EUROPAS BÖRSER: Euron rullar in

Knarrande golv, pampiga entréer och uttråkade vaktmästare.Interiör från ett museum? Inte alls. Det är en typiskstämningsbild från en av Europas börser vintern 1997. Egentligenligger det nog närmare till hands att jämföra med enjärnvägsstation På samma sätt som den tekniska utvecklingen(flyget och bilen) förvandlat många av de en gång myllrandestationerna till öde så kallade resecentra, har datorerna ochfjärrhandeln gjort att börshusen numera ekar tomma. Den som villkan till och med hyra Londonbörsens gamla tradinggolv förkonferenser.

De här intrycken stämmer dåligt med den gängse bilden av 1990–talets kraftfulla aktiemarknader, där kapital skickassvindlande snabbt mellan nationella marknader, bolag ochbranscher. Hettan och jäktet i tradingrummen kontrasterar skarptmot såsigheten i börshusen. Det är inte så konstigt. Ty medanhandeln har stöpts om i grunden de senaste 15 åren, leverbörserna fortfarande till stora delar kvar i 1800-talet.

KONKURRENSKanske skulle man kunna se de traditionella börserna som ettstort särintresse som klamrar sig fast vid sin roll trots attsjälva handelssystemet lätt skulle kunna skötas av ett externtföretag som Reuters eller Bloombergs och trots att respektivelands tillståndsmyndighet skulle kunna ta över börsövervakningen.Och fastän var tredje aktie i Europa i dag ägs av en utlänningoch fastän valutaregleringar och rösträttsbegränsningar knappastexisterar längre, anses det självklart att alla länder skall hasin egen börs. Det är kanske för mycket begärt att Europas 55börser själva skall ta initiativet till sin egen nedläggning.Ingen annan lär heller hålla i yxan.

Men nu börjar det faktiskt rista och skaka i den tryggabörsvärlden. För det första får de traditionellamarknadsplatserna konkurrens av nya elektroniska börser som gerplacerarna möjlighet att handla direkt med varandra. För detandra gör EMU att de nationella aktiemarknaderna allt mer kommeratt flyta samman.

De elektroniska börserna har inneburit en revolution ivalutahandeln. System från Reuters och bankägda EBS, somerbjuder automatisk matchning av affärer, har tagit storaandelar från den traditionella handeln via telefon. Närelektronisk direkthandel börjar ta fart också i aktier kan detbli ett väldigt liv. Om kunderna kan hitta varandra direkt viaInstinet eller något annat system, innebär det att affären ochintäkten går både mäklare och börser förbi.

Det finns också andra nykomlingar som vill kapa åt sig en bit avkakan. I Storbritannien har Tradepoint, som startade i september1995, tagit en halv procent av handeln i brittiska aktier.Tradepoint räknar med att nå två procent fram emot slutet av1997 och har även börjat erbjuda sina tjänster till utländskainstitutioner.

Vidare finns Brysselbaserade riskkapitalbörsen Easdaq somstartade 1996. Även småföretagarbörserna Alternative InvestmentMarket, AIM, (London) och Nouveau Marché (Paris) vill vara med.Hittills har Easdaq varit en besvikelse. Fram till december 1996hade bara fem bolag noterat sig mot förväntade 25. Bättre hardet gått för AIM med 150 noterade företag.

KOSTNADSREVOLUTIONVisserligen finns det tusentals bolag i Europa, inte minst iTyskland, som skulle kunna vara börskandidater omföretagsbeskattningen lades om och spararna blev mer välvilligtinställda till aktiesparande.

Men även om antalet noterade bolag växer, innebär inte det attintäktsbasen för börserna också ökar. Ty de avgifter, som blirmöjliga att ta ut, blir allt lägre i takt med att de nyabörserna prisar sig in i marknaden och i takt med att effektivtskötta mindre börser, som den i Stockholm, successivt sänkersina kostnader. Fjärrmedlemskap och ny teknik sänker kostnadernaför placerare och mäklare. I teorin skulle en investmentbankkunna operera över hela Europa med ett enda handlarbord, även omdet i realiteten knappast skulle gå, eftersom tyska och franskakunder kräver lokal närvaro av sina mäklare.

I mäklarledet har internetfirmorna redan visat vad som kan händamed avgifterna när konkurrensen börjar bita. Den utvecklingengår redan att skönja mellan de olika börserna, som kännertrycket från kunderna att skära kostnader. Enligt konsultfirmanFrank Russell hade London 1994 de högsta kostnaderna förcourtage, skatter och avgifter bland Europas stora finanscentra.Sedan dess har London tvingats anpassa sig till konkurrenterna.Men Londonbörsens avgiftsuttag per transaktion liggerfortfarande cirka tio gånger högre än Stockholmsbörsens.Hittills har fjärrmedlemskapen inte inneburit något större hotmot de lokala börserna. I Stockholm, där fjärrhandeln numerasvarar för 10 procent av omsättningen, har effekten i ställetblivit ökade volymer som kompenserat de minskande courtagen.

Frankfurt räknar med att dess fjärrmedlemmar i London, Chicagooch andra orter skall ge väsentliga bidrag till likviditeten.Stockholmsbörsen har välkomnat Instinet som fjärrmedlem, trotsatt firman alltså inte är någon mäklare i egentlig mening utansnarare en börs.

Hittills har den nya tekniken inte kunnat rucka på denbefintliga börsstrukturen. Det som kommer att stjälpa den överända blir i stället något annat: EMU. Alla börser av betydelse iEuropa, även de som hamnar utanför eurozonen, ser ut att börjanotera kurser i euro från 1999.

Den gemensamma valutan gör att det är ganska ointressant medlandanalyser och så kallade top-down-strategier (där placerarenförst väljer land, sedan söker sig nedåt till bransch och sistbolag). Är valutan densamma blir det inte längre likameningsfullt att fördela en Europaportfölj med procentsatser förolika länder. I stället blir branschanalysen huvudtemat. Dettaär för all del något som varit på gång länge. Investmentbankernai USA har skurit världen på denna ledd sedan slutet av 1980–talet. Angreppssättet har vissa nackdelar. Ofta är till exempelbranschindelningen godtycklig (skall Incentive fortsätta attklassas som konglomerat efter köpet av Gambro eller är bolagetnumera ett medicintekniskt företag?). Men de flesta är ense omatt branschanalys är en bättre metod.

Det innebär att viktningen mellan de nationella börserna blirmindre betydelsefull. Man skulle till och med kunna säga attbörsbegreppet blir irrelevant. När valutamomentet försvinner,blir det enda som gäller att marknadsplatsen är tillräckligtlikvid och att kostnaderna inte är för höga. För själva bolagethar det kanske ett visst reklamvärde att finnas på börslistan ilandet i fråga, men det finns ju andra och billigare sätt att fåuppmärksamhet.

Vad innebär då allt detta? Kommer de europeiska börshusen attbomma igen? En del kanske. Inklusive options- ochterminsbörserna finns det ju trots allt 55 börser i vårvärldsdel och det är för många.

De flesta börserna kommer att finnas kvar. Men många av demkommer att bli tomma skal. Börserna är ju som stålverk var förri tiden: den nationella stoltheten dikterade att varje land avformat måste ha ett, oavsett kostnader och logik. Detta talarmot regelrätta nedläggningar. Perifera börser som de i Bilbao,München, Dublin, Luxemburg och Lissabon kan få leva vidare, mendå som konferenscentra och utställningslokaler snarare än somcentra för handeln.

Alla europeiska börser har som mål att erbjuda bästa möjligamiljö för sina nationella bolag. Handeln i mindre och medelstoraföretag lär nog även i fortsättningen stanna kvar påhemmabörserna; däremot kanske tillväxtföretagen, oavsett storlek,flyr till New York eller London, där analysen av sådana bolag ärmer utvecklad.

BÖRSCHEFER RAGGAR BOLAGOm det är något som får Europas börshus att verka någotlivligare i dag så är det marknadsavdelningarnas expansion. Detär inte bara New Yorkbörsens chef Richard Grasso som ägnaruppemot hälften av sin tid åt att ragga villiga bolag förnotering. I Europa innebär detta att man konkurrerar med börseri grannländer, något som den europeiska börsfederationen tyckerär beklagligt. I det här skenet skall man också se börsernassatsning på avancerade tradingsystem. Deutsche Börse satsar 150miljoner D-mark på sitt nya EHS-system. Genom att exporteratekniken hoppas börserna att kunna vara med i leken även i enframtid. Ett argument i marknadsföringen är attbörsövervakningen bör ske på hemmaplan. Börsernas satsning påetik motiveras av önskemål om bättre genomlysning i handeln, mensäkert också av en vilja att säkra tillräckliga uppgifter åt denegna organisationen. Men är Stockholm verkligen alltid rättinstans att övervaka handeln i ett bolag som Ericsson, därkurssättningen i praktiken sker i New York? I ett Europa där denationella marknaderna flyter samman är det inte självklart attövervakningen även i framtiden skall vara organiserad som i dag.

Trots stora marknadsinsatser lär småbörserna få finna sig i atthandeln i många stora bolag kommer att bli mer rörlig och tillstor del flytta dit förutsättningarna för branschen är mestgynnsamma. Det lär innebära att London, Frankfurt och Parisvinner mark på bekostnad av angränsande småbörser. Men detkommer att finnas plats för viss mångfald. Ty andrarangsbörsernakan konkurrera med bättre system och lägre kostnader. Intesällan är det så att likviditeten kostar, det vill säga de mestlikvida marknaderna är också de som är dyrast att handla på.Enligt BZW, ett brittiskt mäklarhus, är tradingkostnaden i snitt17 hundradels procentenheter i Paris men hela 37 i London.Därför låter en del förvaltare vissa rutinaffärer mäklas i denfranska huvudstaden. Däremot läggs strategiska blockorder iLondon eftersom likviditeten är bättre. Dessutom kan mindrebörser mejsla ut nischer som är för små för att intresserajättarna. Med hjälp av OM:s massabörs Pulpex kanske Stockholmkan bli europeiskt centrum för skogsaktier och Oslo skulle kunnaslå mynt av sina traditioner inom shipping.

Strukturomvandlingen kan faktiskt också gå åt andra hållet, detvill säga från centrum till periferin. Helsingforsbörsens chefJuhani Erma betonar att effektivare handel ochinternationalisering kan leda till att småbörserna kan behållaeller till och med öka volymerna i sina stora börsbolag. Detfinns flera exempel på detta. I slutet av 1980-talet mäklades 95procent av alla internationella aktieaffärer i Europa i justLondon. Sedan dess har handeln till stor del flyttat tillbakatill kontinenten i takt med att börserna där har moderniseratsig och sänkt kostnaderna. Och i Sveriges fall flyttadeobligationshandeln hem till Stockholm så fort valpskatten hadeavskaffats 1990.

FAKTARUTA: STRID P! KNIVEN

Derivatbörserna får det än svårare än aktiebörserna. Om Europastraditionella aktiebörser får det kämpigt i EMU, blir det mångaresor värre för de börser som lever på att handla ränte- ochvalutabaserade derivat, det vill säga optioner och terminer.Dessa börser är starkt beroende av ett fåtalräntederivatkontrakt.

LIFFE (London International Financial Futures Exchange) voretill exempel i dag inte världens största derivatbörs utanförChicago utan sin blom-strande handel i D-markterminer. DeutscheTerminsbörse (DTB) i Frankfurt och MATIF i Paris slåss för livetom vilket kontrakt som skall få de facto-status someuroterminskontraktet. Blir det DTB-produkten, riskerar MATIFatt tappa mellan en tredjedel och hälften av sin volym, medallvarliga konsekvenser för Paris ställning som finansielltcentrum.Svenska OM verkar ha en bättre sits. Dels drivs börseneffektivt (skärmhandel liksom DTB, medan MATIF och LIFFE hargolvhandel); dels är produktsortimentet bredare. Aktierelateradekontrakt står för hälften av volymen och dessutom finns länkartill andra nordiska derivatbörser.