Analys: Stor potential för många internetkonsulter

Förra veckans vinstvarning från den amerikanska internetkonsulten Viant efter vikande efterfrågan från dot.com-kunder och lägre beläggning från traditionella företag ledde till panikförsäljningar i flera av de på Nasdaq handlade internetkonsulterna. Även i Europa föll kurserna.

Vinstvarningen från Viant ska inte med automatik överföras på Europa. Hos de europeiska internetkonsulterna är andelen rena dot.com-kunder väsentligt lägre. Kursfallen som även drabbade de svenska konsulterna i början av veckan är snarare en påminnelse om att branschen fortsätter att dra till sig en del av det mest spekulativa kapitalet på börsen. Det betyder att kurssvängningarna förblir stora även framöver.

Klart är att de senaste veckornas uppvärdering av konsulterna tvättat bort vårens peststämpel. Istället har ledord som organisk tillväxttakt, försäljning per anställd, kassaflöden och tid kvar till lönsamhet blivit viktiga ingredienser när de enskilda bolagen ska värderas.

Kurslyften drivs av positiva nyheter:

1. Analyshuset IDC spår en tillväxt på närmare 60 procent per år för internetkonsulttjänster fram till 2004. Trovärdigheten bakom prognosen förstärktes av att Framfab i sin halvårsrapport redovisade en organisk tillväxt på 25 procent mellan första och andra kvartalet i år. Motsvarande siffra för Icon var 50 procent. Tillsammans med förvärv hamnar tillväxten på flera hundra procent jämfört med samma period förra året.

2. Trots allt tal om hård konkurrens stiger faktureringen per anställd hos de internetkonsulter som lyckats undslippa interna problem. Det syns tydligt både hos Icon där faktureringen per anställd steg med 20 procent till 900 000 kronor per anställd jämfört med helåret 1999. Adcore, där fusionen mellan Connecta och Information Highway hör till de mer lyckade i branschen, höjde faktureringen med närmare 10 procent till 950 000 kronor per anställd. Båda bolagen förväntar sig fortsatta prishöjningar.

Icon är det bolag som den senaste tiden lyckats överraska mest positivt på dessa områden. En hel del talar för att VD Ulf Dahlsten är på väg att lyckas med balansgången att skapa intern stabilitet samtidigt som bolaget fortsätter att anställa nya konsulter över hela världen. Osäkerheten utgörs främst av Icons satsning i Asien, vars kostnader fortfarande är svåra att beräkna. Icon har idag ett börsvärde på närmare 8 miljarder kronor, baserat på kursen 172 kr. För den som tror på VD Ulf Dahlstens prognos om 5 000-10 000 konsulter om två år, en fakturering på drygt en miljon kr per huvud och en rörelsemarginal på 20 procent är det rena fyndet. En kurs på 300 kronor går då enkelt att räkna hem. Men osäkerheten bakom kalkylen är stor. Förvärv kommer även framöver att finansieras med nytryckta Icon-aktier vilket späder ut vinst per aktie. Därtill är risken stor att Icon för att nå expansionsmålet tvingas investera sin vinst i verksamheten under flera år framöver. Därtill är det svårt att räkna med rörelsemarginaler på högre än 10 procent över en längre period, eftersom även de mest framgångsrika traditionella IT-bolagen haft svårt att överträffa denna marginal över en längre period. Konkurrensen väntas dessutom skärpas ytterligare.

Med detta lägre marginalantagande samt en mer konservativ syn på kostnaden för den internationella expansionen hamnar värderingen i närheten av dagens kurs. Svårigheten att värdera den framtida expansionsplanen gör att aktiemarknaden tittar mycket på relativ värdering. Adcores högre intjäning per konsult i kombination med att bolaget redovisar vinst redan idag motiverar en högre värdering jämfört med Icon. Osäkerheten utgörs av om Adcores tydliga kvalitetsprofil hämmar möjligheten att snabbt expandera internationellt.

Cell Network spelar efter den havererade fusionen med Mandator i egen liga. Andelen traditionella IT-konsulter är fortfarande hög. Bland finansanalytiker riktas skarp kritik mot VD Niclas Flyborg som upplevs sakna både strategi och vision. Stalltipset är att Cell Network köps av en utländsk aktör.

Framfabs rapport gav tydliga spår av växtvärk, bl a till följd av Guideförvärvet, som därmed försenar den viktiga expansionen utomlands. Samtidigt upplevs den breda produktportföljen med allt från innehav i Bredbandsbolaget till utvecklingen av den mobila internetportalen Brikks som spretig. Till Framfabs fördel talar att ledningen åtnjuter starkt förtroende, något som bäddar för en uppvärdering när bolaget återigen börjar redovisa ett positivt resultat från konsultrörelsen.

Det mesta talar för att kurssvängningarna i internetkonsulterna även fortsättningsvis kommer att vara väsentligt större än börssnittet. Med goda utsikter för tillväxt och marginallyft passar aktierna för en långsiktig investerare. Däremot finns det inget som tyder på att förra höstens makalösa kursrally kommer tillbaka.