Allt lägre räntor

När nu USA har nått balans i sina offentliga finanser samtidigtsom budgetunderskotten i både EU och Japan minskar bör deinternationella realräntorna sjunka från den höga nivå som råttsedan omkring 1980. Det är särskilt viktigt att de strukturellaunderskotten från Reagan-epoken i USA och den tyskaåterföreningen nu håller på att försvinna.

Det finns ett traditionellt samband mellan budgetunderskott ochräntor. Om staten börjar låna stora belopp på kapitalmarknadenmåste den erbjuda räntor som är tillräckligt attraktiva för attplacerarna skall flytta över en del av sitt kapital tillstatsobligationer. Detta medför i sin tur dels att räntenivånhöjs, dels att andra potentiella låntagare trängs undan.Lönsamhetskraven stiger och investeringarna sjunker. Med deavregleringar som skett under senare år har på den nationellanivån detta samband försvagats, eller fallit bort. De svenskabudgetunderskotten har till exempel knappast påverkat deninternationella räntenivån, som i sin tur styr den svenska.Anledningen till att räntorna varit högre i Sverige är i ställetatt det på finansmarknaden funnits en rädsla för att framtidainhemsk inflation skulle minska värdet på placeringar i svenskakronor. Denna rädsla kan i sin tur bero på budgetunderskottet,men också på att arbetsmarknaden fungerar dåligt.

USA VÄGER TUNGTNär däremot USA skaffat sig stora federala underskott stigeräven de internationella räntorna, eftersom USA:s ekonomimotsvarar 35 procent av OECD-ländernas och därför påverkar helavärldsekonomin. Ännu större blir förstås effekten om deoffentliga budgetarna visar underskott också i Europa och Japan.Diagrammet här intill över OECD-ländernas samlade underskottvisar att den första oljekrisen 1973 följdes av ett kraftigtbudgetunderskott, som därefter tycks ha blivit bestående till deallra senaste åren. Höjningen av realräntorna kom däremot inteförrän omkring 1980. Diagrammet visar bara realräntorna i de trestörsta ekonomierna, men utvecklingen är densamma i andra indu–striländer. Fördröjningen kan förklaras av olika faktorer.Oljekrisen följdes av en djup recession, som minskade den privataefterfrågan på kapital. Budgetunderskott som uppkommer i sambandmed en konjunkturnedgång bör inte få så stark effekt på räntorna.Vid sådana tillfällen drivs också i allmänhet en lättpenningpolitik.

En annan tänkbar anledning är att det kan ha krävts flera år avlöpande underskott och växande statsskuld innan den offentligaefterfrågan på kapital påverkade marknaderna. På motsvarandesätt krävs kanske nu att de offentliga skulderna minskar somandel av BNP, vilket dock börjar ske redan närbudgetunderskotten understiger den nominella BNP-tillväxten. Enbidragande orsak till ränteuppgången i början av 1980-talet varatt de flesta industriländer då började bekämpa inflationen.

REAGANS UNDERSKOTTMen avgörande för att både budgetunderskotten och räntornaförblivit höga från början av 1980-talet är att det inte allsbara var oljekriserna som orsakade svagare offentliga budgetar.Förklaringen till att de amerikanska underskotten höll i sig sålänge var i stället att president Ronald Reagan genomförde storaskattesänkningar samtidigt som militärutgifterna ökade kraftigt.Det var denna politik som medförde att underskotten kom attbestå under hela 1980-talet och början av 1990-talet. Dessaunderskott var inte en följd av svag konjunktur eller motiveradeav hög arbetslöshet. I stället kom de i ett läge då denamerikanska ekonomin ändå hade, eller började få, ett högtkapacitetsutnyttjande. Med ökad efterfrågan till följd avbudgetpolitiken måste vid fullt kapacitetsutnyttjande någotannat ge vika. Stigande räntor medförde i första hand attdollarkursen gick upp. Den ökade efterfrågan tillgodosågs därföri hög grad genom ökad import och minskad export.

TYSKA ÅTERFÖRENINGENEn annan viktig orsak till att de internationella underskottenblivit så långvariga är att Tyskland övergav sin restriktivapolitik i samband med återföreningen 1989. Just detta år nåddeTyskland annars balans i den offentliga sektorn, men genomstödet till den nya östra landsdelen, som i hög grad medfördeöverhettning i det gamla Västtyskland, växte budgetunderskottenpå nytt. Följden av de stora budgetunderskotten blev liksom iUSA stigande räntor, som i sin tur påverkade räntenivån i helaVästeuropa. Det var troligen i första hand den typ avstrukturella budgetunderskott som uppstod först i USA och senarei Tyskland som var orsaken till att de höga realräntorna blevbestående.

LÄGRE INVESTERINGARTill sambandet mellan underskott och räntor kan läggas attinvesteringarna följdriktigt visat en sjunkande trend sedanmitten av 1970-talet. Som andel av BNP har investeringarna inomOECD minskat från drygt 23 till nu omkring 20 procent. Attinvesteringarna inte har minskat riktigt i takt med storleken påbudgetunderskottet kan förklaras av att inte hela underskottethar varit strukturellt, utan delvis cykliskt ellerkonjunkturberoende. Ett budgetunderskott som uppkommer tillföljd av en recession och lågt kapacitetsutnyttjande bör tvärtomkunna medföra att investeringarna blir större än om budgetenhade stramats åt och ytterligare pressat ned efterfrågan. Underde allra senaste åren är den internationella investeringskvotenåter långsamt på väg uppåt, en trend som bör fortsätta omräntorna sjunker ytterligare. Inom EU har investeringarnasjunkit med nästan 5 procentenheter av BNP sedan början av 1970–talet, i Sverige ännu mer. Nu kommer alltså sannolikt trendenatt vända.

BILDTEXT: En lång period av underskott i de offentligafinanserna tycks gå mot sitt slut.Underskotten uppkom vidoljekrisen i början av 1970-talet, men blev bestående genomexpansiv politik i främst USA och Tyskland. För 1998 och 1999har använts OECD:s prognos.

Att underskotten har drivit upp räntorna är särskilt tydligt iUSA, där räntorna var marknadsbestämda även på 1970-talet. Under1980-talet har dock räntorna följts ganska väl åt på den högrenivån. För 1998 har de senaste uppgifterna och räntor ochinflation använts som prognos.