En fuktansvärd affär

Tennisbollarna i Swedish Open hade knappt tystnat i Båstad, när fajten om ett nytt pris inleddes. Men d e som samlades på skånska Bjärehalvöns spets var inte tennisproffs. De var en del av den svenska näringslivseliten.

Det var toppcheferna för Alfa Laval, Latour och Industrivärden som tillsammans med sina finansiella rådgivare och advokater träffades i direktörsnästet Torekov en helg i slutet på juli denna rekordsommar.

– Det var nära för alla, säger en deltagare, halvt på skämt.

Alfa Lavals vd Lars Renström hade ett erbjudande till Industrivärdens vd Anders Nyrén och Latours vd Jan Svensson. Alfa Laval var berett att befria dem från aktierna i fuktkonglomeratet Munters. Moroten: en tjuga i premie för en aktie som handlades under femtiolappen. Det var inte dåligt. Ett sådant pris förvandlade Munters till ett av Stockholmsbörsens högst värderade verkstadsföretag.

Budet gav Industrivärden och Latour en möjlighet att komma ur en trist investering med äran i behåll. Industrivärden har en genomsnittlig anskaffningskurs på 62 kronor, Latour 58 kronor. Båda bolagen byggde upp sina innehav under de första åren av 2000-talet. Hade de två investmentbolagen sålt för tre år sedan hade det blivit en lysande affär. Nu gjorde ett bud på 68 kronor att det åtminstone blev en acceptabel deal. Med utdelningar hade avkastningen varit försvarbar. Något svar gav dock inte Latour och Industrivärden denna sommardag.

Förhandlingarna fortsatte under augusti. Att försäljningen av Munters problemområde, MCS, skulle gå igenom var ett villkor för att Alfa Laval skulle köpa Munters, eller “Moscow” som var Alfa Lavals kodnamn för bolaget. Och om någon mot förmodan bjöd över skulle de två huvudägarna, enligt den föreslagna uppgörelsen, kunna byta läger. Men Alfa Laval skulle då först ha tio dagar på sig att matcha budet.

Styrelsen i Munters var så här långt ovetande, liksom de andra ägarna. Tredje störst är Swedbanks fondbolag Robur, med nästan 10 procent av aktierna i Munters, följt av AFA Pension, brittiska Aviva och Fjärde AP-fonden, SEB Fonder och Lannebo Fonder.

I styrelsen sitter den tidigare Industrivärden-chefen Bengt Kjell och Latours Jan Svensson. Det fanns väl egentligen ingen större orsak att misstänka att styrelsen skulle trilskas. Budet var högt nog och köparen ett respektabelt, svenskt industribolag av högsta kvalitet. Vad kunde gå fel?

Två starka män

Att Munters sedan sex år tillbaka har två mäktiga huvudägare är välkänt. Men att industrimagnaten och greven Gustaf Douglas Latour arbetar i fullständigt samråd med Handelsbankssfärens maktbolag Industrivärden är mindre känt.

I januari 2004 genomförde Douglas något av en kupp. Han lade samman sina privata aktier i Munters med Latours, och simsalabim, så kontrollerade han över 10 procent av aktierna. Båda maktbolagens representanter har förnekat att det handlade om en maktkamp, även om det från utsidan onekligen såg ut så.

– Vi har sett i aktiehandeln att det är någon som legat och köpt. Nu vet vi vem det är. Vi välkomnar att en så seriös och långsiktig investerare som Gustaf Douglas kommit in som ägare, sade Industrivärdens vd Anders Nyrén till Dagens Industri den 24 januari 2004.

Vd Jan Svensson lovade samtidigt att Latour inte var “illasinnade”. Latour hade då drygt 10 procent mot Industrivärdens 10,8. Douglas fortsatte att köpa och gick sommaren år 2005 om Industrivärden. Någon öppen fajt blev det aldrig.

Sedan dess har de tu alltid ägt exakt lika många aktier. Justerar den ena innehavet, justerar den andra också. Sedan hösten 2005 har Latour och Industrivärden ett i princip okänt informellt avtal om hur ägandet i Munters ska hanteras. Samarbetet uppges numera vara mycket gott.

När Alfa Laval i somras kom med sin propå hade de två huvudägarna 10 950 000 aktier var i avfuktningskoncernen. Exakt. Det gav 14,6 procent av rösterna var. Tillsammans blev deras poster en till synes ointaglig bastion på nästan 30 procent av rösterna. Den som ville köpa Munters kunde inte ignorera Latour eller Industrivärden.

Ett problembarn flyttar hemifrån

“Muntersaktien steg på måndagen med nästan 3 procent efter helgens rapporter från ett översvämmat Småland.” Så lyder ett typiskt pressklipp om Munters.

När källare översvämmas och bränder släcks måste någon torka upp efter eländet. Det var affärsidén för Munters MCS-division, på plats i 20 länder. Få kunde mysa som Munters aktieägare över nyheter om översvämningar och katastrofer.

Munters må vara känt för sin katastrofhantering. Men MCS stod sommaren 2010 för långt mindre än hälften av koncernens omsättning. Andelen av vinsten var ännu lägre. MCS var Munters problembarn.

När den ungdomlige Lars Engström den 1 juni 2006 tog över vd-skapet i Munters efter ett decennium med den legendariske Lennart Evrell (numera chef för gruvkoncernen Boliden) gick de första tre åren till att stabilisera Munters och göra bolaget mer förutsägbart.

Vid en första anblick kan MCS tyckas vara en logisk affär för en koncern specialiserad på att hantera fukt. I praktiken passade aldrig MCS in. Resten av Munters pysslar med industriproduktion till höga marginaler. Servicebolaget MCS var en lågmarginalaffär med nästan obefintliga samordningsvinster med de andra två divisionerna.

Vid ett strategimöte hösten 2009 började styrelsen i Munters på allvar diskutera att sälja MCS. Några månader senare, på ett styrelsemöte på det supermoderna huvudkontoret i Kista onsdagen 10 februari, klubbades beslutet. Den internationella investmentbanken Lazard hade då redan gjort några mindre jobb åt Munters. Stockholmschefen Gustaf Slettengren fick uppdraget att sälja divisionen.

Flera industriella och finansiella aktörer var intresserade. Det blev det hemlighetsfulla private equity-bolaget Triton som tog hem spelet. De hade tittat länge på Munters och MCS. Nu fick de köpa divisionen för 1,3 miljarder kronor.

Affären offentliggjordes den 30 juni. Aktiemarknaden jublade och skickade upp Muntersaktien mer än 10 procent. Munters ordförande Anders Ilstam hade då redan gett vd Lars Engström direktivet att börja leta efter förvärvsobjekt. Nu skulle äntligen det renodlade Munters trycka gasen i botten.

Men de flesta inblandade anade att effekten av försäljningen kunde bli en helt annan. När Swedbank några veckor senare skrev i en analys om hur Munters skulle agera utan MCS var titeln talande: “Predator or Pray?” (“Rovjur eller byte?”).

Försäljningen av MCS blev ett startskott. På private equity-bolagen och industrikoncernernas huvudkontor uppdaterades excelarken och Blackberry-telefonerna gick varma.

En av dem som hade tackat nej till MCS var Nordic Capital. Den tunge delägaren Joakim Karlsson hade större ambitioner än så.

Ménage a trois

“Både Alfa Laval och Lars Renström utstrålar det slags lågmälda återhållsamhet som man ofta träffar på i den svenska verkstadsindustrins elitserie. Det handlar inte om snålhet, eller ens sparsamhet. Snarare om ett slags förnuftigt hushållande med resurser. Och om att samtidigt prestera i internationell världsklass, fast utan åthävor.” Så porträtterades Lars Renström när han utsågs till Årets Ledare år 2007 av Affärsvärlden.

Lundaföretaget Alfa Laval är världsledande på värme och flöden och ett tvättäkta kvalitetsbolag. Omsättningen är fem gånger större än Munters. Vinsten tio gånger större. Munters produkter passade perfekt i försäljningsorganisationen utan att krocka med existerande sortiment.

Alfa Laval hade länge följt Munters, ja ända sedan år 2001, men med varierande intensitet. MCS hade rört till det, divisionen passade inte Alfas affär. När MCS såldes konstaterade ledningen att en ny situation hade uppstått.

Direkt efter beskedet dammande Alfa Laval av sina analyser. Efter Munters kvartalsrapport, den 22 juli, tog Lars Renström kontakt med Jan Svensson på Latour och Anders Nyrén på Industrivärden. Att ett bud hade en förankring hos dem var fundamentalt.

Lars Renström, Anders Nyrén och Jan Svensson tillhör alla den svenska näringslivseliten. Det var knappast nödvändigt med presentationer när de träffades i Torekov.

Torsdagen den 9 augusti ringde Jan Svensson och Anders Nyrén var sitt samtal till Munters ordförande, Smålandssonen och industrimannen Anders Ilstam.

– Nu har vi förhandlat och är överens om att acceptera ett bud från Alfa Laval, var beskedet.

Anders Ilstam och Lars Renström kände varandra väl sedan Lars Renströms tid som vd i Seco Tools, där Anders Ilstam satt i styrelsen.

Några dagar senare skickade Alfa Laval över en formell begäran om att få göra en due diligence, alltså låta finansiella rådgivare, jurister och konsulter hårdgranska Munters företagsinterna handlingar och fråga ut ledningen. Måndagen den 30 augusti anlände en stor delegation till advokatbyrån Mannheimer Swartling. MSA, som byrån brukar förkortas, hade anlitats av Munters styrelse för att se till att budprocessen sköttes enligt lagbok och praxis.

Alfas entourage fick träffa Munters vd Lars Engström, finanschefen Martin Lindqvist och de två divisionscheferna. Utfrågningen pågick i timmar. Alfa Laval hade några dagar tidigare fått tillgång till ett virtuellt datarum, där de via internet kunde läsa Munters interna dokument.

Det var dock ett ovanligt grunt datarum. Alfa Laval hade redan ett pris, men skulle bara kolla så att allt var okej. I datarummet fanns bara publik information. Det var inga överraskningar.

Styrelsen i Munters hade samtidigt dubier.

– Vi tyckte att Alfa var en bra ägare till Munters. Men vi tyckte också att Munters var ett fint bolag med fina förutsättningar och att priset kanske kunde vara högre, säger Anders Ilstam i dag.

Alfa Laval ville givetvis ha stöd för budet från första början av Munters styrelse. Men Anders Ilstam tyckte att han hade för lite på fötterna för ge en rekommendation om budet. Han föreslog ett möte med Alfas vd samt ordförande.

Onsdagen den 1 september träffas de på ett hotell vid Lilla Torg i Malmö. Anders Ilstam med sin rådgivare Gustaf Slettengren å ena sidan, Lars Renström med sin ordförande, industrimannen Anders Narvinger å den andra. Malmö var på bekvämt avstånd för Alfa Lavals vd, som arbetar i Lund. Anders Ilstam bor i Halmstad. Ilstam beskrev Munters styrelses syn på budnivån. Men något gehör fick han inte.

Retrospektivt hade det kanske varit klokt av Alfa Laval att här höja budet och förankra det hårdare hos storägare och styrelse. Det gjorde man inte. Klockan halva åtta på morgonen den 6 september lade Alfa Laval ett offentligt bud på Munters värt 68 kronor per aktie.

Munters officiella respons var långt ifrån entusiastisk. Pressmeddelandet löd “Alfa Laval är en aktör med förutsättningar att genomföra ett förvärv och förmåga att ta ansvar för Munters.”. Styrelsen lovade också att återkomma med en utvärdering.

En ännu tydligare signal: I pressreleasen samma dag meddelade Munters styrelse att de anlitat MSA som juridisk rådgivare samt att en finansiell rådgivare, Lazard, med terriern Gustaf Slettengren i spetsen, hade satts på spåret att jaga upp en konkurrerande köpare. Enligt en uppgift till Affärsvärlden fanns det en irritation i Munters styrelse över Alfa Lavals alldeles för självsäkra attityd.

Styrelsen formade en styrgrupp med mandat att sköta det löpande arbetet med budprocessen. Förutom vd Lars Engström bestod den av den tidigare Gambro-vd:n Sören Mellstig, ordförande Anders Ilstam samt Industrivärden-mannen Bengt Kjell (numera chef för Handelsbankens “bad bank”, AB Handel och Industri). Eftersom Bengt Kjell inte längre arbetade på Industrivärden räknades han inte som jävig. Latours vd Jan Svensson, däremot, deltog inte alls i diskussionerna om buden.

Munters styrelse hade oerhört bråttom. Alfa Lavals bud gick ut den 8 oktober. Den som planerade ett motbud hade mindre än en månad på sig att göra analysen och fixa finansiering till en affär på över fem miljarder kronor. Det krävdes någon som var snabbt upp ur startblocken. Någon som redan gjort sin hemläxa.

Kodnamn Gudrun

Det av Robert Andreen grundade riskkapitalbolaget Nordic Capital är en av Stockholms tre dominanter vid sidan av IK och EQT.

Ända sedan Joakim Karlsson började på Nordic Capital för tolv år sedan har han haft Munters på radarn. Fuktkoncernen hade då precis noterats på Stockholmsbörsen av det Wallenbergdominerade, numera avsomnade, investmentbolaget Incentive.

Det skulle dock dröja nästan tio år innan han fick räkna på fuktkoncernen. I slutet av 2007 genomförde Joakim Karlsson ett omfattande analysarbete. Han och hans team träffade gamla Munters-chefer, räknade på alla divisioner och lade upp en strategi för ett förvärv.

Strax före sommaren 2008 träffade Karlsson Jan Svensson på Latour och Bengt Kjell, då vice vd på Industrivärden. Det stod snabbt klart att med rätt prislapp var de beredda att släppa Munters. Diskussionerna fortsatte efter sommaren.

– Vi kom så nära att jag kände att vi måste kolla så att vi hade finansieringen ordnad med bankerna, säger Joakim Karlsson.

Det var i augusti 2008 och de dåliga nyheterna kom allt tätare från andra sidan Atlanten.

– Allteftersom veckorna gick blev bankerna allt mer räddhågsna. Sedan kom Lehman och då var det game over.

Joakim Karlssons legendariskt omfattande excelark stängdes och riskkapitalisterna på Nordic Capital slutade köpa bolag. I stället tvingades de ägna all energi åt att rädda portföljbolagen under den värsta krisen på 50 år.

Samma måndagsmorgon i september som Alfa Lavals bud offentliggjordes hade Nordic Capital partnermöte på kontoret i Sturegallerian. I kallelsen, som skickades ut redan på fredagen, var Munters första punkt. Joakim Karlsson, nyligen utsedd till en av två vd:ar, satt i bilen på väg in till kontoret när han hörde om Alfa Lavals bud.

– Min första tanke var att det var tråkigt att vi inte var först på bollen. Samtidigt var det intressant. Bolaget var faktiskt till salu, säger han.

Liksom en inte oväsentlig del av den svenska private equity-eliten hade Joakim Karlsson gjort lumpen i underrättelsetjänstens tolkskola och tillbringade därefter flera år på ambassaden i Moskva. Men det var inte spionutbildningen som gjorde att han hade fått nys om att Munters var i spel.

Redan under våren hade Munters rådgivare Lazard sonderat om Nordic Capital ville vara med i budgivningen kring MCS. Som många andra anade Joakim Karlsson att något var på gång med hela Munters.

Startsträckan var alltså kort för Nordic Capital. Firmans partnergrupp beslutade omedelbart att dra i gång den dyrbara och arbetsamma processen att förbereda ett motbud.

Munters fick givetvis ett kodnamn: Gudrun. Döpt efter en av naturkatastroferna som glatt Munters aktieägare.

Ett listigt avtal

Styrelsen i Munters hade som sagt ingenting alls emot Alfa Laval. Ett toppenbolag, helt enkelt. Men priset dög inte. Budskapet till Lazards Gustaf Slettengren var tydligt: Det finns 75 miljoner aktier i Munters. Varje krona han lyckas pressa upp priset innebar 75 miljoner kronor till Munters aktieägare. Som incitament fick Lazard procent på allt som översteg 68 kronor per aktie, alltså Alfa Lavals första bud, upp till en viss nivå.

Under månaden som följde skulle styrelsen ha otaliga möten, ofta på telefon, ofta sent på kvällen. Anders Ilstam och Gustaf Slettengren hade varandra i luren nästan jämt.

Munters listade vilka som tidigare varit intresserade, kanske 20 potentiella köpare, och gav listan till Lazard. Kanske tio var fortfarande intresserade. Dessa erbjöds att skriva på sekretessavtal, så kallade NDA:s. Ett antal gjorde det och var tillräckligt intresserade för att gå vidare.

Det var alltså fler än Alfa Laval och Nordic Capital som fick tillgång till datarum och vd Lars Engström. Och inte bara svenskar. Vad Affärsvärlden erfar ville flera intressenter ge sig in i budstriden, men hann helt enkelt inte. Tiden var för kort, den 8 oktober gick Alfa Lavals bud ut.

Munters jagade inte bara köpare. Den 8 september, två dagar efter Alfas bud, skickade bolaget ut ett pressmeddelande, som på göteborgska hade kallats tyket:

“I syfte att förse aktieägarna i Munters AB med så aktuell information som möjligt när de ska ta ställning till det publika bud som Alfa Laval AB lagt på Munters aktier, har bolaget bedömt det lämpligt att offentliggöra uppgifter om orderingången för juni, juli och augusti 2010. “

Därefter följde hårda uppgifter om att det gick strålande för Munters. Orderingången, jämfört med motsvarande månad föregående år, ökade med 18 procent i juni, 22 procent i juli och 25 procent i augusti.

En god gissning är att Alfa Laval kunde hålla sig för skratt. Lars Renström hade i media sagt att budet motsvarade “ett fullt värde på bolaget”. Ett argument som Munters nu gjorde sitt bästa för att sabotera.

Men om det inte fanns ett konkurrerande bud, skulle inget pressmeddelande i världen hjälpa.

Samma dag som pressmeddelandet ovan gick ut satt Anders Ilstam på Nordic Capitals Stureplanskontor. Med sig hade han givetvis vapendragaren Gustaf Slettengren. Delägaren Joakim Karlsson var angelägen om att framstå som seriös.

– För oss är inte Munters ett nytt bolag. Vi har haft ögonen på er länge.

För Anders Ilstam var det goda nyheter. Han hade ingen aning om att Nordic Capital drygt två år tidigare fört långtgående diskussioner med huvudägarna. Han visste bara att han snabbt behövde vaska fram en konkurrent till Alfa Laval. Det var det enda sättet att få upp priset på Munters.

Joakim Karlsson ville försäkra sig om att Nordic Capital fick samma behandling som Alfa Laval. Men Nordic Capital gillade inte alls avtalet mellan Alfa Laval och de två huvudägarna. I det stod det i klartext att Alfa Laval hade tio dagar på sig att matcha ett konkurrerande bud. Med andra ord: Om Nordic Capital lade ett högre bud kunde Lars Renström och hans rådgivare, Enskildas corpchef John Abrahamson, lägga sig på precis samma nivå, och ändå få in nästan en tredjedel av aktierna. Spelplanen var riggad till Nordics nackdel.

Att lägga ett bud på ett publikt bolag är en omfattande och dyr process. Revisorer på KPMG, advokater från White & Case och konsulter på McKinsey skulle behöva jobba dygnet runt. Ett skarpt bud skulle kosta mer än 15 miljoner kronor.

Joakim Karlsson föreslog en lösning, ett kostnadstäckningsavtal. Munters lovade att betala Nordics kostnader, förutsatt att riskkapitalbolaget verkligen lade ett konkurrerande bud. Taket sattes till 12,5 miljoner. Det är ytterst sällsynt i Sverige med kostnadstäckningsavtal. Men det har gjorts tidigare. Logiken är annars tydlig, ur Munters styrelses perspektiv: Ett konkurrerande bud skulle gynna Munters aktieägare. Det gällde att undanröja alla hinder.

Kostnadstäckningsavtalet var samtidigt inget som gjorde Alfa Laval förtjust. Ett konkurrerande bud drev inte bara upp priset på Munters. Alfa Laval skulle dessutom, om de vann striden, vara tvungna att betala för konkurrentens kostnader med sitt nya portföljbolags kassa. Underligt.

Alfa Lavals

“seger”

Mötet med Joakim Karlsson på Nordic Capital var styrelseordförande Ilstams sista direktkontakt med riskkapitalistbolaget. Därefter sköttes allt direkt av rådgivaren Slettengren och advokaterna på Mannheimer Swartling.

Tisdagen den 14 september publiceras Alfa Lavals fullständiga erbjudande. Munters styrelse väntade tio dagar innan ett officiellt besked lämnades. När det kom fredagsmorgonen den 24 september var den kryptiska huvudpoängen att Alfas bud på 68 kronor “inte är oskäligt”, vad det nu kunde betyda. Pressmeddelandet var dock bortom rubriken en lång argumentation för att Munters var värt mer än de 5,0 miljarder kronor som nu låg på bordet.

Lazard fortsatte hela tiden att söka fler köpare. Men ju längre tiden gick desto mer stod det klart att bara en konkurrent var tillräckligt förberedd. Nordic Capital svettades 24 timmar om dygnet med att försöka sy ihop ett konkurrerande bud.

Riskkapitalister har rykte om sig att vara snabbfotade företagspirater, men även för dem är det långt ifrån en enkel process att lägga ett bud. Två veckor är, som sagt, oerhört kort tid. Dels skulle Joakim Karlsson och hans team bestämma sig vilket råd man skulle ge till fonden på Jersey, som fattar investeringsbesluten. Dels skulle konsulterna gå igenom alla dokument i datarummet, rapporter skulle författas, bankvillkor skulle förhandlas, kreditkommittéer skulle övertygas.

Tisdagen den 28 september var allt klart. Under namnet Cidron Intressenter (“Nordic” baklänges) bjöd Nordic Capitals sjunde fond 73 kronor per aktie, en höjning på drygt 7 procent jämfört med Alfa Lavals bud. Lånen från Swedbank låg endast på 2,2 miljarder. Resten, cirka hälften efter att Munters kassa räknats bort, finansierades direkt via Nordic Capital. Det var en ovanligt hög andel eget kapital.

I ett telefonmöte samma kväll beslöt Munters styrelse att stödja budet. Nästa morgon, före börsens öppning onsdagen den 29 september, lade Nordic Capital ett bud värt 5,4 miljarder kronor.

Budstrid! skrek tidningarnas löpsedlar. Det mesta av debatten kom dock att handla om det kittlande kostnadstäckningsavtalet.

Redan vid det första budet hade Lars Renström offentligt slagit fast att Alfa Laval inte skulle höja. Men den typen av löften tar ingen bokstavligt. De gäller tills vidare. Alfa och rådgivaren Enskilda vände sig åter till huvudägarna.

Nu satte Alfa Laval press på Jan Svensson och Anders Nyrén. Om de ville ha några kronor till krävdes en motprestation. Mer specifikt en förbindelse, där huvudägarna lovade att inte sälja till någon annan än Alfa med mindre än att priset höjdes minst 5 procent.

Dagen efter Nordic Capitals bud, klockan åtta på kvällen den 30 september, ringde John Abrahamson på Enskilda till Anders Ilstam.

– Nu höjer vi. Ger ni oss stöd?

Två timmar senare fick Abrahamsson besked. Munters styrelse stödde det nya budet. Nästa morgon kommuniceras både bud och stöd. Det tog inte lång tid innan marknaden och nyhetsbyråerna räknade ut att 5-procentsklausulen betydde att Nordic måste bjuda 79 kronor per aktie för att vara kvar i matchen.

– Det gör att jag i praktiken bedömer detta som klart, sade Lars Renström till Nyhetsbyrån Direkt.

Samtidigt förlängdes budtiden till den 15 oktober.

Mer tid för en konkurrent att agera, med andra ord.

Motattacken

Motoffensiven inleddes sent på eftermiddagen samma dag som Alfa Lavals första bud skulle ha gått ut: fredagen den 8 oktober. Den leddes av Thomas Westin, chef för Nordeas Corporate Finance-avdelning.

För att vara helt säker på att få tag på institutionerna före helgen började han ringa runt redan före börsens stängning på fredagen. Vissa hade han sonderat med redan tidigare i veckan. Uppdraget var att sälja in Nordic Capitals andra bud: 77 kronor, nu med nya villkor. Det räckte med att 50 procent av ägarna accepterade. Joakim Karlsson och Thomas Westin hade nämligen ägnat veckan åt att fundera ut en ny strategi. Alfas andra bud var ett misstag. Det var för snålt.

– Vi tänkte: Om vi kan få majoritet, så vi har kontroll, då känner vi oss komfortabla. Munters kan kvarstå som noterat. Det gör inte så mycket. Vi kan tänka oss att samäga med Industrivärden och Latour, alla och envar, säger Joakim Karlsson i dag.

Alfa Laval hade ett övertag, tack vare sitt till synes ogenomträngliga avtal med de två huvudägarna, som krävde en höjning på 5 procent. Taktiken blev nu att använda Alfa Lavals vapen mot dem själva.

Via handelsstatistiken gick det att se att 30 procent av aktierna i Munters handlats sedan Alfa Laval lade sitt första bud, en månad tidigare. En stor del var givetvis aktier som bytt ägare flera gånger. Men gissningsvis hade hedgefonder legat och köpt, på marknaden och av varandra. Det visade sig senare helt korrekt.

Först efter börsens stängning fredagen den 8 oktober började Thomas Westin ringa runt till hedgefonderna. Det vill säga, dem han kände till. Därefter dröjde det inte många sekunder innan alla inblandade, Alfa, Munters, rådgivarna, visste precis vad som var på gång. Hedgefonderna ringde omedelbart efter det att samtalet från Nordea var slut till Alfas rådgivare Enskilda och frågade: “Vad gör ni nu?” Alfa Laval valde att inte göra något alls. Hur kontrar man något som inte hänt? resonerade de.

Nordic Capital fick bara in omkring 20 procent av rösterna under helgen. Mungiporna pekade nedåt på Nordeas kontor på Hamngatan i Stockholm sent på söndagskvällen. Ett-surt-sa-räven-pressmeddelande skickades ut 01.45 natten till måndag. På morgonen tycktes räden ha varit ett totalt misslyckande. De svenska långfonderna hade unisont vägrat förpliktiga sig, med hänvisning till sin policy.

– Vi valde att inte sälja våra aktier eftersom vi hellre vill att det läggs ett transparant offentligt bud i marknaden som alla aktieägare på lika villkor kan ta ställning till, sade Marianne Nilsson, ägaransvarig på tredje största ägaren, Robur, till Nyhetsbyrån Direkt.

Det tolkades allmänt som att Marianne Nilsson gav Nordic Capital en smäll på fingrarna. Joakim Karlsson tolkade saken annorlunda. Som han såg det fanns gehör för ett andra bud på 77 kronor från Nordic Capital hos åtminstone 50 procent av aktieägarna.

– Det var bara strukturen som institutionerna inte gillade. De uppmanade oss faktiskt att lägga ett offentligt bud.

Schackmatt

På Nordea och Nordic Capital började optimismen spira igen under måndagen. Läget var kanske inte så hopplöst.

Under de senaste veckorna hade flera svenska institutioner sålt hela eller delar av innehavet i Munters. Fjärde AP-fonden hade sålt allt eller nästan allt, Lannebo det mesta, liksom SEB Fonder. Allt hade sopats upp av hedgefonder. Muntersaktien hade en extrem omsättning. När nyhetsbyråerna kablade ut att Nordic Capital försökt köpa Munters för 77 kronor per aktie, började telefonerna pipa hos Nordea.

– Varför ringde ni inte oss?! undrade irriterade hedgefondförvaltare, utan att förstå att ingen visste att de var ägare.

Det visade sig snart att över 100 hedgefonder hade tagit ett bet i Munters. Thomas Westin och hans gäng sade till dem. “Help us help you. Om inte tillräckligt många förpliktigar sig faller vårt bud. Och då blir det bara 75 kronor. Inte 77 kronor.” Att Alfa skulle höja igen var osannolikt.

En oro var att Alfa Laval skulle tvinga Latour och Industrivärden att sälja till dem för 75 kronor och på så vis blockera för Nordic Capital. Men att Lars Renström och Anders Narvinger skulle tvinga Anders Nyrén, Sverker Martin-Löf och Gustaf Douglas att sälja till ett lägre pris än liggande bud bedömdes som osannolikt. “Det här är herrar som jagar ihop”, som en person uttrycker saken. Hotet gick i praktiken inte att verkställa.

Till saken hör också att Thomas Westin var på EQT:s sida under den famösa Academedia-affären (se Affärvärlden nummer 22/2010). Han kunde med pondus förklara för hedgefonder i London och New York hur de två situationerna skildes åt.

Nordic Capitals rådgivare med Thomas Westin i spetsen hade ringt runt som galningar under måndagen och tisdagen och pressat på för att övertyga “långisarna” och “hedgisarna” att det gällde att ställa upp om de skulle krama ur de sista två kronorna ur Munters. Klockan fyra på morgonen natten till onsdag hade Nordea lyckats övertala hedgefonder som var ägare till 9,87 procent av aktierna. 14 promille saknades för att sabotera Alfa Lavals bud, som var villkorat med att de skulle få in minst 90 procent av aktierna.

Onsdag den 13 oktober kvart i nio på morgonen handelsstoppades Munters. På Nordea skrevs frenetiskt de sista avgörande avtalen. Halv elva kom beskedet. Nordic Capital lade ett offentligt bud på 77 kronor. Inte nog med det.

Ägare till 10,3 procent av aktierna hade lovat att stödja Nordic. Förutsättningen var att det inte kom ett konkurrerande bud på över 82,50 kronor per aktie. Ytterligare 33 procent stödde Nordic Capitals bud så länge ingen annan gick över 77 kronor.

Lars Renström hade nu tre val:

1) Frångå kravet på full kontroll och äga Munters tillsammans med Nordic Capital.

2) Höja till 83 kronor.

3) Ge upp.

I ett kryptiskt pressmeddelande kvart i nio på morgonen dagen efter meddelade verkstadskoncernen att “Alfa Laval står kvar vid sitt bud på Munters om 75 kronor per aktie.” Men det var bara en teknikalitet, för att slippa kostsamma juridiska formalia.

På Nordic Capitals huvudkontor på Stureplan rådde först förvirring. Hade de vunnit? Det dröjde flera timmar innan konsensus var att svaret nog var “ja”. Alfa Laval hade faktiskt gett upp.

Två kronor för lite

Alfa Laval har trånat efter Munters sedan 2001. Den 6 september i år kunde drömmen ha gått i uppfyllelse. Då lades ett skolboksmässigt bud på fuktspecialisten. Få hade klandrat Anders Ilstam och styrelsen om de ställt sig bakom det första budet. De två största ägarna tyckte uppenbarligen att 68 kronor per aktie var ett tillräckligt bra pris.

Men tydligen var Alfa Laval beredda att betala betydligt mer än 68 kronor per aktie. Varför lade Alfa inte några kronor till från början? Med utrymme att höja till 75 om hedgefonderna började knota. Det är alltid lätt att vara efterklok, men sannolikt hade det varit smartare av Lars Renström och John Abrahamson att redan i augusti lyssnat på Anders Ilstam när han knorrade över priset.

Och varför fajtade Alfa inte vidare vid 77 kronor? Om Lars Renström nu så förtvivlat gärna ville åt Munters, ett bolag de kan tjäna pengar på i decennier, vad är då några hundra miljoner kronor? Nordic Capital sydde visserligen in 10,3 procent av aktierna. Men den här historien visar med all tydlighet att sådana avtal, kallade irrevocables, är till för att rundas.

När Affärsvärlden ringer upp Lars Renström konstaterar han bara kort att de inte var “beredda att modifiera budet.”

– Vi anser att 75 kronor på ett bra sätt reflekterar Munters värde.

Kanske visade Lars Renström något så ovanligt som buddisciplin. Och den som är så snål i början av en budprocess lär knappast vara slösaktig på slutet. Nu äger Nordic Capital Munters. Om fem sex år säljer riskkapitalbolaget, som brukligt. Kanske köper Alfa Laval då. Men det lär knappast bli billigt.

Den 29 juni, dagen innan försäljningen av MCS-divisionen blev känd, stängde Muntersaktien på 43 kronor. Nu köper Nordic Capital bolaget för 77 kronor per aktie. Anders Ilstam måste vara nöjd. Han har höjt värdet på Munters med 2,5 miljarder kronor på mindre än sex månader. Genom att tillsammans med ledningen och övriga styrelsen först sälja sorgebarnet MCS och sedan resten av bolaget har aktieägarna fått en värdestegring på 80 procent. Munters och ordförande Anders Ilstam har visat en imponerande styrka och lär tjäna som ett föredöme i framtida strider. Inte illa av en 68-årig ingenjör från Halmstad.