Troax håller i längden

Småländska Troax är ett tämligen nytt bolag på börsen men det startades för mer än 60 år sedan, 1955. Under den här tiden har ägarna mejslat fram vad som idag är ett mycket effektivt och välpositionerat företag. Verksamheten består i att tillverka enorma mängder nätpanel (stängsel) som används i fabriker, lager och förråd. Bolaget är stort på marknaden och förmår att omsätta den positionen till starka finanser – rörelsemarginalen var nästan 22 procent i fjol och den organiska tillväxten har snittat 9 procent sedan 2011.

Det är några faktorer som gör Troax till ett extra värdefullt företag att investera i:

Marknaden. Här finns en underliggande tillväxt på 4-6 procent främst tack vare att alltmer produktion automatiseras vilket ökar behovet av skyddsstängsel för/mot produktionsrobotar på fabriksgolven.

Konkurrensfördelarna. Utöver marknadstillväxten kan Troax addera 1-3 procent per år genom att ta andelar från andra leverantörer. Detta i kraft av kostnadsfördelar bolaget har i egenskap av att vara 2,5 gånger så stort som näst största spelare i nischen. En stor del av marknaden försörjs av små metallbearbetningsfirmor som knappast kan matcha Troax priser och servicegrad.

Effektiviteten. År av småländskt trimmande i jättefabriken i Hillerstorp har skapat en ytterst effektiv maskin av Troax. Det innebär att varje ökad försäljningskrona kan omsättas till 20-40 öre i ökad rörelsevinst.

Tillsammans är detta ett bra recept för lönsam tillväxt som då och då kan spetsas med något förvärv. Ofta är den här typen av bolag lite tråkiga att följa eftersom de jobbar på samma vis år ut och år in. Men bolag som länge kan takta på med 10-20 procents vinsttillväxt blir inte sällan bra investeringar.

Rapporten för det första kvartalet 2016 kom igår tisdag 10 maj. Orderingången och intäkterna fortsatt att växa bra med 11 respektive 7 procent organiskt rensat för valutaeffekter. Däremot minskade Troax rörelseresultat med 6 procent till 4,7 miljoner euro (43 Mkr) i kvartalet. Högst troligt är det inte så mycket att oroa sig för.

Merparten av tappet förklaras av extra kostnader för uppstarten av en ny lackeringsanläggning i fabriken i Hillerstorp. Detta var fjolårets stora investering i Troax, på drygt 50 Mkr, som kommer att betala sig i ökad produktivitet framöver. Men kortsiktigt skapas merkostnader för dubbelproduktion under inkörningsperioden. En annan förklaring till vinsttappet var högre rörelsekostnader i USA där Troax anställer säljare som ett led i arbetet att öka sina andelar på den marknaden. Sedan fanns även en negativ valutaeffekt jämfört med första kvartalet 2015.

Rensar man ur valutaeffekt och effekt av den nya lackeringslinjen så får vi det till att resultatet hade varit 5,6 miljoner euro. Allt annat lika skulle det innebära att Troax fortsätter att få ut 25-30 procent av varje ökad försäljningskrona i rörelsevinst. Modellen fungerar med andra ord. Så vi ser ingen stor anledning till oro då effekten av valutor kommer och går och allt talar för att fabriksinvesteringen kommer att ge ett positivt bidrag långsiktigt, inte ett negativt.

Det som var extra positivt i Q1-rapporten var den höga orderingången och försäljningen på det Troax kallar Nya Marknader. Det är främst USA där bolaget jobbar hårt för att slå sig in på de stora biltillverkarna i Detroit. Den amerikanska marknaden försörjs till stor del av lokala metallbearbetningsföretag som högst sannolikt är i underläget kostnadsmässigt mot Troax. Mycket talar för att det svenska bolaget kan öka sina marknadsandelar i USA betydligt under kommande år. Utvecklingen i Q1, med 46 procent ökad orderingång och 25 procent ökad försäljning, säger inte mot detta. Det ska ändå framhållas att än så längre talar vi om små siffror absolut sett. Nya Marknader drar in cirka 9 procent av totalintäkterna för Troax.

Ett bolag på en marknad som växer 4-6 procent som dessutom kan ta marknadsandelar som ger 1-3 procent extra tillväxt per år, låter som en attraktiv investering särskilt när det som Troax förmår omsätta intäktsökningen till vinster effektivt. Men det finns ett par saker som inte talar lika entydigt för aktien som det vi nu tagit upp. Den ena är det cykliska inslaget i efterfrågan. Inom maskinskydd är fordonstillverkarna en mycket viktig kundgrupp vilket talar för att deras investeringsvilja indirekt påverkar Troax försäljning. Vid en finanskrisliknande situation skulle troligen volymerna falla rejält. Nu ser vi inte det på radarn för tillfället, i och för sig, men det är en risk att ha i bakhuvudet. Den andra faktorn är värderingen av aktien som inte kan beskrivas som direkt låg. Med en dagskurs på 109 kronor värderas Troax ungefär till 2 gånger intäkterna (ev/sales) och till p/e 16 på årets väntade resultat.

De konkurrensfördelar som Troax skaffat sig i sin nisch motiverar en dock hög värdering. Vi ser inte att deras höga marginaler lockar till in nya aktörer i branschen vilket skulle sänka lönsamheten. För kunderna är investeringen i maskinskydd en mindre del av kalkylen när man renoverar eller bygger ut kapacitet. Att kundbasen, som är starkt differentierad, skulle gå in för att sänka priserna låter inte realistiskt. Det tyder på att den fina avkastningen som Troax har kan bestå. Vi skissar nedan på ett sådant scenario och landar där i att en rörelsevinst runt 250 Mkr är realistisk 2018. Med en ev/ebit-multipel på 12 ger det en avkastningspotential på 35 procent inklusive utdelningar till dess.

Bolag som Troax är bra basinvesteringar i en portfölj och vi ser aktien som köpvärd.

Läs fördjupad analys ↓

Fördjupad analys Troax

Tidigare aktieanalyser: