Dags att säkra vinsten

I somras fick börsen tillskott av ytterligare ett bolag i spelbranschen. Kambi är Unibets avknoppade dotterbolag inom teknikutveckling och drift av sportspel åt andra spelbolag. Bolaget delades ut till Unibets aktieägare och aktien började handlas på First North den 2 juni. Aktien har fått en maka­lös start där börsvärdet snabbt mer än fördubblats. Ett börsvärde kring 1,8 miljarder kronor är dock mycket för ett bolag som omsatte knappt 270 miljoner kronor det senaste året.

Kambi erbjuder speloperatörer en färdig lösning för sportspel, vilket innebär allt från oddssättning, riskhantering, it-system och användargränssnitt. Tanken med avknoppningen var att ge dotterbolaget förutsättningar att växa snabbare på egen hand. I vissa sammanhang har det varit en stötesten att ha Unibet som ägare, inte minst vid potentiella affärer med statliga aktörer eller konkurrenter till Unibet.

Affärsmodellen liknar den för onlinekasinon, det vill säga att operatören betalar en fast initial avgift samt en procentandel på spelöverskottet som genereras. Troligen har Kambi möjlighet till en något högre rörlig avgift än motsvarande för till exempel kasino, givet att etableringströskeln för sportspel är högre. Det finns inget mervärde för en operatör att driva två olika sportspel parallellt, i motsats till exempelvis kasino och bingo. Kambis rörliga avgift ligger därför sannolikt i spannet 10 till 20 procent av spelöverskottet, jämfört med kasino som ligger i spannet 5 till 15 procent.

Operatörerna driver alltså i stor utsträckning sin egen vadslagningstjänst internt och är därmed Kambis största konkurrent. Men i takt med den omreglering som nu pågår i framför allt Europa så ökar sannolikheten för att operatörerna vill köpa in en färdig lösning. Högre spelskatter och större konkurrens är drivkrafter för att kostnadseffektivisera och köpa tjänsten från till exempel Kambi. Onlinespelmarknaden som helhet växer med cirka 10 procent årligen.

Kambis första delårsrapport övertygade med 97 procents omsättningstillväxt jämfört med föregående år samtidigt som bolaget vände till vinst. En starkt bidragande orsak var volymerna från fotbolls-VM. Utsikterna framöver ser onekligen ljusa ut. Allt pekar på att bolaget fortsätter att växa snabbare än marknaden samtidigt som rörelsemarginalen klättrar uppåt. Hur mycket är i det korta perspektivet beroende av hur mycket Unibets sportspel växer, eftersom det i dagsläget står för en bra bit över hälften av Kambis omsättning.

Det stora Unibet-beroendet är en risk. Nya kunder, som 888, kommer dock att minska beroendet över tid. Kambi har också en ganska kort historik samt saknar officiella finansiella mål. Likaså har ledningen kommunicerat att utdelning till aktieägarna inte är att räkna med de närmaste åren. Positivt är att Unibet-grundaren Anders Ström är största ägare i Kambi med 16 procent.

Aktiemarknaden vill gärna dra paralleller till framgångssagan Net Entertainment, Kambis motsvarighet inom online­kasino, det vill säga en verksamhet med en relativt hög andel fasta kostnader toppat med en lägre andel rörliga kostnader. Det borgar för en väldigt hög lönsamhet när tillväxten tar fart. Den bedömningen gör vi också, men det är en utveckling som ligger flera år fram i tiden.

Inför första börsdagen bedömdes aktien vara värd kring 22 kronor per aktie, enligt KPMG:s oberoende värdering. När aktien sedan handlades kring 35 kronor på premiär­dagen uttryckte vd Kristian Nylén att han var överraskad över kursutvecklingen. Drygt tre månader senare var aktien uppe på toppnoteringen 73 kronor för att sedan rekylera till 57 kronor.

Intresset för Kambi har varit större än väntat. Aktiemarknaden älskar tillväxtbolag, men vår bild är att aktien rusat alldeles för snabbt. På våra prognoser för 2015 blir p/e-talet 41 och ev/ebit 31, vilket är omotiverat högt och en bra bit över konkur­renterna. Det borde innebära låga odds för en sättning i aktien.