Viva Wine Group (teckningskurs 49 kr) är en ledande importör av viner till Sverige, Finland och Norge. I Sverige kommer en fjärdedel av allt vin på Systembolaget från Viva Wine.

Företaget har även en stor e-handelsrörelse med bas i Tyskland som säljer direkt till konsument. Den nordiska importrörelsen står för cirka tre fjärdedelar och e-handeln för en fjärdedel av omsättningen, som väntas nå 4 miljarder kr nästa år.

Bolaget Viva Wine Group tillhör veteranerna i den svenska vinbranschen med historia tillbaka till tidigt 1980-tal. Sedan början av 2000-talet drivs Viva av Emil Sallnäs (nuvarande VD) och Björn Wittmark (chef inom affärsutveckling). De äger 28% var av aktierna inför IPO.

Nu söker sig Viva Wine till börsen i syfte att finansiera ett 1,3 miljarder kr stort tyskt förvärv inom e-handel. Idén är att fortsätta expandera på det området. Sista teckningsdag är på måndag 13/12.

Grunderbjudandet är på 1,2 miljarder kr och avser nytryckta aktier. Om en övertilldelningsoption nyttjas så säljer dock de två huvudägarna aktier för 90 Mkr var, alltså totalt 180 Mkr. De förblir största ägare med 26,4% var av Viva Wine Group i så fall.

En egenhet är att Sallnäs och Wittmark ihop med några andra större ägare ingått en lock-up på två år vilket är längre än vanligt.

Av erbjudandet har ankarinvesterare paxat nästan 80%. Störst är Bergendahl & Son som nyligen sålde sin partihandel och en del av kedjan Citygross till Axfood. De tecknar för 350 Mkr och kommer äga 8% av aktierna. Erik Selin, Svolder och Capital Group tecknar för 200 Mkr var.

Läs mer om aktuella noteringar på IPO-guiden

Monopolverksamhet

Merparten av omsättningen i Viva Wine Group kommer från import av viner i alla dess färger och former till monopolföretagen i Sverige (Systembolaget), Finland (Alko) och Norge (Vinmonopolet). Koncernen har viss försäljning direkt mot restaurang men den är liten. Viva Wine har 25% av den svenska monopolmarknaden, 16% i Finland och 4% i Norge.

Detta är en väletablerad och relativt mogen affär som Viva Wine har lång erfarenhet av. Mycket handlar om att sluta avtal med lokala vinodlare ute i Europa, kvalitetssäkra alla led efter bland annat hållbarhetskriterier samt anpassa produkterna för nordiska förhållanden. Det gäller smaker, etiketter, prispunkt, marknadsföring med mera. Bolaget har 350 producenter i 15 länder. Italien, Frankrike och Spanien är de största.

Att etablera produkter i monopolledet är speciellt. Ofta sker det genom att man lanserar ett vin som beställningsvara och sedan skapar tillräcklig efterfrågan så den kan ingå i det ordinarie sortimentet. Viva Wine är experter på detta och skickligare än de flesta andra – om man ser till att koncernen knaprar 1-2% i marknadsandel årligen det senaste decenniet. Vinförsäljningen totalt sett växer långsamt, 1-2% per år i Västeuropa.

Till skillnad från livsmedelshandlarna utvecklar inte de nordiska monopolen egna varumärken som konkurrerar med leverantörernas. Detta är istället en specialgren just för Viva Wine och då särskilt koncernens dotterbolag Wine Team. Under 2020 kom 48% av omsättningen i Sverige från egna varumärken – alltså viner som bolaget utformat särskilt för svenska preferenser och odlas på uppdrag av Viva. Typiskt sett är marginalerna 2-3%-enheter högre på egna än på externa produkter. Andelen egna varumärken är lägre i Finland och Norge.

Tysk tillväxtsatsning

Sedan 2019 har den här nordiska affären kompletterats med e-handel mot konsument i Europa. Detta genom förvärv. Efter ytterligare ett par affärer, bland annat miljardköpet av Vicampo i år, har Viva investerat ca 1,4 miljarder kr i denna satsning.

Viva Wine-ledningen ser en stor tillväxtmöjlighet eftersom nätförsäljningen av vin är låg jämfört med andra produktkategorier. Den ligger på 3,5% i termer av värde. Men över tid tar näthandeln andelar på bekostnad av fysisk handel, då främst fackhandel (ca 17% av marknaden) och inte dagligvaruhandeln. Covid-19-krisen har accelererat den trenden när butiker tvingats hålla stängt. Mellan 2019 och 2020 steg nätandel vinförsäljning från 4,8 till 6,5%, i termer av såld volym. Detta syns även i utvecklingen av aktiva kunder hos Vivas e-handelsplatser.

Idag har Viva Wine Group tre plattformar för e-handeln. Wine in Black siktar in sig på premiummarknaden, Vicampo på medelprissegmentet och nystartade Weinfurst på budget. Weinfurst säljer en hög andel egna varumärken (57%) och så kallade exklusive etiketter (47%) vilket ses som en viktig framgångsfaktor på webben. Viva anser att deras kunskaper på detta område från Norden kan komma till pass här. E-handelssatsningen leds dock från Tyskland och bland annat av de två tyska entreprenörer som grundade och drev Vicampo. De samt andra lokala personer äger 15% av Vivas E-handelsbolag (Viva Ecom).

Vicampo ingår bara med två månader i 2021 års siffror. Viva släpper pro forma-siffror för affärsområdet Ecom, som visar på stark lönsamhet. Förvärvet av Vicampo gjordes till 28 gånger rörelsevinsten och 1,9 gånger omsättning.

Vivas e-handel är en av de största i Tyskland efter marknadsledaren Hawesko som säljer för ca 2,5 miljarder kr. Viva ligger kring 1 miljard och det finns 3-4 andra aktörer i liknande storleksordning. Viva har ambition att förvärva fler e-handelsrörelser. Det kan röra sig om lika stora affärer som Vicompo – till exempel för att etablera sig i Frankrike.

Historisk och framtida lönsamhet

Bolaget har en stabil och för branschen god lönsamhet. Rörelsemarginalen snittar 7,8% för 2020-2018, den period som redovisas i prospektet.

Tillväxten har klockat in på 15% i medeltal under samma period. Detta avser organisk tillväxt. Det finns en positiv Covid-effekt som drar upp snittet under 2020 och 2021, både för tillväxt och marginal. Nio månader in i innevarande år är marginalen 11,1%. Hemmadrickande har gynnat monopolförsäljningen vilket i sin tur lyfter siffran för en aktör som Viva.

VD Emil Sällnäs vänder sig dock mot att effekten skulle vara särskilt stor i samtal med Afv. Han pekar på att även negativa effekter finns – som att den norska gränshandel försvann vilket berövade Systembolaget, och Viva, volymer. Däremot är det tydligt att den tyska e-handeln gynnats kraftigt under 2021 – då marginalen för Viva Ecom ökat till 14% under de första nio månaderna. Det är för oss lite oklart vad den lönsamheten låg på innan krisen men troligen en bit lägre. Konkurrenten Hawesko, som är börsnoterad, hade 12% marginal samma period (jan-sept 2021) för sitt affärssegment med e-handel. Det kan ställas mot 4,3% under 2019, innan viruskrisen.

Mål indikerar normalisering

Bolagets finansiella mål är:

• Sverige & Norden-segmenten ska växa organiskt minst 4% per år på medellång sikt
• E-handel ska växa organiskt 10-15% per år på medellång sikt
• Den justerade Ebita-marginalen ska vara 10-12% på medellång sikt
• Nettoskuld ej över 2,5x Ebitda
• 50-70% utdelningsandel avseende resultat hänförligt till moderbolagets ägare.

Tillväxtsiffran för Sverige och Norden på 4% ligger klart under de senaste årens och vi ser att bolaget tar höjd för att marginalen kan falla från nuvarande 11% ned mot 10%. Vi tolkar detta som att bolaget vill flagga för att nuvarande siffror är något förhöjda.

Den höga utdelningen sticker ut givet att Viva har stora tillväxtambitioner inom e-handel.

Några reflektioner

• Oklar Covid-effekt. Siffrorna gynnas av viruskrisen och andra IPO-bolag har straffas hårt av börsen när den effekten klingat av (Pierce, Desenio…). Antal aktiva kunder minskade för Viva Ecom i Q3. För Hawesko bromsade tillväxten till 6% i Q3 från 9% i Q2 och 26% i Q1. Hur mycket kan börsen svälja om den trenden tilltar? Just för stunden är det dock tal om nya restriktioner snarare än färre. Krisen kan även leda till bestående förändringar i inköpsbeteenden.
• Mixtrar med incitamenten. Gruppen består bolag som drivs relativt självständigt. Historiskt har minoritetsägare, ofta ledning, ägt mycket i sina bolag. För några år sedan tillhörde halva vinsten minoritetsägare. Inför IPO har andelen bantats ned till ungefär 10%. Utköpen har gjorts både kontant och med Viva-aktier. Kommer den uppdaterade incitamentsstrukturen fungera lika bra?
• E-handelssatsningen. Den känsla vi får av ledningen är att flera förvärv står på agendan och att e-handelsinslaget kommer växa starkt framöver. Så man behöver tror detta är en bra sak för att äga aktien. Afv lutar åt det, men visst är expansion utanför Norden mer riskfylld särskilt som villkoren kring alkoholförsäljning skiljer sig så mycket åt. På sikt kan E-handelsdelen bli kandidat att knoppas av. Vi noterar att Hawesko överväger ”strategiska alternativ” för sin e-handel.
• Det bör nämnas att ett uppluckrat monopol troligen skulle vara en dålig sak för Viva som är specialister just på försäljning till monopolbolagen. Det finns inget som indikerar en sådan utveckling.

Huvudscenario

• Tillväxt. Vi räknar med en klar inbromsning i den organiska tillväxten nästa år då Covid-effekter klingar av. Runt 2-3%. På sikt talar historiken och den allt större e-handelsrörelsen för 5-6% tillväxttal framöver.
• Lönsamhet. Knappt 11% i rörelsemarginal (Ebita). Detta bygger på en utplaning inom e-handeln – men inte en återgång till pre-corona-nivåer (se pessimistiskt scenario för detta). Lönsamhetsnivå är något över den historia men i linje med ledningens mål (10-12%).
• Värdering. EV/Ebita 13. Närmsta jämförelseobjekt är Hawesko som ligger på 11x 2022E. Det känns dock väl lågt. Den stabila monopolaffären ska ha rabatt för valutakänslighet men det finns strukturell tillväxt på e-handelssidan. EV/Ebita är en bra kompromiss, tror vi. I termer av p/e-tal (18x) talar vi om en värdering i nivå med börsen.

Detta ger en godkänd avkastningspotential på drygt 30%.

Slutsats

Vi gillar att det finns en erfaren ledning som driver bolaget och dessutom äger massor av aktier. Satsningen i Tyskland är inte utan risker – särskilt som den tunga pjäsen förvärvades för mindre än 6 månader sedan. Men det låter vettigt att näthandeln på sikt växer och att Covid inte bara tillfälligt pumpat upp siffrorna. Även om man tar höjd för lite luft i nuvarande siffror går det att se värde i aktien. Rådet blir teckna.