Analys: Teletrade billigaste nätmäklaren

Nätmäkleri är en bransch där volymen är avgörande för att vinsterna skall börja trilla in. Men när man väl får upp volymen, då ökar marginalerna så att varje extra kund över en viss mängd innebär ren vinst i fickan.

Frågan är bara var den här nivån där kulorna börjar flöda in ligger och om det är rimligt att som HQ.se räkna bort marknadsföring, som är en av nätmäklarnas tyngre poster, när man ger prognoser om rörelsemarginaler på 29 procent. Från början skulle den kritiska massan ligga på 10 000-15 000 depåer. Den nivån har nu samtliga svenska nätmäklare passerat, de flesta för länge sedan. Ändå har de svårt att få affärerna att gå ihop. Den enda nätmäklare som redovisar sitt resultat offentligt som gör en liten vinst är Aktiespar fondkommission som nyligen köptes upp av HQ.se.

Börsnoterade Teletrade och HQ.se går med förlust båda två. Teletrade tyngs av utvecklings- och marknadsföringskostnader och HQ.se:s mäkleri har knappt haft några intäkter alls tills de nyligen köpte Aktiespar fondkommission, den bärande pelaren i HQ.se:s verksamhet har varit fonderna. Båda belastas dessutom av varsitt förvärv i år.

Amerikanska nätmäklarna Charles Schwab och E-trade har en omsättning på 47 respektive 19 miljarder kronor, deras vinstmarginaler ligger på 13 respektive 10 procent. Det är ok, men inte i den klassen man hade förväntat sig när ett bolag nått den storleken. Ändå är de ljusår från den nivå där de svenska noterade nätmäklarna befinner sig, med en omsättning på runt 200 Mkr per år vardera efter förvärv.

HQ.se, som har ett marknadsvärde på drygt 600 Mkr, värderas till tre gånger årsomsättningen medan Teletrade har ett värde på runt 250 Mkr och värderas till 1,5 gånger omsättningen. Orsaken till den stora skillnaden i värdering är HQ:s fondförvaltning, som är en stabil verksamhet till skillnad från de lättflyktiga pengarna i mäkleriet.

Det förvaltade kapitalet i fonderna är 8,3 miljarder kronor och står för 90 procent av intäkterna i HQ.se före förvärvet av Aktiespar, och runt hälften efter förvärvet. Om man värderar delarna i bolagen får HQ.se:s förvaltade kapital ett värde på ca 250 Mkr, eller motsvarande tre procent av kapitalet, enligt gängse modell. Det skulle betyda att mäkleriet anses ha ett värde på 350 Mkr. Det är rätt högt med tanke på att intäkterna under de första nio månaderna ligger på drygt 50 Mkr, inklusive förvärv, 10 Mkr före.

Teletrades mäkleri bör värderas minst lika högt eftersom deras marknadsandel på börsen är ungefär lika stor som HQ:se:s efter förvärvet av Aktiedirekt, och handelsintäkterna är nästan dubbelt så höga i Teletrade.

Ändå är Teletrades totala börsvärde 100 Mkr lägre än vad värdet på mäkleriet borde vara jämfört med HQ. Det innebär också att portalen VCW och försäkringsverksamheten, som står för 34 procent av intäkterna före köpet av Aktiedirekt, värderas till noll. Portalen, som är till salu, skulle tidigare säkert ha värderats till runt 100 Mkr, men är nog svårsåld idag.

Samtidigt är HQ:s egna kapital 70 Mkr högre och HQ har antagligen närmare till vinst än Teletrade även om innevarande år blir tungt. Teletrades egen prognos för i år ligger på en förlust på ca 30 Mkr före goodwill, HQ gör ingen egen prognos men har flaggat för att marknadsförings- och omstruktureringskostnader kommer att belasta fjärde kvartalet, resultatet bör hamna i samma nivå som Teletrades.

Sammantaget kan man säga att de svenska nätmäklarna kommer att få svårt att nå sina mål. Vill man ändå ha en nätmäklare är HQ.se visserligen ett säkrare kort tack vare fonderna, men bolaget är också fullvärderat. Risken är högre i Teletrade, men värderingen är väldigt låg och potentialen större, köp därför Teletrade men var beredd på att kursutvecklingen är nyckfull och ett lyft kan dröja. 10 kronor är aktien alla gånger värd, även med försiktiga tillväxtantaganden, vilket är en betydligt högre nivå än dagens börskurs på 6-7 kronor.