Europa pressar USA

För Big Pharma, de stora läkemedelsbolagen, har 2000-talet hittills varit en katastrof, särskilt i USA. Ta världens största läkemedelstillverkare försäljningsmässigt, Pfizer. För fem år sedan hade Pfizer ett börsvärde på 280 miljarder dollar, 2003 köptes Pharmacia för 60 miljarder dollar. Av allt detta finns knappt hälften kvar i dag. 180 miljarder dollar i börsvärde har försvunnit. Det är lika mycket som hälften av dagsvärdet på Stockholmsbörsens samtliga bolag.

Pfizer är inte ensamt. Merck har tappat ännu mer under femårsperioden, 70 procent. I närheten ligger andra jättar som Bristol-Myers Squibb och Schering-Plough. Gemensamt för alla är att de inte fått fram nya innovativa produkter, som kompensation för storsäljare som förlorat sitt patentskydd. De har ansträngt sig, men det har mest blivit mediciner som är snarlika de som redan finns.

Av de amerikanska representanterna för Big Pharma är det bara ett bolag som förmått öka sitt börsvärde, nämligen Johnson & Johnson, som i år passerat Pfizer värdemässigt. J&J är en fantastisk vinstmaskin, som mätt över åren alltid förmått ge aktieägarna högre avkastning än index. Företaget har under 2000-talet kunnat kompensera svagheter i läkemedelssektorn, som utgör 45 procent av koncernen, med framgångar inom medicinteknik/diagnostik och konsumentvaror.

För de europeiska läkemedelsbolagen har det inte varit lika dystert. De brittiska Astra Zeneca och Glaxo Smith Kline har förlorat 20-25 procent under perioden, men har återhämtat sig under senare tid. Sanofi-Aventis, den franska skapelsen från i fjol, har haft en hyfsad kursutveckling hittills.

Bäst har det gått för de två schweiziska läkemedelsbolagen Novartis och Roche, som klättrat rejält både i omsättning och börsvärde. Vad är förklaringen? Delvis är det en effekt av att båda bolagen var nedvärderade för fem år sedan, de ansågs inte särskilt intressanta och hade interna problem, särskilt Roche. I första hand är förklaringen en annan.

De schweiziska bolagen har gjort framsynta satsningar i sin forskning som resulterat i efterfrågade produkter, inom främst cancerområdet. Preparaten vänder sig inte till någon massmarknad, utan är skräddarsydda för vissa patientgrupper och betingar därmed ett högt pris. Köparna har varit villiga att betala eftersom priset kunnat försvaras med hälsoekonomiska argument.

Novartis har fått fram fler innovativa läkemedel under perioden 2000-2004 än något annat läkemedelsbolag och det verkar komma en hel del framöver också. Kanske har Novartis gynnats av att inte behöva vara låst vid att ersätta en storsäljare med en annan. Novartis har nämligen aldrig haft någon riktigt stor produkt. Företagets ledande produkt, Diovan mot högt blodtryck, kommer först på 13:e plats bland världens mest sålda mediciner.

I stället har Novartis kunnat koncentrera sig på områden där det finns medicinska behov, som på cancerområdet. Glivec, mot en ovanlig form av leukemi, har exempelvis blivit en stor framgång.

Roche har haft stor hjälp av sin investering 1990 i det amerikanska bioteknikföretaget Genentech, där schweizarna i dag äger drygt 55 procent. Genentech har varit mycket framgångsrikt i sin cancerforskning och fått fram ett par antikroppsbaserade medel som säljer bra trots ett högt pris. Ett års behandling av en aggressiv form av bröstcancer med nya medlet Herceptin kostar 250 000 kr.

En stor del av värdeökningen för Roche har alltså samband med produktframgångarna för dotterbolaget Genentech. Som grädde på moset kommer årets stora försäljning av Tamiflu, medlet mot fågelinfluensa, som tagits fram av ett annat amerikanskt bioteknikföretag, Gilead, åt Roche.

Roche/Genentech är nu världens ledande tillverkare av cancermedel. Övriga på topp fem är Amgen, Novartis, Sanofi-Aventis och Astra Zeneca. Intressant är att det, med hjälp av amerikansk bioteknik, nästan blivit europeisk dominans inom cancer, ett centralt delsegment av läkemedelsmarknaden. För fem år var amerikanska Bristol-Myers Squibb det ledande cancerföretaget. Nu är det företaget akterseglat.

Aktierna i framtiden

Europa håller på att komma ifatt USA. För fem år sedan låg drygt 70 procent av det samlade börsvärdet på världens tio största renodlade läkemedelsföretag hos amerikanska bolag. I dag är siffran 40 procent. Och det är inte en effekt av fusioner. Det har gjorts få stora fusioner under senare år, både i USA och i Europa.

Hur ser framtiden ut? Vilka läkemedelsaktier kommer att gå bäst? Billigast är Merck och Pfizer med p/e-tal på 10-11. Men haken är att båda har betydande patentutgångar de närmaste åren, vilket kan slå hårt på vinsterna. Merck förlorar skyddet på sin största produkt nästa år och 2008 går patentet ut på näst största produkten. Pfizer får hård konkurrens på fyra storsäljare 2006-2007. Vinsttillväxten i Merck och Pfizer kommer därför att bli blygsam framöver, kanske bara 5 procent per år. Därmed framstår inte aktierna som särskilt billiga.

Astra Zeneca och Sanofi-Aventis ser också attraktiva ut, med p/e-tal på 13-14. Tillväxten väntas bli bättre, kanske 10 procent per år. Orosmoln saknas dock inte.

Nästa år träder en stor sjukvårdsreform i kraft i USA när Medicare, det federala programmet för äldre, ska kompletteras med en statligt finansierad läkemedelsförmån. För att inte kostnaderna ska nå astronomiska höjder väntas produkter som mer säljs genom intensiv marknadsföring än på medicinsk innovationshöjd få det svårt. Det kan drabba Astra Zeneca med sina hårdlanserade mediciner Nexium och Crestor. Köparna kan söka billigare likvärdiga mediciner. Reformen kan även slå negativt mot företag som Pfizer, Merck och Eli Lilly.

Tidigare har Astra Zeneca ansetts ha en relativt stark produktportfölj, men efter bakslagen för Exakta (blodpropp) och Iressa (bröstcancer) har bilden förändrats. Till detta kommer att förhoppningarna på den nya diabetesmedicinen Galida tonats ned, sedan Bristol-Myers Squibb nyligen fått problem med en liknande produkt. FDA, amerikanska läkemedelsverket, krävde ytterligare fem års studier innan en ansökan kan behandlas.

För Sanofi-Aventis gäller oron patentutgångar i år och nästa år för två att koncernens största produkter. Stor förhoppningar ställs på ett nytt medel mot övervikt och rökning, Acomplia, som tidigast kan komma på marknaden nästa år.

Säkrare placeringar är nog Novartis, Roche och Johnson & Johnson, som kan gynnas av Medicare-reformen. De är heller inte helt beroende av originalläkemedel utan har annat vid sidan av, Novartis en växande generikarörelse, Roche en intressant diagnostik-division och J&J en stark medicinteknikverksamhet.