Dag- och nattportföljen

Affärsvärldens modellportfölj Nordiska Värdeportföljen har haft en stark start på november, med drygt 3 procents totalavkastning så här långt mot knappt 2 procent för Stockholmsbörsens OMXSGI. Avkastningen sedan starten för två år sedan har nu brutit igenom 40-procentsstrecket till dryga 41 procent, vilket jämfört med Stockholmsbörsens knappa 24 procent är nära dubbelt upp i absoluta termer och klart bättre vad gäller realiserad prisrisk på nedsidan.

SMYCKENAS ÅTERHÄMTNINGSMÅNAD NÄRA BORTBLÅST

Pandoras aktie dök nästan 18 procent i danska kronor under tisdagens handel i Köpenhamn. Portföljvikten föll därmed till 16 procent som näst största innehav. Den danska smyckesjättens rapportbesked på tisdagsmorgonen kan sammanfattas:

• Svag intäktstillväxt i tredje kvartalet, på -14 procent organiskt mot samma period föregående år. Enligt Pandoras egen analytikerbarometer fanns genomsnittsförväntningar bland analytiker om -11 procent, enligt Direkt.
   
• Därtill var det justerade rörelseresultatet (ebit före omstruktureringskostnader) på 891 miljoner danska kronor (1 196) lätt i underkant mot analytikernas genomsnittsförväntningar vid 916 miljoner enligt Factsets konsensus.
   
• Att det rapporterade rörelseresultatet, efter omstruktureringskostnader på 1,1 miljarder danska kronor, för första gången i bolagets noterade historia blev lätt negativt bör inte fästas större vikt vid när bolagets omstruktureringsplan rensade upp bland annat lageråterköp från franchisetagare. Kassaflödet var samtidigt starkt i det här kvartalet, men får befaras ta smällen från bland annat samma lageråterköp i nästkommande kvartal.
   
• Sänkt intäktstillväxtprognos för helåret 2019, på nu -7 till -9 procent organiskt mot tidigare -3 till -7 procent. Den justerade rörelsemarginalprognosen (ebit ex eo) justeras ned till 26-27 procent, undre delen av tidigare intervall 26-28 procent.
   
• I rapporten guidade Pandora för förbättrad jämförbar försäljning i det viktiga innevarande fjärde kvartalet (vilket kanske bör tolkas som en mildare negativ takt). Oktober-utfallet visade på jämförbar tillväxt (like-for-like) om -7 procent, en mindre negativ takt än -10 procent i tredje kvartalet.

Inför rapporten meddelades en ny styrelseordförande i förre Orkla-vd:n Peter A Ruzicka.

Efter tisdagens initiala rapportkorrigering står Pandoras aktiekurs marginellt högre än för en månad sedan, så det är snabb återhämtning som tagits tillbaka av börsens kortsiktiga flöden.

Det innebär samtidigt att smyckesbolaget åter handlas till ensiffrig multipel på det justerade rörelseresultatet för i år. Givet att vinsten är rejält nedtryckt av åtgärder finns det fortsatt inga förväntningar på att Pandora ska lyckas hålla igång, än mindre återstarta tillväxten i, den avkastningsmaskin som smyckeskonceptet fortfarande är. Nordiska Värdeportföljen är redo med avtryckaren om Pandora åter vänder ned med kraft utan att fundamentan kollapsar fullständigt.

HÄMTADES NÄSTAN UPP VIA UPPSTUDS I RATAT KONGLOMERATSBYGGE

Ratos aktie fick ett ungefär spegelvänt mottagande, med en aktiekurs som skickades upp nära 13 procent på rapportbesked i Stockholm. Därmed ökade konglomeratets portföljposition till största innehav på 19 procents värdevikt. Ratos-rapporten bjöd på bland annat:

• En extremt hög 16 procentig organisk nettoomsättningstillväxt (utan valutahjälp enligt Ratos) och nästan tredubblat(!) ebita-resultat (exklusive nya leasingredovisningen IFRS 16) för Ratos affärsområden.
• Affärsområde Construction & Services, med bland annat det stora offshoreinnehavet Aibel, ökade omsättningen mest medan den stora ebita-resultatförbättringen skedde inom affärsområde Industry och då inte minst i tidigare probleminnehavet Diab.

Härnäst på Ratos-agendan blir det en kapitalmarknadsdag nästa onsdag, 13 november, då Ratos uppdaterar om sin strategi och släpper fram innehaven Aibel, Diab och HL Display för att prata om framtiden.

Nu värderas Ratos åter i linje med ett bokfört eget kapital, på 30 kronor per aktie, som i sin tur är i underkant då det inte speglar marknadsvärde på innehav vars värde i exitmarknaden kan ha ökat sedan inköp eller sedan senaste nedskrivning. En normaliserad premievärdering mot dessa bokförda värden skulle göra Ratos innehavsportfölj mindre felprissatt.

FULL FART NU ÄVEN I DE NORSKA LÅGPRISLADORNA

Kortsiktigt var det rätt beslut att vikta om portföljens lågprishandelsposition genom ny vinsthemtagning i finländska Tokmanni (4 procents portföljvikt), som redan rapporterat starkt och uppvärderats rejält på kort tid, för återinvestering i norska Europris (13 procent).

Med facit i hand blev fredagens Europris-rapport ett starkt utropstecken: 7,5 procents jämförbar försäljningstillväxt i tredje kvartalet på en marknad som vuxit 1,3 procent (eller 9,5 procent mot 2,2 procent mätt som totalförsäljning), lätt ökande bruttomarginal och kraftigt höjd lönsamhet på sista raden när nu störeffekterna från första stegets infasning av nytt centrallager avtar. Aktien rusade hela 17 procent i Oslo på rapportdagen i fredags.

Med en konjunkturstabil tillväxtaffär med skalfördelar handlas Europris till låga kassaflödesmultiplar och skulle kunna skuldsättas hårdare av exempelvis en private equity-ägare. I förhållande till Affärsvärldens senaste köpråd, från i februari, är det i runda svängar 50 procents uppsida kvar tills aktien är fundamentalt fullvärderad på kort sikt till riktkursen 46 norska kronor. Och då har vi inte värderat bolagets option på att förvärva resterande 80 procent av svenska ÖoB till låg multipel på pressad lönsamhet.

HÄNDER I PORTFÖLJEN:

• Från tredje största innehavet Millicom (15 procent) har i dag halvårsutdelning på dryga 12,6 kronor per aktie avskilts, vilken adderas till modellportföljens kassa. I årstakt motsvarar det norr om 5,5 procent i effektiv direktavkastning, vilket Affärsvärlden bedömer som attraktivt för en tillväxtoperatör med god historik av vinstbidrag från såväl organisk tillväxt som strategiska förvärv och stötvis avyttringar.
   
• Kvar på portföljens rapportagenda är höstens nya innehav Wihl Wilhelmsen (4 procent), med niomånadersrapport (följd av kapitalmarknadsdag för sjökonglomeratets största börsinnehav Wallenius Wilhelmsen) i morgon, onsdag. Kvar i Oslo följer Multiconsult (7 procent) på torsdag. Avslutningsvis  och åter till Stockholm i nästa vecka är det tid för Allgon (7 procent) onsdagen 13 november.
   
• Slutligen, i EFN:s börsprogram Börslunch pratade undertecknad kort om bland annat portföljens substanscase Stockmann (6 procent), samt ett knippe populära aktier i Stockholm där förväntningarna är väl högt ställda.

Nordiska Värdeportföljen per 2019-11-05.PNGNordiska Värdeportföljen per 2019-11-05