Därför fortsätter börsen att stiga nästa år

Synen på börs och makro hör ihop med vilken läggning man har som människa.
Orden yppades av en vän till mig för ett par veckor sedan och tål att tänkas på. Ty faktum är att en hel del av dem jag känner som är väldigt negativa till det kommande året, och det eviga USA-spöket, är ganska pessimistiska personer.
Med den brasklappen är dags att gå igenom förutsättningarna för det kommande börsåret. I skrivande stund är Stockholmsbörsen upp med över 17 procent och lägger vi till årets utdelningar landar uppgången på över 20 procent. Särskilt de senaste veckorna har trenden i marknaden varit synnerligen stark. Hur länge håller det i sig?
Och hur ser de viktigaste parametrarna ut inför det kommande året?
n Vinsterna
En snabb tillbakablick gör att vi kan konstatera att 2003 var återhämtningarnas år efter att den stora kraschen (2000-2002) visat sig för överdriven. 2004 däremot blev skördeåret.
Vinsterna formligen exploderade detta år i förhållande till fjolåret och var kanske den främsta drivkraften till att uppgången blev så stark. Ett flertal storbolag uppvisade i niomånadersrapporterna vinstökningar på 30-50 procent i, i fallet Ericsson blev det betydligt mer än så. Hela 33 miljarder kronor förbättrades resultatet jämfört med samma period i fjol. Det Ericsson som analytikerna för ett år sedan trodde skulle tjäna 6 miljarder kronor lär nu göra en vinst på uppemot 28 miljarder i år.
Kan det fortsätta? Nej. Visserligen lär de samlade vinsterna bli högre 2005 än i år, men takten kommer att klinga av. Analytikerna räknar med att vinsterna ökar med cirka 7-8 procent nästa år. För exempelvis Ericsson räknar de flesta med en 10-procentig omsättningstillväxt och en något högre marginal, vilket gör att p/e-talet landar kring 15. Inte alls särskilt ansträngande för börsens jätte, sett i perspektivet av att det är ett tillväxtföretag.
Men osäkerheten på marknaden är fortfarande mycket stor när det gäller tillväxten i telekombranschen. Årets uppgång bottnar till stor del i att operatörerna tidigare var underinvesterade, och ingen vågar riktigt ha en klar uppfattning om hur mycket telekommarknaden kan väntas växa framöver. Ericsson kan likväl visa sig vara ett moget företag och då är p/e-talet inte särskilt upphetsande. Konkurrenten Nokia handlas till högre vinstmultiplar, men där är analytikerna än mer oense och många räknar med att marginalerna på mobiltelefoner fortsätter att sjunka.
Desto större vinstökning förväntas från operatörerna Telia Sonera och Tele 2. Bolagen tillhör också en bransch som har störst potential att överraska, eftersom en allt större prispress redan ligger inräknad i nuvarande aktiekurser.
Bankerna tuffar på och förväntas öka vinsterna, men inte i någon stor utsträckning. Ökad börsaktivitet i kombination med fortsatt stor utlåning till hushållen driver upp vinsterna, men det stora lyftet kommer först vid en räntehöjning, eftersom det får fart på marginalerna.
Verkstadssektorn får det knepigare. I Sverige har konjunkturen redan toppat vilket talar för att aktierna kommer att pressas. Lägg till dollaroron, som ligger som en våt filt över sektorn, och en stor amerikansk inbromsning samtidigt som Asien går in i väggen och det kan bli mycket mörkt. Samtidigt är det verkstadsbolagen som är mest överkapitaliseradw. Sköter sina kort rätt – genom extrautdelningar och/eller återköp – kan detta begränsa nedgången. Det gäller framför allt Volvo, Atlas Copco och SKF.
Enskilda vinnare kommer naturligtvis att träda fram i verkstadssektorn, fast vi gissar att de finns bland de medelstora bolagen och inte bland de större. Där måste risken för bakslag rimligen vara större än chansen till positiva överraskningar.
Sammanfattningsvis ökar vinsterna nästa år, men inte alls i samma utsträckning som vi sett i år.
n Dollarn
Konjunkturbilden är knepig inför nästa år. Den pessimistiske tror att USA-ekonomin kraschar och det mesta med den, fast det är ett scenario som vi hört ganska länge nu.
Den mer realistiskt positive tror att obalanserna i den amerikanska ekonomin löser sig själva, det är ju därför det finns finansiella marknader. En sådan utveckling skulle betyda att vårens förväntande avmattning bara är ett litet hack i kurvan och att världskonjunkturen är fortsatt stark nästa år. Det verkliga utfallet? Kanske hamnar det någonstans mitt emellan.
Troligtvis tar den tröga Europakonjunkturen fart, vilket i så fall gynnar svenska bolag med tanke på vår stora exponering mot bland annat Tyskland. Troligt är också att Asien lugnar ner sig lite och att de olika metallerna i vart fall inte stiger lika snabbt längre. Ett hyfsat år med andra ord, men absolut inte mer.
Flera kort finns hos Alan Greenspan och hans Federal Reserve. De förväntade räntehöjningarna i USA kan dra i gång allt från bostadskrasch till börsfall om de inte sköts rätt.
Ett orosmoment är också dollarn. Allt pekar på att den ska falla ytterligare, både mot euron och mot kronan. För den svenska industrin kan det få stora konsekvenser.
För börsbolagen har det betydelse, men inte i lika hög grad, eftersom n��stan alla stora exportbolag har egen tillverkning i USA och därmed också har kostnader i dollar.
För skogsbolagen är en svagare dollar däremot en mardröm. Visserligen är Holmen och SCA mest beroende av euron, men opåverkade är de inte och företag som Billerud, Rottneros och Stora Enso kan få det riktigt svettigt. Lägg till konkurrensfördelen hos de amerikanska skogsbolagen och situationen kan bli än jobbigare.
Och de få dollarvinnarna av typen Clas Ohlson, Hennes & Mauritz och SSAB kan inte ensamma bära börsen. En stor del av marknaden, bland annat bankerna och de stora teleoperatörerna, är dock inte påverkade. Så dollarn ensam kan inte sänka börsen. Men räkna med ytterligare sparprogram i industrin under hela nästa år, motiverade av just valutan.
n Räntan
Nästan samtliga bedömare har missbedömt ränteutvecklingen hittills, varför prognoserna om stora höjningar under nästa år kanske ska tas med en nypa salt. Klart är att nuvarande räntenivåer är historiskt mycket låga – men så har vi ingen inflation heller. Affärsvärlden räknar med att de amerikanska räntorna tickar på uppåt, men att de svenska ligger kvar på nuvarande nivåer.
Under senare delen av 2005 bör höjningarna komma att inledas, fast särskilt stora blir de inte. För börsen är inte detta något orosmoment. Lite högre räntor än dagens tål kurserna med råge, snarare ligger problemet på andra fronter. En fortsatt låg ränta gör obligationer oattraktiva och får kapital att strömma till börserna, som därmed riskerar att bli flödesstyrda. Senast vi hade en sådan situation var 1999.
n Värderingen
Fast det finns en stor skillnad jämfört med 1999 och den heter värdering. Innan det nya tusentalet påbörjades var multiplarna skyhöga. Så är inte fallet i dag. Börsens största bolag värderas till 15 gånger vinsten, vilket är billigt i förhållande till nuvarande ränta. På nästa års vinster är p/e-talet än lägre både med hänsyn till nya redovisningsregler, som innebär att man slipper göra löpande goodwillavskrivningar, och utan dem. Flera storbolag, liksom många mindre, har dessutom stora nettokassor.
Utdelningarna kommer att slå rekord och försiktigt räknat handlas hela börsen till en direktavkastning på 3 procent. Det är billigt. Fina kassaflöden och starka balansräkningar i ena vågskålen, men osäkerhet – politisk såväl som konjunkturell – i den andra kopplad till risken att 2005 är ett toppår och då ska värderingarna per se vara låga.
Ett sätt att bilda sig en uppfattning är att bedöma de tio bolagen i tabellen intill texten. De är börsens 10 största bolag och står för 55 procent av index. I mångt och mycket avgör de alltså hur kursutvecklingen blir det kommande året.
Intrycket är att detta är en välskött bukett med starka finanser, men där det är svårt att se att någon av dem ska kunna göra ett stort ryck med undantag av riskabla Astra Zeneca som möjligtvis återhämtar en del av årets nedgång. Därför är det svårt att vara lyrisk inför det nya börsåret.
Å andra sidan ger alla dessa aktier utom Ericsson och Astra Zeneca en utdelning som vida överstiger räntan på banken. Det är med andra ord svårt att vara negativ.
n Så?
Affärsvärldens prognos för det kommande året är att det blir ryckigt. Det blir ännu ett år som börjar starkt, men där börsen sedan blir osäkrare och svagare för att mot slutet av året repa sig. Viktigast att komma ihåg är att det alltid går att hitta enskilda vinnare (förhoppningsvis finns de i vår portfölj se sidorna 63-64) och att förr eller senare kommer rekyler nedåt som i sin tur ger köplägen.
Personligen är jag ganska optimistiskt lagd, så jag tror på en nettouppgång nästa år. Strax under 10 procent. Plus utdelning som nästa år gödslas av flera extrautdelningar.Det talar för uppgång
Attraktiva värderingar
Höga utdelningar
Låga räntor
Hyfsad världsekonomi

Det talar för nedgång
USA bromsar in
Dollarn faller
Vinsterna toppar
Räntorna stiger