus och 4 procent för gruppbyggda småhus år 2015 jämfört med år 2014. SCB släpper siffror för år 2016 först i slutet av november i år, men enligt flera personer som Affärsvärlden varit i kontakt med är det uppenbart att både material- och personalkostnader har fortsatt stiga både under fjolåret och i år. En av dem är Mats Wilhelmsson, professor i fastighetsekonomi, på KTH.

– Med tanke på att det är så mycket som byggs just nu, är det klart att det blir en konkurrens om arbetskraft och material. Det är inte så överraskande. Det finns nästan inga ­lediga resurser, konjunkturbarometern inom byggsektorn visar att den trånga sektorn är att hitta arbetskraft, säger han.

Arvid Lindqvist på Catella är inne på samma spår.

– Vi pratar med väldigt många aktörer, och den indikation vi fått är att det är väldigt högt kapacitetsutnyttjande, vilket har resulterat i stigande byggpriser, säger han.

Arvid Lindqvist tillägger att bilden varierar från aktör till aktör. Vissa uppfattar att ökningen i prisnivåerna är rimliga och hanterbara, medan andra, i synnerhet de som inte har egna bygg- och projektledningsresurser, ser en större prisuppgång. I vissa fall kan det till och med vara svårt att få in anbud.

De stigande priserna sätter press på byggbolagens marginaler. En fastighetsinvesterare som Affärsvärlden varit i kontakt med hävdar att spräckta budgetar kan få negativa följdeffekter, inte minst på grund av alla de samriskbolag som finns på bygg- och fastighetsmarknaden. Om kalkylerna inte håller och konsortiet måste stoppa in mer pengar, är det bäddat för problem. I de allra flesta fall har parterna olika avkastningskrav och olika tillgång på pengar. En annan fara är att samriskbolagens verksamhet inte lika tydligt syns i balansräkningarna.

Den tredje risken finns på makrosidan: nedtrappning av centralbankernas obligationsköp, stigande räntor, och därmed ­fallande fastighetspriser.

***

För bankerna är fastighetsbolagens lånande på kapitalmarknaden mest på gott. Banker vill förstås se så låg risk som möjligt. Och om det smäller är det bra för bankerna om andra sitter på den största risken. En ­parallell finns i Norge.

Där har kapitalmarknaden spelat en avgörande roll de senaste åren, framför allt när det kommit till att finansiera bolag verksamma i oljesektorn.

Liksom Sverige klarade sig Norge väl under finanskrisens akuta fas åren 2008 och 2009. Men det låga oljepriset har fått konsekvenser, och i Norge har fler konkurser registrerats än på många år. Alltsedan år 2015 har även flera stora, börsnoterade bolag brottats med finansiella problem.

Bankerna som lånat ut pengar har inte gått skadelösa ur eländet. Men det är framför allt ­investerare i kapitalmarknaden som tagit smällen. Ett exempel i närtid är oljeprospekteringsbolaget Seadrill, som kontrolleras av den norska miljardären John Fredriksen. Bolaget har i två års tid försökt få till en överenskommelse mellan olika intressenter, men i förra veckan tvingades Sea­drill ansöka om konkursskydd.

Den uppgörelse som förhandlats fram innebär en stor smäll för både aktie- och obligationsinnehavare, medan bankerna ser ut att klara sig lindrigt undan.

Seadrills plan är att ta in 1 miljard dollar i nytt kapital. Om bolaget lyckas får man förlänga banklånen i fem år. Man ges samtidigt anstånd med att betala tillbaka sina skulder. Därmed ligger bankerna kvar med risken. Men det är andra som är uppgörelsens stora förlorare. Skeppsvarven och obligations­innehavare får räkna med nedskrivningar och förluster. Och aktieägarna har ingen eller minimal återbetalning att hämta på sin investering.

Seadrills öde är ännu inte avgjort, men den planerade uppgörelsen indikerar att bankerna klarar sig bra.

Det är en utveckling som de svenska storbankerna tilltalas av.

Genom att dra ner på belåningen gent­emot fastighetssektorn och låta andra aktörer tillhandahålla kapitalet har de förberett sig väl för en skakig marknad.

Fina bjudmiddagar har också gjort att de känner sina kunder väl.

Utländska investerare väljer svenskt

Det finns ingen befintlig statistik över vilka det är som placerar sina pengar i fastighetsbolagens olika finansiella instrument. En grov bild kan man dock få om man tittar på SCB:s statistik över investerare i icke-finansiella företags marknadsfinansiering. Drygt 50 procent av investeringarna kommer från utlandet. Bland de svenska inves­terarna utgör fonder den enskilt största investerarkategorin, 13 procent, följt av pensions- och försäkrings­bolag, 9 procent, skriver Riksbanken.