Transtema: På rätt nivå

Transtema (40 kr) har ca 1 200 anställda i främst Sverige och Norge. Verksamheten är design, byggnation, drift och underhåll av kommunikationsnät – mobilnät, kopparnät, kabel-TV-nät och fibernät.

TranstemaAnalys

Transtema: På nya höjder

Kunderna är telekombolag, främst Telia. Telia stod för över 70% av omsättningen 2021.

I en analys från maj 2022 satte vi ett köpråd på aktien.

Håller lönsamheten uppe

Transtema har en svajig historik avseende lönsamheten men gjorde ett riktigt starkt 2021 då bolaget ställts om till nuvarande fokus. Rörelsemarginalen var 8,1%. Målet är 7%. I senaste analysen var vi lite oroliga för att marginalen skulle klappa ihop under 2022 och starten var heller inte så stark. Transtema har en omfattande fältservicerörelse med mycket fordon. Bränslekostnader är icke försumbara och här steg priserna.

Företaget har dock klarat att kompensera sig för detta och annan inflation på ett rätt bra vis. Q1-Q3 ligger rörelsemarginalen på 6,9% (8,3%). Isolerat i Q3 är nivån 7,6% (8,4). En stabiliserad nivå kring 7% är bra. Vi hade räknat med en långsiktig lönsamhet kring 6,5% i vårt huvudscenario.

Viktigt är att Transtemas relativt stora förvärv i Norge, Tessta Connect, utvecklas väl. Bolaget förvärvades i mars. I tredje kvartalet var tillväxten 57% (!), enligt ledningen. Norge stod för 30% av omsättningen i senaste kvartalet (1%).

Tuffa tider

Troligen bidrar Transtemas intäktsstruktur till stabiliteten i vinsten. De har en stor men icke offentliggjord andel (50%?) mindre uppdrag av servicekaraktär. Men det saknas inte utmaningar och frågetecken. I de redovisade siffrorna ingår viss ersättning från tvister och statliga bidrag. Blickar vi framåt väntar en lönerörelse som kan bli besvärlig. Verksamheten är personalintensiv och det är brist på fälttekniker.

Det är dessutom lite oklart hur kundernas problem med sina elkostnader påverkar och kommer att påverka aktörer som Transtema. Telebolagen har rapporterat om att ökande elpriser skadat deras lönsamhet rätt kraftigt. Telenor, viktig kund för Tessta, verkar av detta skäl påskynda jobbet med att avveckla sitt kopparnät. Det kan ha gynnat intäkterna för Transtema. Nedmontering av kopparinfrastrukturen är en signifikant tjänst i dagsläget. På sikt försvinner den inkomstkällan och ska ersättas av annat.

Eltel är en av Transtemas konkurrenter. De vinstvarnade för Q4 i mitten av december då rörelsevinsten (Ebita) för såväl kvartalet som helåret 2022 riskerade bli negativ. Senarelagda investeringar och svårigheter att få kompensation för kostnadsökningar av kunder pekades ut som orsaker. Varningen har inte entydig bäring på Transtema då Eltel är stora i Finland där Transtema inte har mycket verksamhet. Vi minns kommentarer från en annan konkurrent, Netel, om att Finland är en besvärlig marknad från deras niomånadsrapport.

Vi väljer ändå att vara lite försiktiga i våra antaganden och räknar fortsatt med en marginal på 6,5% för Transtema.

Breddning pågår

Köpet av Tessta var en viktig geografisk breddning för Transtema. Den mildrar också det ohälsosamma beroendet av Telia som storkund. Företaget har gjort ytterligare några affärer under hösten. Det var bolag inom laddningsinfrastruktur, service av kabel-TV-nät och ett förvärv som bygger upp leveranskapaciten i Norge. De köpta bolagen omsätter 30-40 Mkr.

Bolaget fortsätter att hålla sig till telekom vilket är en skillnad mot Eltel och Netel som investerar i fler sektorer. Förvärven till trots så har Transtema gott om kapacitet till nya. Nettoskulden exklusive leasing är endast 30 Mkr. Det tillkommer visserligen tilläggsköpeskillingar på ca 238 Mkr. Merparten avser Tessta och betalas kontant. Men även om vi räknar in dessa i dagens skuld är belåningsgraden inte högre än 1,2x Ebitda (då ingår inte Tessnas hela årsvinst i resultatsiffran).

Förra veckan ingick Transtema ett nytt kreditavtal med Nordea som möjliggör upplåning av 30 miljoner euro (ca 330 Mkr). Troligen genomförs nya affärer 2023.

Insider har sålt

I början av 2023 meddelades att Transtemas huvudägare Magnus Johansson (även grundare och ex-VD) sålt 0,8 miljoner aktier i bolaget. En affär på ca 26 Mkr. Johansson, idag styrelseordförande, äger 22,5% av aktierna efter detta. Köpare var två icke namngivna institutioner.

Det är positivt att institutioner börjar intressera sig för och se Transtema som investerbart. De har nästan helt lyst med sin frånvaro tidigare i ägarlistan. Så det finns fog för en mindre sträng syn på denna insiderförsäljning än vanligt. I övrigt har det inte varit mycket insideraktivitet under hösten.

Inte lika billig

Det samlade intrycket är att Transtema gjort framsteg. Fler förvärv som driver vinstökningar är möjliga och hittar institutioner till aktien så kan den få draghjälp. Samtidigt finns risken att vinstnivån är lite förhöjd just nu och inte klarar testet från löneökningar, avtagande kopparaffärer och alltmer prisjagande kunder. VD i Telia har till exempel talat om behov att trappa upp pågående sparprogram.

Använder vi samma multipel på EV/Ebita 10 som i förra analysen så finns lite uppsida kvar i aktien, men inte så mycket. Minskat storkundsberoende, bevisad vinststabilitet och ökat institutionellt ägande kan på sikt motivera en högre multipel. Bolaget är på god väg men den tydliga undervärderingen ser vi inte längre i aktien. Rådet bli neutral.