Dags att låsa in vinsten

I år är det 20 år sedan bildandet av Assa Abloy, världsettan inom lås- och dörrlösningar. Sammanslagningen av låsverksamheterna inom Securitas och finländska Metra 1994 blev startskottet för en av börsens mest framgångsrika tillväxthistorier. Genom i synnerhet förvärvad tillväxt har koncernens omsättning vuxit från 3,6 till 48,4 miljarder kronor förra året. Det motsvarar en årlig genomsnittlig tillväxttakt på imponerande 15 procent, vilket faktiskt slår H&M:s facit under samma period.

Det var Carl-Henric Svanberg som 1994 inledde den omfattande shoppingturnén som skulle pågå i nästan ett decennium innan Bo Dankis tvingades pausa och hitta synergier mellan de olika bolagen i koncernen. Nuvarande vd:n Johan Molin tillträdde 2005 och sedan dess har förvärv åter varit en viktig del i expansionen. Arkitekterna bakom Assa Abloy, Gustaf Douglas och Melker Schörling, är i dag största ägare via sina respektive investmentbolag.

Låsmarknaden var då liksom i dag mycket fragmenterad med många små geografiskt och tekniskt nischade företag som ofta är familjeägda. Assa Abloy är den ohotade marknadsledaren med cirka 10 procents marknadsandel globalt. Förutom de två större förvärven, brittiska Yale och svenska Cardo, har förvärven varit av mindre storlek. Typiskt sett är lönsamheten betydligt lägre i de förvärvade bolagen. Efter sedvanlig omstrukturering förväntas bolagen prestera samma lönsamhet som den övriga koncernen inom tre till fem år.

Utöver förvärv är kostnadseffektivitet en viktig del i den framgångsrika strategin. Sedan 2006 har 57 fabriker stängts och 70 fabriker har gjorts om till monteringsanläggningar. Över 28 kontor har stängt och drygt 8 000 anställda har fått lämna bolaget. I balansräkningen finns fortfarande 1,3 miljarder kronor reserverat för fortsatta omstruktureringar. Bland annat ska ytterligare 21 fabriker och 19 kontor, motsvarande ytterligare cirka 1 500 anställda, rationaliseras bort.

Den ständiga trimningen är förklaringen till att rörelsemarginalen nästan har parkerat mellan 15 och 16 procent sedan 2005, med undantag för 13,9 procent under krisåren 2008–2009. Förra året landade på 16,3 procent, vilket är snäppet efter de bästa verkstadsbolagen på börsen. Vi förväntar oss samma nivå även framöver.

Assa Abloys omvandling från tillverkare av mekaniska lås till mer avancerade produkter har pågått i flera år. I dag utgör produkter yngre än tre år 27 procent av omsättningen, vilket är en viktig drivkraft för den organiska tillväxten. Dessutom är Assa Abloy totalt dominerande på många marknader och åtnjuter därmed det enklaste vapnet för tillväxt: prishöjningsförmåga.

Baksidan av alla förvärv är goodwillen, som uppgår till 38,3 miljarder kronor, vilket är en bra bit över det egna kapitalet. Men det är inget problem så länge de inköpa bolagen levererar som de ska. Samma sak med nettoskuldsättningen som motsvarar 2,3 gånger rörelseresultatet (ebitda). Årets förvärv till dags datum förväntas bidra med 8 procents tillväxt utöver cirka 4 procents organisk tillväxt.

Under det senaste decenniet har Assa Abloy-aktien handlats till ett p/e-tal kring 14. Nu är p/e-talet uppe på 20. Aktien har alltså värderats upp rejält och handlas nu med en betydande premie relativt jämförbara verkstadsbolag. Att ett bolag är ett intressant tillväxtcase betyder inte alltid att aktien är köpvärd. Det finns perioder då aktier är lite mer än lovligt övervärderade. Något som också bekräftas av att stjärnförvaltarna på Didner & Gerge sålde hela innehavet i Assa Abloy under förra kvartalet. Vi stämmer i bäcken och avvaktar med aktien. Plocka upp den på nivåer kring 275 kronor motsvarande p/e 15 för prognosen 2015.