ASG-aktien: Bäddat för uppvärdering

Till skillnad från större delen av den ärvda aktieportföljen(maktbolaget Custos togs ju över av finansmännen Sven Hagströmeroch Mats Qviberg våren 1996), och den nyinköpta Svedalaposten (7procent av röster och kapital), ger förmodligen förvärvet avtransportleverantörernas maktpost (inklusive en del andraaktieköp har investmentbolaget Custos 33 procent av rösterna och27 procent av kapitalet) goda förutsättningar att genomdrivaCustosledningens ägarstrategier. Intrycket stärks av att delarav den övriga ägarkretsen troligen välkomnar ägarskiftet. VarförASG, kan man undra. Som beskrivits härintill hartransportföretaget några mycket besvärliga år bakom sig.

Troligen är det just detta som har lockat Custos.Transportkoncernen är visserligen inte bättre än sitt rykte, mendet behöver inte betyda att börsen har rätt i sin värdering. Nej,Affärsvärldens värdering tyder på att ASG värderas försnålt.Orsaken är förmodligen en kombination av att dentraditionella kärnaffären, dvs transportrörelsen, med rättaprissätts långt under BTL, och att fryshuskedjan Frigoscandiasmittats av aktiemarknadens negativa syn på ASG.

Visserligen är fryshuskedjan svår att värdera; resultaten harvarierat kraftigt historiskt (rörelsemarginalerna har svängtmellan drygt två procent och åtta procent sedan början av 1990–talet) på grund av att efterfrågan, och därmedbeläggningsgraden i fryshusen, i betydande utsträckning ärbetingad av politiska beslut i Europa. Detta gör det svårt atthitta en uthållig vinst- och kassaflödesnivå och en optimalkapitalstruktur.

Affärsvärldens värdering visar dock att Frigoscandia är värt 1,4–1,6 miljarder kronor med försiktiga antaganden. ASG:smarknadsvärde är drygt 2,5 miljarder kronor, dvskärnverksamheten är värd runt en miljard. Den störrekonkurrenten BTL:s marknadsvärde är 3,7 miljarder kronor. Föratt få upp värdet på kärnrörelsen, vilket i och för sig kan skemed automatik om/när Frigoscandia avskiljs fråntransportkoncernen, måste det till en kraftansamling påkostnadssidan. Som beskrivits härintill är förutsättningarna föroperationella rationaliseringar betydligt ljusare efterägarskiftet.Knäckfrågan är om Custos, som visserligen ärfinansiellt kreativt men som knappast besitter den industriellakompetensen för att driva igenom de rätta åtgärderna, klarar attgenomföra förändringarna. Att hitta en ny ledningsgrupp (vilketskall se inom kort) som kan komplettera Custosfolket i styrelsenblir därför mycket viktigt.Affärsvärlden har svårt att se någrauppenbara argument som talar emot en resultatåterhämtning, låtvara att det kommer att ta tid. Affärsvärldens värdering byggerpå en successiv marginalförbättring fram till år 2001.Antagandena i kalkylen är förhållandevis konservativa, blandannat räknar vi med att transportkoncernen bara når upp tillrörelsemarginalnivån från 1990, dvs 2,5 procent. Värdet landarpå 1,7-2,0 miljarder kronor.

Summerat visar värderingen att ASG är värt 3,2-3,6 miljarder.Det motsvarar 190-215 kronor per aktie. Aktien kostar 155 kronorpå börsen.På sikt är det också möjligt att ASG-styrelsen genomförytterligare strukturförändringar. Det nya verksamhetsområdetlogistics (där ASG åtar sig att sköta hela logistikkedjan frånproduktion till slutleveransen) kan bli en avknoppningskandidatnär verksamheten vuxit till sig. Tillväxten är hög, ochberoendet av den traditionella rörelsen är inte särskilt stor.Idag är affärsområdet svårt att värdera, men/om vinsterna kommerskall värderingen vara hög eftersom tillväxtförväntningarnaligger på 10-20 procent. Det är betydligt högre än ASG.

Bättre marginal:

Frigoscandia,mkr 1994 1995 1996Nettofakturering 3056 3037 2957Rörelseresultat 84 68 138Rörelsemarginal, % 2,7 2,2 4,7Invest inkl förvärv – 299 404Uppförsbacke:

ASG, 6 mån

mkr 1994 1995 1996 1997Nettofakturering 9024 10617 12563 7222Resultat före avskr 281 301 607 222Bruttomarg, % 3,1 2,8 4,8 3,1Avskrivningar 146 238 393 220Resulat efter avskr 135 63 214 2Rörelsemarginal, % 1,5 0,6 1,7 0,0Finansnetto -10 -30 -104 -47Resultatandelar 2 4 25 13Reavinster – – 296 36Res före skatt 127 37 431 4Vinstmarginal, % 1,4 0,3 3,4 0,1Minoritetsandelar -12 5 1 -1Nettoresultat 80 -4 349 -26Invest inkl förvärv 243 1342 757