Umida: Rusig värdering

Umida Group (9,30 kr) är en koncern inom dryckesbranschen. Genom dotterbolag som exempelvis Brands for Fans och Umida Partners produceras och säljs vin, sprit, glögg och andra alkoholhaltiga drycker i både egna och externa uppdragsgivares varumärken. Försäljningen sker internationellt med kunder och uppdragsgivare i bland annat Tyskland, USA och Australien.

Umida hette tidigare Cefour men bytte namn 2017. Många kommer nog ihåg “Cefour-härvan“. I korthet handlade det om att ett påstått bud på bolaget 2013 där tre personer dömdes för att ha handlat aktier på insiderinformation. Dessa personer är dock ute ur bolaget nu.

Under Cefour-eran var bolagets huvudsakliga produkt ett slags förfyllda vinglas. Sedan företagsrekonstruktionen 2015 har den nya styrelsen med Mats Jämterud i spetsen valt att fokusera utbudet mer på dryckesförsäljning. En viktig del i bolagsomvandlingen kom 2017 när Umida förvärvade återförsäljaren Vinfabriken och dryckesproducenten L.O Smith, med en total omsättning på 90 Mkr.

Styrelseordförande Jämterud har spelat en stor roll i Umidas omvandlingsnummer. När VD Katarina Nielsen lämnade bolaget 2019 var det han som gick in som tillförordnad VD. Umida drogs då med stora förluster. Sedan Constellation Brands avslutat sitt produktionsavtal för vodkan Svedka i fabriken i Götene beslutade Jämterud att lägga ned denna och lägga ut produktionen på andra aktörer. Den årliga besparingen av nedläggningen beräknas uppgå till 11 Mkr.

IMPONERANDE OMVANDLING

Jämterud stannade på posten fram till mars 2020 då sälj-och marknadschefen Filip Lundquist tog över. Det blev en riktig rivstart för Lundquist, som startade just lagom till coronakrisen slog till. Flera försäljningspartners, särskilt utanför Sverige, har haft det tufft på sina lokala marknader. Men bolaget har klarat utmaningarna bra. Under corona-året 2020 sjönk Umidas försäljning med drygt 1%, mycket hjälpt av en starkare försäljning på Systembolaget.

2021 har blivit desto bättre. Under årets nio första månader har försäljningen ökat med 22 Mkr jämfört med samma period 2020. Det motsvarar en ökning på 52%. Tillväxten kommer framförallt från dotterbolaget Brands for Fans, som säljer alkoholdryck producerad med och av artister som exempelvis In Flames och Motörhead.

I somras blev Brands for Fans licensierade att sälja KISS spritprodukter i USA, vilket blir bolagets första steg in i landet. Det verkar ha blivit en succé. I Q3 ökade Brands for Fans försäljning med 194% jämfört med motsvarande period året innan. Redan nu vet vi att det har kommit USA-ordrar till ett värde av 7 Mkr i Q4.

Även lönsamheten har förbättrats rejält och bolaget går nu med vinst. Att stänga ned fabriken i Götene verkar ha varit en god idé. Nu fylls merparten av bolagets produkter hos en svensk, större partner som ger både bättre marginaler och större utvecklingsmöjligheter. Dessutom finns det produktionsmöjligheter i fler världsdelar då partnerns fabriker finns utspridda i flera världsdelar.

OSÄKER TILLVÄXT

Umidas tillväxtmål är otydligt. Ambitionen är att växa omsättningen “kraftigt”, både organiskt och genom förvärv. Tillväxtmotorn är Brands for Fans-bolaget. KISS-produkterna verkar onekligen vara en hit och kanske kan dessa produkter bli en försäljningssuccé även nästa år när USA-marknaden, där KISS har sin största fanskara, bearbetas ännu mer.

Men det finns risker med expansionen. Vi på Afv har ingen insyn i hur licensavtalet med partnern Epic Rights ser ut, men det finns royalties som gör att Brands for Fans-produkterna har lägre marginal än Umidas egna produkter. Umida har ett distributionsavtal med bolaget Amroth som svenskamerikanen Karl Petersson står bakom. Ganska mycket hänger på att han ska sälja in produkterna till olika återförsäljare.

Försäljningen i Umida Brands-portföljen, som i huvudsak sker mot Systembolaget och andra nordiska alkoholmonopol, känns mer stabil. Men även här finns risker med införsäljning av produkterna. Det är en knepig process där det handlar om upphandlingar, blindtest etc och konkurrensen är stor. Bolaget vann i somras en upphandling på finska ALKO med glöggen G-Glögi Körsbärspralin. Detta väntas ge 0,5 Mkr i försäljning i Q4. Umida har under hösten även vunnit upphandling hos Systembolaget gällande en gin som beräknas generera 6 Mkr i försäljning nästa år.

HUVUDSCENARIO

I vårt huvudscenario räknar vi med att man lyckas sälja KISS-produkter för 30-40 Mkr nästa år. Denna positiva effekt kan dock till viss del motarbetas av vikande försäljning i Umida Partners. I våras sade vinbolaget Le Petit Béret upp distributionsavtalet med Umida, men Umida själva säger att det bara kommer ha “marginell negativ påverkan” på försäljningen.

Men bolagets andra partneravtal verkar också hänga löst. Sedan 2020 samarbetar Umida med den amerikanska dryckesjätten Constellation Brands för att sälja in romen The Real McCoy och whiskeyn High West på Systembolaget. The Real McCoy såldes in i februari i år, men whiskeyn High West kom inte med i den senaste upphandlingen. Umida har skickat in en annan High West-whiskey för ett nytt försök, sedan ska Constellation Brands och Umida ska “se över planerna framåt”. Det låter svettigt. Vi räknar med att Partner-försäljningen fortsätter minska från redan låga nivåer.

Lönsamhetsmålet om en ebitda-marginal på 10% känns dock nåbart på några års sikt. På rullande tolv månader är marginalen 5,7%. Vi räknar med att bolaget når en marginal på 8,5% 2023. I vårt optimistiska scenario når den 10%. För att nå dit måste man stärka bruttomarginalen genom försäljning av egna varumärken, där särskilt shots-och glögg-produkterna har hög marginal. Målet är att nå en bruttomarginal om 45%, nu ligger den runt 36%.

HÖGT VÄRDERAT UMIDA

Det är redan mycket framgång inprisat i Umida. Efter årets kursrusning handlas bolaget till ett EV/Ebitda på 27,8x på våra vinstprognoser för nästa år. Det är högt.

I vårt huvudscenario använder vi en prognosmultipel på EV/Ebitda 14x. Detta är över konkurrenter som den nordiska dryckesjätten Anora runt 10x, men Umidas tillväxtprofil förtjänar en premie. Men trots den högre värderingen får vi en kurspotential på -27%. I ett optimistiskt scenario applicerar vi en multipel på 20x. Då är uppsidan över 50%.

Vi noterar dock några mindre insynsköp under hösten. Styrelseordförande Mats Jämterud har köpt tillbaka aktier för drygt 1 Mkr under hösten, efter en försäljning på drygt 0,4 Mkr i somras. Fjärde kvartalet brukar vara Umidas starkaste, och lär så även bli i år. Men till skillnad från övriga kvartal är jämförelsesiffrorna från 2020 ganska starka. Investerare som varit med i årets kursuppgång gör nog rätt i att ta hem vinst nu. Man ska dock komma ihåg att det är ett litet bolag och att likviditeten i aktien är låg.