Wallenstam: Islossning för bostadsutvecklingen

Wallenstam (48,94 kr) är ett fastighetsbolag med fastigheter i Göteborg, Stockholm och Uppsala. Beståndet innehåller både kommersiella fastigheter och bostadsfastigheter.

Huvudägaren Hans Wallenstam är bolagets VD sedan 1991. Han har med sina röststarka A-aktier en röstmajoritet i bolaget. Styrelseordförande Lars-Åke Bokenberger jobbade tidigare under decennier som aktieförvaltningschef hos AMF som även är storägare i Wallenstam.

Wallenstam har en något säregen finansieringsstruktur. Den har varit mycket gynnsam i de senaste två årens turbulenta klimat på finansieringsmarknaden. Dels består bolagets externa finansiering till 95% banklån vilket innebär att Wallenstam inte har behövt tampas med refinansiering av obligationer. Dels har räntorna för ungefär hälften av lånevolymen varit bundna till långa löptider till mycket låga räntor under 1%. Resterande del band Wallenstam under 2023 med ett swapavtal till räntan 6,1%. Då man beaktar att dessa löper ut och att resterande halva av lånen är bundna till mycket låga räntor så blir uppgången mot en mer normal räntekostnad väldigt långsam. Vi tänker oss att ungefär 3,5% är den räntekostnad Wallenstam kommer att ha långsiktigt. 

Wallenstams kommersiella fastigheter återfinns främst i Göteborg och då främst i bra lägen på Avenyn och i innerstaden. Bostadsbeståndet är överlag ungt även om det består av en del miljonprogramsfastigheter.

ISLOSSNING FÖR BOSTADSUTVECKLINGEN?

En viktig grej i Wallenstam är bostadsutveckling. Wallenstam har över tid huvudsakligen vuxit genom just projektutveckling. 2020 investerade bolaget 3,9 miljarder kronor och år 2021 investerades 3,2 miljarder exempelvis. Wallenstam behåller generellt de fastigheter de utvecklar för egen förvaltning.

Precis som alla andra fastighetsutvecklare innebar den kraftigt stigande inflationen och skenande räntorna år 2022 att det var svårt för Wallenstam att få ihop kalkylerna för nya projekt. Wallenstam stoppade i princip alla nya byggstarter och investeringarna sjönk drastiskt.

Nu är räntorna på väg ned och byggkostnaderna har stabiliserats. I VD-ordet för årsredovisning för 2023 skriver Hans Wallenstam att han hoppas på att projektutvecklingen snart ska komma igång igen. Nu under Q2 ska bolaget byggstarta en hyresrättsfastighet i Årstaberg i Stockholm.

Även om bostadsutvecklingen nu verkar komma igång igen så innebär nog det nya kostnads- och ränteläget att detta inte blir den starka tillväxtmotor för Wallenstam som det var åren fram till 2022.

HUR SKA WALLENSTAM VÄRDERAS?

Huvudfrågan framåt är hur marknaden kommer att värdera Wallenstam-aktien i det nya omvärldsläget. Historiskt har bolaget handlats med en mycket hög värdering med P/E-tal mellan 30 och 40 och en viss premie mot substansvärdet.

Att Wallenstam med fina tillgångar och bra track-record inom projektutveckling ska värderas med viss premie mot substansen framstår som en rimlig tanke. Det är dock ingen självklarhet att så blir fallet. När räntorna var låga var det nog mer lättsmält för marknaden att betala över P/E 30 för aktien. 

Det är idag omöjligt att säga exakt vart marknaden kommer att landa på några års sikt i denna nya miljö. Om man tänker sig ett optimistiskt scenario där aktien handlas med 10% substanspremie ger det ändå bara runt 25% uppsida i aktien på några års sikt.

I vårt huvudscenario räknar vi med aktiens värdering snarare hängs upp på intjäningtjäningsförmågan på den lite mer konservativa nivån P/E 28. Då finns ingen uppsida i aktien.

Om man ser till de noterade svenska fastighetsbolag som mest liknar Wallenstam framstår Wallenstam som högt värderad kontra gruppen.

SLUTSATS

Vi bedömer att Wallenstams aktie är ganska fullvärderad givet de nya omständigheterna. I ett optimistiskt scenario återfår bolaget rejäl snurr på projektutvecklingen och givet den tillväxt det ger återvänder även substanspremievärderingen. Inte ens i detta scenario är uppsidan jättestor. Vi landar i ett neutralt råd för Wallenstam.