ANALYS: SCANCEM – Sluka eller slukas?

Vad skall det bli av Scancem, det nordiska cementmonopolet?Styrelsen och VD Sven Ohlsson håller just på att utvärdera denstrategiska inriktningen med hjälp av konsultföretaget McKinsey.Bolaget är sannolikt för litet för att kunna matcha de storaeuropeiska cementjättarna, som i växande utsträckning etablerarsig utanför nationsgränserna. Blir Scancem köpare ellerförsäljningsobjekt i den strukturomvandling som pågår? Det äroklart vilket syfte de två huvud-ägarna, Skanska och Aker RGImed vardera 33 procent, har med sina poster i Scancem. Skanskahar bytt ledning och ser över sin strategi. För Aker RGI ochdess storägare Kjell Inge Rökke är nog inte Scancem detheligaste av innehav.

En gissning är att Scancem om inte alltför lång tid kommer attse annorlunda ut än i dag, både strukturellt eller ägarmässigt.Scancem är resultatet av ett mödosamt arbete att få ihop ennordisk cementstruktur. Grunden lades 1986 när svenska Euroc ochnorska Aker förde ihop sina internationella cementrörelser ibolaget Scancem. Sedan försökte Euroc få till stånd en fusionmed Aker, men det misslyckades. 1993 tog Euroc i stäl-let överbyggrörelserna i finska Partek och Metra och i fjol fusioneradeäntligen Euroc med norska Akers byggrelaterade verksamhet. Detnya bolaget övertog namnet Scancem.

I Scancem finns därmed all cementtillverkning i Sverige, Norgeoch Finland samlad plus en rad verksamheter med nära kopplingtill denna basnäring: fabriksbetong, ballast, betongelement,murverk, lättklinker, gipsskivor.

På cement, som utgör drygt 50 procent av omsättningen och tvåtredjedelar av vinsten, har Scancem näst intill monopol i de trenordiska länderna. Det förekommer dock viss import, tio-15procent. Inom övriga områ-den är inte marknadsandelarna så stora.

I de flesta länder i Europa ser det likadant ut.Cementtillverkningen domineras av ett eller ett par störrebolag; undantagen är Tyskland och Italien där det finns en radmindre producenter.

Cementproduktion är lokal till sin karaktär,transportkostnaderna är höga och storskalefördelarna betydande.Cement är en klassisk produkt som förr eller senare leder tillett naturligt monopol, särskilt på små marknader. I Sverigeförsvann den siste konkurrenten (Gullhögen) 1973.

OMVANDLINGKonkurrensmyndigheterna har haft ögonen på branschen i många år,ingripit mot kartellbildningar, men accepterat att antaletaktörer successivt minskat (utom i Tyskland). Bättretransportteknik har gjort att cement i viss utsträckning rör sigöver gränserna och ökar konkurrenstrycket.

Sedan några år pågår en omvandling av branschen i Europa.Vikande efterfrågan på hemmamarknaden har gjort att tillverkarnasöker sig ut, ingår allianser, köper in sig i andra länder,etablerar sig i östra Europa och i utvecklingsländerna. Scancemär en medelstor spelare i Europa, nummer sex mätt i omsättning,och knappt en tredjedel så stor som de största, schweiziskaHolderbank och franska Lafarge. I världen är Scancem bland detio, tolv största. Cemex i Mexico och några japanska ochkoreanska tillverkare tillkommer.

Scancem har ett större hemmamarknadsberoende än jättarna. I fjolkom 56 procent av omsättningen från Sverige, Norge och Finland.Holderbank säljer bara 15 procent av sin produktion i Schweiz,Lafarge 25 procent i Frankrike, Blue Circle 32 procent iStorbritannien.

Ett par större block har skapats i Europa på senare tid, vidsidan av Scancem i Norden. Tyska Heidelberger Zement köpte insig i belgiska CBR för några år sedan och har nu ca 50 procent.De håller på att lägga ihop sina rörelser i Nordamerika där deär en av de största aktörerna. Italcementi, Italiens störstacementföretag, är huvudägare i franska Ciments Francais, drygt40 procent. Tillsammans är de störste cementproducenten i EU.Större förvärv har också gjorts. Holderbank, Lafarge, BlueCircle och Cemex har varit särskilt aktiva i alla delar avvärlden, på senare tid särskilt i de gamla öststaterna ochutvecklingsländer.

Holderbank har köpt större tillverkare i USA (Holnam), Spanien(Hisalba), Frankrike (Cedest) och i fjol övertogs ettbrasilianskt företag som ett led i en latinamerikansk offensiv.Lafarge har lagt under sig cementproducenter i Spanien (Asland)och Schweiz (Ce-mentia) samt förvärvat mindre bolag inäraliggande branscher, bland annat Höganäs Eldfast i Bjuv frånErrce nyligen.

Blue Circle köpte 1992 hälften av aktierna i Danmarks endacementtillverkare (Aalborg Portland) och förvärvade härom veckanen kanadensisk tillverkare (S:t Mary).

Cemex har på kort tid blivit en av världens störstacementföretag, nummer fem och nästan dubbelt så stort somScancem, genom en rad förvärv, bland annat spanska Valenciana(från Scancem), ytterligare ett spanskt företag samt bolag iTexas, Venezuela och Panama.

De stora cementproducenterna blir alltså alltmer internationellaoch dominerande på världsmarknaden. Anmärkningsvärt är att därinte finns några amerikanska företag. Två tredjedelar av denamerikanska cementkapacitetet kontrolleras av utländska företag.Cement, en mogen produkt med liten tillväxt utom i snabbväxandeekonomier, tycks amerikanarna ha överlåtit till Europa ochMexico att sköta.

Det verkar som om internationalisering lönar sig. De störreföretagen har i allmänhet bättre lönsamhet än de små. I en såkapitaltung verksamhet som cementproduktion spelarkapacitetsutnyttjandet en stor roll och då är geografiskspridning en styrka. Viker en marknad kan utvecklingen på enannan kompensera nedgången.

LYCKAD KONCENTRATIONDe stora producenterna skiljer sig åt något. Holderbank ärnästan en renodlad cementtillverkare som satsar på geografiskexpansion och numera finns på alla kontinenter. Lafarge harannan byggmaterialverksamhet också, bland annat en storgipsskivetillverkning. Blue Circle har en betydande rörelse inomvvs.Ser vi till utvecklingen över åren tycks Holderbanksstrategi ha varit den mest framgångsrika. Det finns få hack iden stabila vinstkurvan hos det schweiziska företaget.

För de mindre producenterna, med ett stort beroende avhemmamarknaden, åker vinsten lätt jojo. Är det boom hemmaskjuter lönsamheten i höjden, vilket skedde för Scancem i slutetpå 1980-talet när avkastningen på eget kapital flera år översteg20 procent. När det vände nedåt blev det nästan inga vinsteralls.

Samgåendet med Partek och Metra har givit synergivinster ochgjort att vinsten, trots svag efterfrågan, kunnat hållas uppeunder senare år. Fusionen med Aker har ännu inte givit fulleffekt, men gör det i år. Scancem bör därmed kunna lyfta sinvinst en bit i år.

Utmärkande för den verksamhet Scancem sysslar med är att detgenereras stora kassaflöden i rörelsen. En cementfabrik har enlivslängd på ca 60 år. När väl de stora investeringarna icementproduktionen är gjorda krävs måttligt underhåll och en delmiljöinvesteringar. Avskrivningarna är numera nästan dubbelt såstora som investeringarna.

Vad skall kassaflödet användas till? Historiskt har Scancem bådevalt att diversifiera in på andra områden och att satsa ännuhårdare på cementproduktion i andra länder. Spåren förskräcker.

ALTERNATIVENDiversifieringen på 1970-talet för att minska byggberoendetledde till en rad misslyckade satsningar i artfrämmande rörelser.Och satsningen på att bygga upp en cementverksamhet i Spaniengick heller inte bra, främst för att Scancem köpte in sig närcementbolagen i Sydeuropa var som dyrast. Delar av USA-rörelsenhar också varit ett bekymmer. Däremot har Scancem lyckats med sininvestering i Storbritannien (Castle Cement), rörelsen i Afrikaoch integrationen av de nordiska enheterna.

Vilken väg skall Scancem nu gå: Här är några tänkbara alternativ.

Huvudägarna väljer att sälja Scancem till någon av de storacementkoncernerna. Ryktet säger att Aker RGI har fått bud,betydligt över gällande börskurs, på sin post. Gissningsvis frånHolderbank och Lafarge.

Skanska köper upp hela Scancem. Under Melker Schörlings VD-tidpå Skanska har Scancem förvandlats från finansiell placeringtill en rörelseanknuten. Schörling köpte Skåne-Gripen i fjol föratt stärka indu-stribenet i koncernen. Varför inte fullbordaverket genom att ta in hela Scancem?

Scancem köper i stället industridelen av Skanska, som väljer attrenodla till bygg och fastigheter. Det påstås att vissahuvudägare i Skanska är måttligt förtjusta i satsningen på enindustrirörelse. Under sin nye VD Claes Björk kanske Skanskaomprövar sin industrisatsning.

Scancem försöker få en komplett nordisk cementstruktur ochförvärvar danska Aalborg Portland, som i dag ägs av Blue Circleoch den stora danska industrigruppen FLS. Blue Circle ochScancem gör ett byte. Blue Circle lämnar den nordiska marknadenoch Scancem bryr sig inte om att lägga ett motbud om Blue Circleköper upp sin brittiske konkurrent Rugby. FLS blir kvar somägare, fast nu i en stark nordisk koncern.

Scancem gör en fusion med tyska Dyckerhoff. De två företagen ärjämnstora och kompletterar varann. Ser man sammanställningenöver de största cementproducenterna i Europa är det inte såmånga andra kombinationer som är logiska för Scancems del.

Enligt Affärsvärldens bedömning är det inte så sannolikt att defyra första vägarna väljs. Det som borde locka ledning ochstyrelse mest är att göra en merger of equals med Dyckerhoff föratt skapa ett starkt nordeuropeiskt företag (se särskiltartikel).

Det skall mycket till för att Skanska och Aker RGI tar beslutatt sälja sina Scancemaktier. De bör först vara eniga om attavyttra för att få ut maximalt pris. För båda har placeringenhittills givit god avkastning, med fin kurstillväxt och högutdelning (plus 44 procent i år). Det går heller inte att bortsefrån de nationella reaktioner som skulle uppstå om det svensk–norsk-finska cementmonopolet hamnar i schweiziska eller franskahänder. För Skanska finns starka historiska band att ta hänsyntill. Skanska, dåvarande Skånska Cementgjuteriet, avknoppades1887 från Scancems svenska föregångare, Skånska Cement.

För investmentbolaget Aker RGI och storägaren Kjell Inge Rökkeär Scancem både kapital- och vinstmässigt den klart viktigastetillgången. Frågan är om det går att hitta bättre förräntninginom fiske, som är den verksamhet Rökke byggde upp sinförmögenhet från, eller i finansiell verksamhet. Rökke, 38 år,är hetaste namnet i norskt näringliv just nu eftersom han,privat och via Aker RGI, skaffat sig en cornerposition iförsäkringsbolaget Storebrand, som de andra huvudägarna villfusionera med halvstatliga banken Kreditkassen till nyafinansjätten Christiania.

Att Skanska köper hela Scancem eller att Scancem tar överSkanskas industridel är heller inte så troligt. Det skulle ledatill bekymmer på marknaden. Skanskas konkurrenter skullesannolikt börja importera cement för att slippa bli beroende avScancem, som nu drivs helt självständigt utan annan styrningfrån sin huvudägare än via styrelsearbetet. Industridelen passarockså dåligt in i Scancem, med undantag för fabriksbetong ochprefabsidan, där konkurrensmyndigheten å andra sidan kan hasynpunkter på den stora marknadsandel som skulle uppstå (drygt30 procent).

Ett helnordisk cementblock verkar också avlägset. Blue Circlehar intresse av den nordiska marknaden. Utöver Aalborg Portlandäger det brittiska företaget ett cementim-portföretag i Norge.Det är också troligt att konkurrenslagarna förhindrar BlueCircle att växa i Storbritannien. Rugby och Blue Circle skulletillsammans få 70 procent av den brittiska marknaden (resten harScancemägda Castle Cement).

Bättre i år Scancem, mkr

1992 1993 1994 1995 1996Omsättning 9492 10635 13338 13917 14447Rörelseresultat 543 616 1159 1299 1464Marginal, procent 5,7 5,8 8,7 9,3 8,5 1)Finansnetto m.m. -398 -376 -288 -344 -313Vinst 145 240 871 955 1151Vinst/aktie, kronor 4 5 15 16 18Utdelning/aktie, kronor 2 2,25 3,6 4,5 6,5Avkast. eget kap. procent 4 6 16 15 11 1)Soliditet, procent 32 35 42 50 421) Exklusive engångseffekten av försäljningen avkalkstensföretagen Van den Brink i Holland, som gav en reavinstpå 372 mkr.

Höga värderingar

Nyckeltal för några större cementföretag.

Rörelse-Företag P/e-97 Kurs/JEK marg, %Holderbank 15 178 12Lafarge 16 155 12Heidelberger 21 314 10Blue Circle 15 285 14CBR 15 260 16CRH 13 326 8Rugby 15 174 6Dyckerhoff 16 233 8Scancem 16 270 8AKTIE: Köp Dyckerhoff

Bland cementaktierna framstår Dyckerhoff och Holderbank som mestattraktiva för köp. Scancem har en relativt hög värdering.Generellt gäller att aktier i europeiska cementaktier varit enganska god placering under senare tid, trots den svagautvecklingen i Europa. Vinsterna väntas i allmänhet öka framöver,genom återhämtningen i Europa, uppgång i östra Europa och en godutveckling i Nordamerika och utvecklingsländerna.

Några stora skillnader i resultatutvecklingen är det inte för deolika cementföretagen. De har ungefär samma lönsamhet, 10-15procent avkastning på eget kapital, och förväntas få i stortsett samma vinsttillväxt framöver, ca tio procent per år. Ser vitill p/e-tal, kurs/JEK och price/sales är det inga storaavvikelser. Räknat på 1997 års vinst, enligtkonsensusprognoserna, ligger p/e-talen kring 15, kurs/JEK–relationen hamnar på runt 200 procent. Något större ärskillnaderna för p/s-talen, med ett snitt kring 1. Något dyrareän de övriga är tyska Heidelberger Zement och dess belgiskapartner CBR. Det är svårt att förstå varför dessa papperbetingar högre priser.

Billigast är branschettan Holderbank och tyska Dyckerhoff. Bådekapitalet och omsättningen värderas lägre än snittet, vilketförefaller omotiverat. Trots en kraftig kursuppgång på senaretid framstår fortfarande Dyckerhoff som det intressantaste köpet.En eventuell strukturaffär med Scancem ökar attraktionskraften.

Scancemaktien har en ganska hög värdering. Kursen har påverkatsav spekulationerna om att Aker RGI fått fler bud på över 300 krpå sin post i Scancem. Kursen har gått bättre än index i år,drygt 20 procent.