Westpay: Ett osäkert kort

Westpay (8,90 kr) utvecklar kort- och betallösningar som används främst inom handeln. Framför allt handlar det om kortterminaler (för att ta betalt i restaurang eller butik), självbemanningsterminaler (exempelvis för att beställa hamburgare via terminal på Max-restauranger) och kassautrusning (som kassaregister, kontrollenheter, kvittoskrivare etc.).

Huvudkontoret finns i Upplands Väsby utanför Stockholm och totalt har bolaget drygt 30 anställda. Mjukvaruutveckling är bolagets kärnverksamhet och Westpays fördel gentemot de stora kortterminal-jättarna som Verifone och Ingenico sägs vara att Westpay mycket snabbare kan utveckla och anpassa mjukvaran för kunder som behöver specialanpassade kort- och kassalösningar.

Aktien har länge varit ganska dyr. När vi skrev lite djupare om Westpay för ett år sedan hade bolaget två riktigt starka kvartal i ryggen och värderades klart över 20 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit).

Sedan dess har mycket hänt på nyhetsfronten – men inte riktigt lika mycket syns i siffrorna. Omsättningen har stagnerat kring 25 Mkr per kvartal senaste året och den höga lönsamheten har inte hållit i sig.

Q2-rapporten som släpptes för knappt två veckor sedan var en besvikelse som slutade med förlust på sista raden. Aktien tappade närmre 30 procent på beskedet.

Tyvärr ser inte resten av året ut att bli särskilt mycket bättre. Så här räknar vi på det:

1. Vd Sten Karlsson räknar med att omsättningen för 2018 hamnar i linje med 2017 (ca 93 Mkr).
2. Senaste tidens bruttomarginal (62 procent i Q1) har beskrivits som ”exceptionellt hög”. I Q2-rapport sjönk siffran ordentligt och rullande tolv månader ligger bruttomarginalen kring 57 procent. Vi räknar med att det håller i sig året ut men risken finns att marginalen blir ännu lägre om den svaga trenden håller i sig.
3. Rörelsekostnaderna har samtidigt ökat med 5 Mkr under första halvåret jämfört med samma period föregående år. Att man tagit dessa kostnader är förstås positivt i den bemärkelse att bolaget satsar på expansion – men när ledningen besviket medger att tillväxten dröjer och utvecklingen inte gått enligt plan så blir resultatet inge vidare.

Det hela är ganska enkel matematik. Om man kan lita på ledningen och lägger samman antagandena ovan blir slutsatsen att man ska räkna med förlust 2018. Om bolaget därefter hittar tillbaka och växer med 15 procent årligen utan att öka kostnaderna nämnvärt kan utvecklingen bli ungefär som nedan.

Förväntningarna på aktien är fortfarande höga och speglar inte riktigt ett småbolag med 200 Mkr i börsvärde som nu riskerar att hamna i lite av ett turn-around-läge.

Om inte tillväxten snabbt tar fart är rörelsekostnaderna helt enkelt för höga för att ge vinst på sista raden. Och när bolaget väl har några sura rapporter i ryggen kan nuvarande multiplar snabbt börja kännas för höga. Trots alla spännande saker som bolaget har på gång.

Listan över tillväxtinitiativ är lång och den förtjänar att nämnas. Förenklat kan man beskriva bolagets planer så här:

1. Internationell expansion. Westpay har globala ambitioner och satsar på marknader som Europa, Asien och Australien. Sydafrika är en marknad där bolaget funnits ett tag som beskrivs som särskilt intressant för 2019. Bolaget blev nyligen partner till Oracle (en av världens största leverantörer av kassasystem) men det är ett bolag med över 25 000 partners globalt inom flera nischer så man ska nog inte hoppas på för mycket.
2. Ny produktgeneration. Ska lanseras senare under året och beskrivs som unik gentemot konkurrenterna.
3. Kapitalisera på självbetjäningsterminaler. Westpay är bland annat hovleverantör till Max Hamburgerrestauranger som när ambitioner att expandera i bland annat Polen där dagens 2 restauranger ska bli 200 på tio år.
4. Betallösningar för e-handeln. E-handeln växer så detta är ett naturligt steg. Att hantera betalningar för alla kanaler inom samma system gör det exempelvis möjligt för en butikskedja att identifiera sina kunder oavsett om de handlar på plats eller online.
5. Mer transaktionsbaserade intäkter. Bolaget slöt nyligen ett samarbetsavtal med kortinlösaren Elavon. Det är en ny roll för Westpay som innebär att man hanterar en större del av värdekedjan för de transaktioner som skickas till exempel via Westpays kortterminaler till Elavon för inlösen. För det får bolaget en liten transaktionsintäkt från Elavon.

Det finns alltså mycket att hoppas på i Westpay som ändå historiskt visat fin (men ryckig) tillväxt över tid. Här och nu tror vi dock risken är hög att fokus successivt kommer förflyttas från långsiktiga förhoppningar till kärvande lönsamhet. Det brukar sällan vara ett bra läge att äga aktien.