Vitec: Stabil förvärvsmaskin

Vitec (547 kr) utvecklar och förvärvar mjukvarubolag inom en rad olika branscher och nischer. Några exempel är affärssystem för frisör- och skönhetssalonger, för fastighetsmäklare och försäkringsbolag. Fokus är främst på den nordiska marknaden. Sedan 2021 har Vitec har även gjort en del förvärv på andra marknader, till exempel i Nederländerna.

De förvärvade dotterbolagen drivs vidare i en decentraliserad struktur och vinsterna återinvesteras i nya förvärv. De återkommande intäkterna utgör cirka 85% av koncernens totala omsättning. Totalt sett har koncernen 24 600 kunder, 40 affärsenheter och 1500 anställda i 11 länder. På pro forma-basis omsätter Vitec drygt 2,9 miljarder.

Olle Backman är VD sedan våren 2021 och äger aktier för omkring 23 Mkr (0,11% av kapitalet). Backman var tidigare CFO på Vitec sedan sommaren 2019. Grundaren tillika tidigare VD Lars Stenlund lämnade efter 36 år på posten och är numera ordförande. Stenlund är sjunde största ägare med 3,6% av aktierna och 19,4% av rösterna. Den kapitalmässigt största ägaren i Vitec är amerikanska Capital Group med drygt 7,4%.

Vitec har uppvisat stark tillväxt senaste åren. Sett över fem år har den genomsnittliga tillväxten varit drygt 22% per år. Under 2023 var den organiska tillväxten 10% eller 6% exklusive positiva valutaeffekter. Den organiska tillväxten för bolagets abonnemangsbaserade repetitiva intäkter var 14% (10% ex valuta). Utvecklingen drevs både av prishöjningar enligt indexklasuler i löpande kundavtal samt merförsäljning till befintliga kunder.

Ebita-marginalen har varit 27,3% i snitt över fem år. Efter immateriella förvärvsrelaterade avskrivningar var rörelsemarginalen (Ebit) 17,3% jämförelsevis. Alltså tio procentenheter lägre. Målsättningen är att nå 20% på Ebit-nivå, vilket implicit innebär 30% på Ebita-nivå. Det är lite märkligt att Vitec inte har formulerat målet på Ebita-nivå då de själva lyfter fram Ebita i rapporterna. Vidare är ambitionen att dela ut en tredjedel av vinsten.

De senaste fem åren har Vitec typiskt sett köpt en handfull bolag per år. Under perioden 2019-2023 har 26 bolag förvärvats som omsätter drygt 1,4 miljarder kronor. Vitec redogör inte för köpeskillingen i samband med att förvärven offentliggörs.

År 2022 och 2023 har Vitec förvärvat något större bolag. Ett större drag var förvärvet av nederländska Enova februari 2023. Bolaget grundades 2005 och utvecklar och levererar programvara för energistyrning samt att tillhandahålla nätbalanseringstjänster.

Enova har över 250 kunder i Nederländerna, Storbritannien och Frankrike. Nätbalanseringstjänster har vuxit snabbt tack vare det ökande behovet av att balansera strömförsörjningen, samtidigt som produkter för energistyrning också har haft en stadig tillväxt. Enova konsoliderades från slutet av februari 2023 och Vitec betalade runt 2x omsättningen.

I höstas förvärvade Vitec ytterligare ett bolag i Nederländerna nämligen Memorix som grundades 1997. Bolaget utvecklar och levererar programvara för hantering av arkiv, digitalt kulturarv och samlingar. Memorix har 30 anställda och är en av de ledande aktörerna inom sin vertikal i Benelux-regionen.

Hittills under 2024 har Vitec gjort ett förvärv. Det var ännu ett nederländskt bolag som heter LDC och levererar en plattform för coacher och kandidater inom karriär- och personalutveckling, återintegrering, omskolning och utbildning. Programvaran stöder rörlighet på arbetsmarknaden genom karriärcoachning, matchning av kandidater med lediga tjänster och utbildning. Bolagets sägs ha en marknadsledande position i Nederländerna.

I kontakt med Affärsvärlden lyfter Vitec fram att de totalt sett tittade på över 200 potentiella förvärvsobjekt under 2023. Konkurrensen om förvärvsobjekten har ökat på senare år. Vitec lyfter fram att både danska EG och norska Visma gör en hel del liknande förvärv. Vidare lyfter ledningen fram att det är väldigt ovanligt att Vitec är ensamma spekulanter i förvärvsprocessen. Det finns nästan alltid konkurrens, uppger Vitec.

Typiskt sett brukar Vitec betala 7-10x rörelsevinsten. Förvärvspriserna har minskat från toppnivåerna under 2020 och 2021. Men sett över tid har multiplarna stigit på grund av ökad konkurrens samt högre kvalitet på förvärvsobjekteten då alltfler bolag förflyttat sig till SaaS-modell.

Vid årsskiftet uppgick Vitecs nettoskuld till 2 miljarder kronor (0,9 Mdkr) motsvarande nettoskuld/Ebitda på 1,8x (1,2). Även om nettoskulden inte är superlåg så finns det mer torrt krut.

I tabellen intill visas Vitecs kassaflöde de senaste tre åren. Investeringsnivån under 2023 var hög. Bolagets fria kassaflöde (exklusive förvärv) dividerat med Ebita uppgår till 31% de senaste tre åren (2021-2023).

Ingen av Vitecs 40 affärsenheter utgör mer än 10% av koncernens försäljning. Kundbasen är väl diversifierad med 24 600 kunder. Den enskilt största står för 1,4% av koncernens totala omsättning.

De senaste tre åren har andelen intäkter från den svenska hemmamarknaden minskat från 37 till 25% till följd av förvärv utanför Norden. Nederländerna är numera en av de fyra största marknaderna och är exempelvis större än den danska marknaden (13%).

Prognoser och värdering

2024 räknar vi med 16% tillväxt, drivet av att Vitec konsoliderade redan aviserade förvärv samt en solid organisk tillväxt. Kommande år skissar vi på 10-12% tillväxt vilket är i linje med analytikerkonsensus. Den absoluta merparten avser organisk tillväxt.

Marginalmässigt räknar vi med 32% i år och 32,5% i slutet av prognoshorisonten. Använder vi en multipel på 20x rörelsevinsten (EV/Ebita) så finns 25% uppsida på sikt. Mjukvarubolag med hög andel återkommande intäkter och fin tillväxt brukar som bekant värderas högt på börsen. Vitec är inget undantag. De senaste fem åren har aktien värderats till 35x den framåtblickande rörelsevinsten (EV/Ebit). Sett över tio år är snittet 26x. Framåtblickande värderas Vitec till knappt 26x på Ebit-nivå.

Vitec är ett välskött bolag som uppvisat fin tillväxt över tid. Bolaget har hög andel återkommande intäkter vilket skapar stabilitet och förutsägbarhet.