Xtranet behöver snabb kontakt med svarta siffror

Stockholmsbolaget Xtranet (dagskurs 0,75 kronor 7/3-2017) är noterat på Aktietorget sedan 2005 och sysslar med att designa, bygga och underhålla olika former av datanät.

Det rör sig om projekt som att dra fiber till nya villaområden, installera fastighetsnät i kontor och att sedan underhålla dessa. Bolagets kunder är framför allt ägare av stadsnät, som Telge Energi, men även större nätägare samt fastighetsägare.

Man kan likna Xtranet vid ett litet Transtema, som vi skrivit om tidigare, med den väsentliga skillnaden att Xtranet brottas med kroniska lönsamhetsproblem.

Fem av de senaste sju åren har slutat med förlust. Förra året blev riktigt uselt med förlust på 22 Mkr på 47 Mkr i intäkter. Ingen ljusning kunde skymtas i fjärde kvartalet heller. Det slutade på minus 5,4 Mkr på sista raden.

Bakom de svaga siffrorna ligger ironiskt nog en väldigt god, rent av överhettad, marknad. Det dras fiber som aldrig förr i Sverige men många spelare slåss om projekten och bristen på duktiga fibertekniker och annan personal är stor. Allt pressar marginalerna hårt. För Xtranets del hade rörelsen dimensionerats för att jobba med fler projekt än man lyckades vinna, vilket gav för höga kostnader.

Kort sagt är Xtranet ett bolag som befinner sig i turn-around-läge och ärligt talat gjort det under en längre tid. Nu finns dock en ny vd på plats för att vända bolaget. Ett större förvärv har också adderat en stor rörelse inom drift och underhåll till bolaget och nya nyckelpersoner.

Planen för att få stil på Xtranet är kortfattat:

• Breddat erbjudande inom tjänster som gör bolaget mindre beroende av projektaffären.
• Kostnadsbesparingar på 8 Mkr i årstakt med fullt genomslag i Q2 2017.
• Effektivare arbetssätt i projekt.
• Rekrytering av mer seniora fibertekniker.
• Ökad satsning på projekt för fiberutbyggnad (FTTH-marknaden).

De två första punkterna adresserades under 2016. Den stora saken var förvärvet av det lönsamma bolaget Exalt i juni. Det adderade en verksamhet inom drift och underhåll som kompletterar Xtranets projektaffär med mer återkommande intäkter. Exalt hade 2014/15 intäkter på 26 Mkr och en marginal på nästan 9 procent.

Sparprogrammet har också kommit en bit på väg. Huvudkontoret har flyttats från Solna till billigare adress i Sundbyberg och administrativ personal har friställts.

Hur det går med de andra punkterna får vi se. Det är stor efterfrågan på fibertekniker på arbetsmarknaden och många aktörer satsar på FTTH-marknaden.

Förväntningarna på att Xtranet ska lyckas med sin vändning verkar inte vara högt ställda. Aktien har rasat efter höstens vinstvarning och det svaga bokslutet. Bolaget lär omsätta runt 65 Mkr i år och börsvärdet är endast 20 Mkr. Det finns emellertid en nettoskuld med i bilden också på 17 Mkr. EV/Sales ligger alltså på 0,6.

Börsplus syn på Xtranet

Det här är en aktie med extra hög risk på grund av låga intäkter och en historik av svag resultatutveckling. Analys av den typen bolag kräver andra metoder än vanliga börsaktier (se faktaruta längst ner). Plus insikten att ett vanligt utfall är att investerarna förlorar stora delar av insatsen.

———

1. Incitament nyckelpersoner

Efter vinstvarningen i höstas blev Hafsteinn Jonsson ny vd. Han hade kommit in i Xtranet från kundsidan och rollen som chef för Karlstads stadsnät. Andra viktiga nyckelpersoner är tre grundarna av Exalt. De fortsätter jobba kvar inom Xtranet.

Exalt-ägarna fick bara en mindre del av köpeskillingen i aktier som sedan dess fallit 65 procent i värde. Vi kan inte se att Hafsteinn Jonsson köpt några aktier hittills. Största ägare är Johan Stenman, med bakgrund inom Stenbeck-sfären, som även sitter i styrelsen. Han har 12 procent av aktierna. Vi noterar att Stenman alldeles nyligen sålde 9 procent av sitt innehav på pressade kursnivåer.

Incitamenten ter sig halvdana, skulle vi säga.

2. Track record nyckelpersoner

Vd har lång erfarenhet av att jobba med stadsnät och telekom och lär ha vänt stadsnätet i Karlstad till god ekonomi. Grundarna av Exalt har visat att de kan bygga upp en lönsam affär i storleksordningen 25 Mkr från ingenting. I styrelsen tar Bengt-Åke Älgevik plats som ordförande. Vi minns honom som mångårig vd för affärssystemsbolaget Jeeves innan de köptes ut från börsen. Har arbetat med företagsutveckling efter detta.

Det finns alltså en hel del bransch- och företagarerfarenhet i bolaget, men personerna är inga utpräglade turn-around-specialister eller kostnadsjägare.

3. Trovärdighet för produkt och strategi

Det finns ett flertal aktörer på marknaden som Eltel, Empower, Transtema och Bravida. Xtranets ambition är att ha ett fullständigt erbjudande, alltså från projektering av nytt nät till drift och underhåll, och rikta in sig särskilt på stadsnätsägare. Det är en nisch på marknaden som inte är så välfylld.

Det är inget konstigt vad vi ser med bolagets erbjudande. Man jobbar med tredjepartsprodukter och adderar värde genom rådgivning, upphandling, installation, övervakning och andra tjänster. Det finns bolag som har problem att skapa lönsamhet i den affären, som Empower, men det finns andra som tjänar bra med pengar på det, till exempel Transtema.

Något som ökar tilltron till Xtranet är att en stor del av verksamheten nu utgörs av Exalt som har en historik av lönsamhet. Exalt verkar mest inom drift och underhåll men sysslar även med installation med, tycks det, större framgång än Xtranet. Förhoppningsvis kan deras arbetssätt kopieras av Xtranet.

4. Nödvändiga antaganden i optimistiskt scenario

• Helst ingen nyemission. Bolaget har långfristiga lån på 21 Mkr och en kassa på 4,5 Mkr vilket gör Xtranet sårbart i den händelse vändningen till positiva resultat skulle utebli eller ta längre tid än väntat.
• Kan bedriva projektaffären till rätt risktagande och marginal. Xtranet har inget track record av att bedriva den här affären med lönsamhet. Nu anpassas organisationen till lägre volymer vilket i alla fall i teorin innebär att bolaget kan vara mer selektiva med sina affärer.
• Fortsatt god lönsamhet i eftermarknadsaffären. Att övervaka nät, sätta in åtgärder vid fel, byta ut aktiva komponenter och liknade tjänster kan vara en lönsam affär. Exalt hade 10 procents marginal i den affären och konkurrenten Transtema har klarat mer än så. Det måste hålla i sig.
• Det som krävs att intäkterna åtminstone ligger kvar kring nuvarande nivå och att marginalen stiger mot 5-7 procent – utan att Xtranet ska få behov av mer kapital. Då börjar värderingen se klart attraktiv ut även mot bakgrund av att vi talar om ett mikrobolag.

Här följer Börsplus syn på potentialen i ett optimistiskt scenario. Värdedrivaren i turn-around-situationer är vanligen marginalen och så ser vi också på Xtranet. Historiskt har marginalen vanligvis varit negativ men en nivå på 5-7 procent borde inte vara omöjlig.

Optimistiskt scenario

Lyckas företaget vända resultattrenden så finns en realistisk dubblingschans för aktien på bara något års sikt. Då kan ledningen bli mer offensiv, bjuda på större uppdrag och kanske göra ytterligare förvärv.

Pessimistiskt scenario

Nyckelpersoner kan lämna bolaget, projektförluster komma till ytan och en nyemission under ogynnsamma omständigheter kan bli aktuell. Med tanke på den häftiga förlustnivån under fjärde kvartalet så måste en radikal uppryckning ske redan i början av detta år – annars kommer nog en emission med grov utspädning som ett brev på posten.

Så även om aktien redan rasat mycket finns stor nedsida kvar om detta skulle hända. Jämfört med sin vinstförmåga är skuldsättningen relativt hög, nämligen.

Börsplus slutsats

Huvudscenariot för turn-aroundbolag är att det över tid slutar med förlust för investerarna.

Med ny ledning, delvis nya ägare och en lönsam kärnaffär inom gamla Exalt finns förutsättningar på plats för att vända Xtranet. Efterfrågan på den typ av tjänster man saluför är hög tack vare den stora bredbandsutbyggnaden som pågår i alla fall till 2019/2020.

Skuldsättningen och historiken är däremot klara minusposter för aktien.

Som en chansplacering är Xtranet inget oävet val för en riskvillig placerare. Troligen missar man dock inte så mycket på att vänta och se så vändningen verkligen börjar materialisera sig innan man överväger att köpa en chanspost.