Centralamerikansk etta

I januari var Affärsvärlden Analys+ övertygade om möjligheten till en strukturaffär i Millicom som skulle kunna snabba på en uppvärderingen av Kinneviks alltmer mogna Central-/Latinamerika-fokuserade tillväxtoperatör. När pågående budsamtal med Liberty Latin America sedan snabbt avfärdades (enligt medieuppgifter av Millicom-ledningen) såg vi det inte som ett tecken på att möjligheterna till storaffär i närtid var uttömda.

Redan i den gångna veckan kom så affären. Istället för att vara budmåltavla gör Millicom själva verklighet av ett annat rykte, nämligen att köpa verksamheter i hemmaregionen Centralamerika av Telefónica. Millicom betalar 1,65 miljarder dollar skuldjusterat för verksamhet i Panama, Costa Rica och Nicaragua, vilket stärker bolagets marknadsposition i respektive land till etta (av totalt fyra operatörer), tvåa (av tre) samt etta (av två).

BETYDANDE MUMSBIT

Grafiken nedan visar hur Telefónica-affären bygger ut Millicom och hur den – allt annat lika – kan förväntas slå igenom på konsensusestimat framöver.

Storleksmässigt skulle den sammanslagna koncernens intäkter för 2018 ha varit knappt 12 procent högre än Millicoms. Det justerade ebitda-resultatet skulle varit 11 procent högre före bedömda rörelsekostnads (opex)- och kapitalinvesterings (capex)-synergier, där merparten ska vara utvunnet till slutet av 2021 och resten till slutet av 2023.

Om hela synergierna för enkelhetens skulle antas komma på opex och hamnar i mitten av Millicoms guidning så blir affärens ebitda-ökning 13 procent. Beaktat 2018 års capex skulle kassaflödesproxyn justerad ebitda minus capex stiga med 14 procent före och 18 procent efter synergier.

Köpeskillingen väntas lånas in via bryggfinansiering. Om den läggs till Millicoms företagsvärde (ev) samt nettoskuld så ökar dessa med 16 respektive 39 procent. Justeras företagsvärdet sedan ned med Millicoms angivna nuvärde av intäktssynergier, från framförallt korsförsäljning, på 250 miljoner dollar så stannar ev-ökningen på 13 procent.

GÅR LÄTT ATT RÄKNA HEM

Nästa grafik visar hur affären – allt annat lika – påverkar Millicoms företagsvärdering (ev).

Här betalar Millicom drygt 2 gånger omsättningen, knappt 7 gånger gånger 2018 års justerade ebitda-resultat och 10 gånger ebitda minus kapitalinvesteringar (capex). Det är aptitligt då affären ger både tillväxt och ett starkare grepp om marknaderna.

Justerat för storleksskillnader stiger Millicoms värdering, allt annat lika, endast marginellt från 1,7 på ev/sales före affären till 1,8 efter, från 4,8 till 5,0 på ev/justerad ebitda samt från 8,8 till 9,0 på kassaflödesproxyn ev/[justerad ebtida – capex].

Då beatas ej Millicoms bedömda synergier. Efter de beskrivna synergierna ovan sjunker samma 2018-multiplar för helheten till 4,8 på ev/ebitda samt 8,5 på ev/[justerad ebtida – capex], vilket är i linje med respektive något lägre än vad dagens Millicom värderas till.

RIKTKURSER SKA UPP

Därtill bör givetvis noteras att hävstången för aktieägarna ökar då Millicom avser lånefinansiera köpeskillingen. Med oförändrat aktieantal och i grunden stabil intjäning bör då kassaflödet per aktie, som kan antingen återinvesteras eller överföras till aktieägarna, öka tvåsiffrigt.

Ebitda minus capex efter synergier ökar drygt 205 miljoner dollar, eller nära 18 procent. Om en långsiktig lånelösning för 1,65 miljarder dollar-förvärvet kan fås för säg 7 procents ränta, så skulle finansieringen då endast gå på dryga 115 miljoner dollar i löpande ränta. Mellanskillnaden på 90 miljoner dollar motsvarar runt 0,9 dollar per aktie, och till det kan adderas positiva skatteeffekter då räntan är avdragsgill och avskrivningarna på capex håller ned det skattepliktiga resultatet.

Sätts en låg 10-multipel på “kassaflödet” handlar det om runt 9 dollar per aktie eller dryga 80 kronor per aktie i ökat börsvärde, före framtida tillväxt- och lönsamhetsvinster från den stärkta marknadspositionen.

Storaffären kräver myndighetsgodkännanden och väntas kunna slutföras under andra halvåret. Att så sker utan större eftergifter bedömer Affärsvärlden som sannolikt. Då får fler än Affärsvärlden god anledning att justera upp riktkurserna, i Affärsvärldens gällande köpråd från 750 kronor aktien (öppen sammanfattning).