Truecaller: Cykliskt eller varaktigt annonstapp?

Teknologibolaget Truecaller (29,25 kr) erbjuder en mobilapp som varnar privatpersoner för oönskade samtal. Tre fjärdedelar av Truecallers intäkter genereras i Indien, där över hälften av landets smartphone-användare nyttjar appen regelbundet. Affären är huvudsakligen annonsbaserad.

Truecaller grundades 2009 av VD Alan Mamedi och Nami Zarringhalam som är strategichef och styrelseordförande. De äger 7,2% av kapitalet och 29,7% av rösterna vardera i bolaget. Sequoia Capital är största ägare sett till kapital med 16%.

Truecaller-aktien har haft det tufft sedan noteringen hösten 2021 då teckningskursen var 52 kr. Aktien föll drygt 30% i samband med Q3-rapporten i slutet av oktober. Omsättningen minskade 11% jämfört med det tredje kvartalet 2022. De mäklarhus som följer bolaget trodde i snitt här på +3%.

Truecaller har drygt 400 anställda fördelat på främst Indien och Sverige, med huvudkontor i Stockholm.

Truecallers intäkter under Q1-Q3 i år bestod till 79% av annonsintäkter i appens gratisversion för privatpersoner. Resten kom från Truecaller-appens annonsfria premiumversion (11,5%) samt företagserbjudandet Truecaller For Business (9%). Indien dominerar geografiskt med tre fjärdedelar av Truecallers omsättning.

MOBILENS GATEKEEPER

Den största kundnyttan med Truecaller är appens förmåga att flagga suspekta inkommande samtal. I Indien är det vanligt att privatpersoner får flera samtal per dag från aktörer som satt i system att lura människor. Dels genom rena bedrägerier, dels genom aggressiva säljmetoder av “spam-karaktär”.

I Truecallers databas finns runt 6 miljarder telefonnummer som verifierats sedan starten genom så kallad crowd-sourcing och maskininlärning. Antalet aktiva nummer är givetvis lägre.

Truecaller-appen identifierade på olika sätt 95% av alla samtal som ringdes till app-användarna ifjol. Det vittnar om hög träffsäkerhet i att varna för oönskade samtal. Truecaller drar nytta av nätverkseffekter; folk hör om andra som gillar appen, installerar den själva och bidrar då till att förbättra appen.

Det finns konkurrenter i Indien, men ingen med mer än ett tiotal miljoner användare. Call App och Get Contact är störst av dessa. Men med så “få” användare blir tjänstens precision lidande. Och uppförsbacken att med tillåtna metoder bygga upp en databas som Truecallers är stor.

STOR ANVÄNDARBAS LOCKAR ANNONSÖRER

Truecaller hade 368 miljoner månatligt aktiva användare (MAU) i Q3 och 298 miljoner dagligt aktiva användare (DAU). Det lockar till sig annonsörer, som får sina annonser exponerade på olika ställen i appen.

Överlag möts en Truecaller-användare av en annons i de flesta vyer som finns i appen. Appen aktiveras automatiskt när det ringer på telefonen och kategoriserar uppringaren. På Android-mobiler kommer en sammanfattningsruta upp efter samtalet (vem ringde, varaktighet samtal m.m.) där en annons visas.

Truecaller byggdes för Android och den sistnämnda funktionen finns ännu inte för iOS (iPhone), där appen alltjämt är något sämre. Det är viktigt att iOS-versionen fortsätter förbättras, inte minst då Apple satsar på att växa sin marknadsandel inom smartphones i Indien. Den ligger dock alltjämt på ensiffriga procenttal.

Det går att använda Truecaller för att ringa och SMS:a direkt i appen. De användare som gör det är särskilt värdefulla eftersom de lägger mer tid på appen och annonsexponeringen då blir högre. Truecaller uppger att majoriteten av användarna ringer och SMS:ar i appen på veckobasis. Truecaller jobbar på att öka denna andel vilket är en given prioritering.

Merparten av de annonser som visas på Truecaller förmedlas via annonsmarknadsplatsen Google Ad Manager samt i viss mån via Facebooks annonslösning. Därutöver har Truecaller direktförsäljning av annonser via en egen annonsplattform samt använder sig av ett par tredjepartsleverantörer. Det stora Google-beroendet är inte optimalt men förståeligt.

Normalt är det alltså ett lager mellan Truecaller och annonsören och oftast är detta Google. Truecaller får inte mer än runt 0,1 öre per annonsvisning i snitt, så det är verkligen många bäckar små som gäller.

Truecallers tillväxt 2021 blev monstruösa 130% följt av 57% ifjol. Det har nästan uteslutande handlat om organisk tillväxt. I år ser det annorlunda ut med helt bortblåst tillväxt. Truecaller kom in på börsen med ett mål om att växa mer än 45% per år i snitt 2021-2024. Den höga tillväxten 2021 och 2022 innebär att målet kommer att nås så länge inte tillväxten 2024 blir kraftigt negativ. Målet är därmed inget att fästa någon vikt vid.

Företaget har märkt av ett markant efterfrågetapp sedan slutet av förra året. Q2 utgjorde ett undantag då det indiska cricket-eventet IPL gav en boost. Den bredare bilden är dock att efterfrågan och annonspriserna är lägre. Truecaller ser varken klara signaler på bättring eller försämring framöver.

I Q3 sjönk Truecallers omsättning i Indien med 12% mot fjolåret, i linje med koncernen i stort (-11%). Truecallers annonsintäkter föll 20% medan Premium och TFB växte 19% respektive 55%. Annonssmällen kom något oväntat då den indiska ekonomin är en av få som visar bra tillväxt i år. Sedan svackan inleddes bedömer Truecaller att de har presterat i linje med eller bättre än den indiska digitala annonsmarknaden. Det låter inte orimligt givet en växande användarbas.

Truecallers månatliga användare (MAU) växte i Q3 med 11% mot samma kvartal ifjol, medan dagliga användare (DAU) växte 14%. Det bäddar för att försäljningen kan vända upp ordentligt när läget ljusnar igen.

OPTIMERAR I VÄNTAN PÅ ÅTERHÄMTNING

Truecaller har hanterat annonssituationen genom små ändringar i appen. Det här ska maximera annonsvisningar och intäkter per användare baserat på befintlig annonsmängd. Det vill säga fler störande annonser för användaren.

Optimeringarna väntas leda till ett större uppsving än annars när marknaden väl förbättras.

Truecallers lönsamhet har stått emot hyggligt med en Ebit-marginal på 33,5% (38,5%) i det svaga tredje kvartalet. 2021 och 2022 var Ebit-marginalen 29 respektive 39%. Bolaget gick med förlust till och med 2020.

Truecallers stora nettokassa på 1,6 miljarder kr är en fin tillgång att ha i en osäker miljö. Vi tror inte att ledningen kommer “stressköpa” sig till tillväxt om den svagare marknaden består i några kvartal.

LÅNGSIKTIG TILLVÄXT CENTRALT

Det viktigaste för Truecaller som investering är tillväxten på sikt, snarare än den kortsiktiga annonskonjunkturen. Truecaller har vuxit klart snabbare än den indiska digitala annonsmarknaden som i snitt växte 22% per år 2018-2022. Men man får komma ihåg att Truecallers höga tillväxt skett från en ganska låg användarbas. Detta blir tuffare att replikera nu när varannan indier med smartphone använder appen.

Truecallers tillväxt lär över tid mer likna tillväxten för digitala annonser i Indien, som väntas bli ca 10% per år de kommande åren. Vi tänker oss att Truecaller borde kunna växa lite bättre än så, kanske 15% per år.

REGULATORISK RISK

Ett stort tema i Truecaller-aktien har varit frågeställningar kring regulatoriska risker. Inte minst i form av en blankarattack där Truecallers framtid målades upp som mörk på grund av införandet av en ny indisk dataskyddslag.

Lagen ska införas nästa år och Afv tror inte att den kommer att medföra särskilda problem för Truecaller. Den absolut viktigaste funktionen med Truecaller-appen för konsumenter är flaggning av suspekta nummer och detta påverkas inte av lagen.

Vissa andra funktioner kan se en påverkan, men inte på ett sätt som väsentligt försämrar konsumentnyttan. Det går dock inte att utesluta en ny vändning på denna regleringsföljetong med negativa konsekvenser för Truecaller.

HUVUDSCENARIO

Nedan följer Afv:s huvudscenario över operativ utveckling och värdering för Truecaller de kommande åren.

• Omsättningstillväxt. Truecallers intäktsguidning för Q4 pekar mot att tillväxten för helåret blir svagt negativ. Afv räknar med -2% i år. Nästa år skissar vi på 10% och sedan 15% år 2025. Fortsätter bolaget växa användarbasen pressas badbollen hårdare inför att annonsmarknaden vänder upp. Vi ser inga tecken på att Truecaller-appen skulle vara på väg att tappa i popularitet. Mäklarhusen som följer Truecaller trodde inför Q3-rapporten på 25% tillväxt nästa år, vilket efter rapporten skruvades ned till 22%. Det framstår som högt.
• Rörelsemarginal. En rörelsemarginal uppåt 38% är rimligt för Truecaller.
• Multipel. Ur ett värderingsperspektiv finns ett par motverkande effekter. Truecaller är marknadsledare med hyfsad konkurrensvallgrav inom en nisch som bör se god tillväxt. Dessutom i länder som växer relativt snabbt med ökande smartphone-användning i befolkningarna. Att Truecaller främst verkar i “utvecklingsländer” innebär en risk, inte minst politiskt. Allt som allt landar vi i att 12x EV/Ebit är en rimlig multipel, som bakar ihop god underliggande tillväxt med nämnda risker. Det motsvarar ett P/E-tal på 20,6.

Det här skulle innebära en uppsida i Truecaller-aktien på 24% på ett par års sikt.

TILLVÄXTMASKINEN BEHÖVER OMSTART

Truecallers tillväxtresa har tillfälligt kantrat. Användarna är dock trogna och rörelsemarginalen ser ut att kunna försvaras hyfsat i en tuffare miljö.

Men värderingen av aktien är sådan att man i princip måste tro på återgång till minst 20% tillväxt för att lockas. Eller en multipel klart över 12x Ebit.

Vi känner inte tillräcklig övertygelse för att räkna med det och ger ett neutralt råd för Truecaller.