Låg prislapp lockar

KÖP När etikettföretaget Nilörngruppen återintroducerades på börsen sommaren 2015 rekommenderade Affärsvärlden köp, och för den som investerade har det varit en bra men stundtals svängig resa – detta mycket på grund av en tillväxt som varit slagig. Efter något av ett mellanår 2018 har aktien kommit ned och ser återigen köpvärd ut.

Under devisen ”Adding value to your brand” designar och producerar Nilörngruppen etiketter och förpackningar till drygt 1 000 olika kunder inom klädindustrin, varav några av de mer välkända är Gant, Dressman och Superdry. Det rör sig delvis om rätt anonyma etiketter med tvätt- och skötselråd, men även om specialdesignade etiketter och accessoarer. Marknaden beskrivs som fragmenterad och det är svårt att få någon bild av Nilörngruppens marknadsandel. Även om bolaget beskriver sig själva som en stor aktör kan konstateras att det finns betydligt större spelare, exempelvis amerikanska Avery Dennison med drygt 30 000 anställda, att jämföra med Nilörns knappa 500.

En stor del av produktionen (85 procent) outsourcar Nilörngruppen till samarbetspartners världen över, vilket gör verksamheten väldigt kapitallätt. Detta innebär att bolaget har en riktigt bra avkastning på eget kapital (över 35 procent) och kan dela ut en stor andel av vinsten (5,5 procents direktavkastning i år). Ett allt tuffare klimat inom klädindustrin verkar inte heller ha hämmat bolagets tillväxt: den genomsnittliga omsättningstillväxten de fem senaste åren är ungefär tio procent och samtidigt har rörelseresultatet växt något snabbare. Dessutom är bolagets prislapp låg, aktien handlas till omkring 9 gånger rörelseresultatet (ev/ebit) på våra estimat för 2020.

Det finns dock vissa orosmoln. En sådan är bruttomarginalens utveckling. Sedan 2011 har bruttomarginalen sjunkit varje år, och för helåret 2018 landade bruttomarginalen på 45,7 procent, knappt en procentenhet sämre än 2017 och betydligt sämre än de 52,5 procent under 2011. Ledningen hävdar att detta delvis är på grund av större beställningar med lägre marginaler. En annan tänkbar förklaring är prispress. Då marginalerna i klädindustrin de senaste åren har pressats, bland annat på grund av ökad konkurrens från e-handeln, förefaller det inte osannolikt att detta också spiller över på Nilörngruppen och sänker bolagets bruttomarginal.

Trots den vikande bruttomarginalen har lönsamheten på en rörelsenivå varit imponerande stabil. De fem senaste åren har den genomsnittliga rörelsemarginalen varit drygt 11 procent och 2018 var den 11,7 procent – drygt en procentenhet sämre än 2011 och något sämre än 2017. I övrigt var 2018 något av ett mellanår. Omsättningen ökade med 7 procent till 738 miljoner kronor, orderingången med 3 procent till 729 miljoner kronor och rörelseresultatet ökade till 85 miljoner kronor. Inga katastrofsiffror, men sämre än bolaget presterat historiskt. Året avslutades också svagt. Rensat för engångsintäkter sjönk såväl rörelseresultat som nettoresultatet under det fjärde kvartalet jämfört med samma kvartal föregående år, och bruttomarginalen var osedvanligt svag.

Något som ytterligare förstärker denna pessimistiska bild är att bolagets huvudägare Traction samt bolagets vd Claes af Wetterstedt passade på att sälja stora mängder aktier i oktober, efter att bolaget hade rapporterat ett starkt tredje kvartal.

Trots årets magra orderingång och något svaga utveckling tycks bolaget se ljust på den framtida efterfrågan – i bokslutskommunikén guidar bolaget för kontorsinvesteringar i England samt för investeringar i den egna produktionsanläggningen i Bangladesh, tillväxtinvesteringar som sammanlagt förväntas uppgå till drygt 35 miljoner kronor i år.

Sammantaget är bilden av Nilörngruppen blandad. Ett frågetecken är hur ökad e-handel kommer att påverka bolagets möjligheter framgent. Vissa av bolagets kunder kommer säkerligen bli vinnare medan andra blir förlorare, men de flesta kläder som säljs via e-handel tycks innehålla samma urval av etiketter och accessoarer som kläder som köps i butik. Däremot lär fortsatt ökad konkurrens och medförande prispress knappast vara positiv för Nilörngruppen.

I slutändan lockar den fina historiken och den låga prislappen oss tillräckligt mycket för att bortse från insynsförsäljningar och ett svagt 2018. Tillväxttakten har historiskt varit svängig och i dagens aktiekurs tror vi att marknaden har diskonterat ett allt för pessimistiskt scenario. Bolaget har visat att det kan stå pall för ett tufft detaljhandelsklimat, och kan bolaget bara visa lite bättre tillväxt bör värderingen komma upp till 11 gånger rörelsevinsten. Det ger en riktkurs på 101 kronor på ett års sikt. Köp.

Det här aktierådet publiceras exklusivt för Affärsvärlden Analys+ prenumeranter.

Missa inga uppdateringar från Affärsvärlden Analys+. Följ oss på Twitter: @AFV_analysplus

Har du frågor eller synpunkter rörande tjänsten? Maila oss på: analysplus@affarsvarlden.se