Tomra: Oordning i sorteringsaffären

Tomra (83,50 NOK) är en norsk tillverkare av returautomater för pantburkar samt industriella sorteringsmaskiner för återvinningsbranschen och matindustrin.

Största ägare med 21% av aktierna är investmentbolaget Latour vars VD Johan Hjertonsson är ordförande i Tomra. VD i Tomra sedan augusti 2021 är Tove Andersen som dessförinnan haft en längre karriär i den norska gödseltillverkaren Yara, senast som högsta chef för det bolagets europeiska division. Hon har under 2023 lite drygt dubblerat sitt aktieinnehav som idag är värt 2,5 Mkr.

TomraAnalys

Pantat med Tomra

För snart ett år sedan gav vi ett säljråd på aktien som såg väldigt dyr ut samtidigt som klimatet för investeringar i tunga kapitalvaror försämrades. Den kombinationen är bidragande till att aktien nästan halverats sedan dess.

Integrationsskuld i Food

Sämst går det inom affärsområdet Food där bolaget utvecklar och tillverkar sorteringsmaskiner för den globala matindustrin. Exempelvis för separera frukt och grönsaker av olika kvalitet från varandra.

Inom processad mat är tillväxten fortfarande godkänd, men inom färsk mat är det många kunder som nu skjuter upp sina investeringar i ny utrustning på grund av det ekonomiska klimatet, höga räntor och även dålig skörd.

Trenden kunde anas redan i andra kvartalet då omsättningen växte 4% men orderingången föll 18% valutajusterat. I tredje kvartalet tilltog svackan med 18% lägre omsättning men hela 28% sämre orderingång. Som följd vände affärsområdet också från vinst till förlust med en Ebita-marginal på -4%. Det syns i tabellen bredvid som enbart gäller Food-segmentet.

Bolaget har nu inlett ett åtgärdsprogram som ska ta ned kostnaderna med 350 miljoner norska kronor för att på så sätt återställa marginalerna till 10-11%. Till bakgrunden hör att verksamheten inom Food är uppbyggd av fyra större förvärv som genomförts senaste dryga decenniet – men inte integrerats. Affärsområdet har bland annat fem olika anläggningar för forskning och utveckling samt fyra olika produktionsanläggningar.

Att göra integrationsjobbet nu under en period med lägre efterfrågan är bra timing, menar bolaget. Samtidigt ser vi det som mer eller mindre nödvändigt om affärsområdet ska ha en chans att göra positivt resultat när efterfrågan nu viker. Åtgärderna ska vara klara vid slutet av 2024.

Hackerattack i juli

Till råga på allt drabbades Tomra av en omfattande hackerattack i tredje kvartalet som påverkade hela koncernen. Alla IT-system behövde stängas ner och i vissa fall även återuppbyggas på nytt. En del är ännu inte påkopplade.

Den operationella påverkan var dock begränsad men direkta kostnader för attacken uppgår än så länge till 120 miljoner norska kronor. Ytterligare kostnader kommer i fjärde kvartalet.

Inget tyder på att känslig data gått förlorad. Störst effekt verkar attacken fått på kassaflödet. Kundfordringarna har ökat med 1 miljard på grund av försenad fakturering men detta ska normaliseras under fjärde kvartalet.

Reglering driver nya pantmarknader

Collection är Tomras viktigaste affärsområde med i vanliga fall omkring 60% av koncernens rörelseresultat – nu är den andelen dock en bit högre när Food går dåligt. Här är Tomra global marknadsledare inom pantautomater – eller Reverse Vending Machines (RVMs).

Omkring 60% av affärsområdets intäkter utgörs av maskinförsäljning och merparten av detta är någorlunda stabila intäkter för ersättning av befintliga automater som nått sin fulla livslängd. Ytterligare cirka 20% utgörs av serviceintäkter.

Den stora tillväxtpotentialen kommer dock från införandet av pantsystem (DRS – Deposit Return System) på nya marknader. Ett antal sådana är på gång där Nederländerna (utökade befintligt DRS i april 2023), Rumänien (DRS startar november 2023) och Ungern (DRS startar januari 2024) är exempel på marknader som drivit tillväxt under tredje kvartalet. Positivt besked har också kommit från Polen som beslutat införa ett DRS som kan bli näst störst i Europa, efter Tyskland. En mer utförlig lista över nya marknader finns här, och karta finns här.

Däremot är det en besvikelse att Frankrike åtminstone för tillfället verkar gå en annan väg genom att försöka sortera ut dryckesbehållare vid avfallsanläggningarna i stället. Sedan 2021 finns dock ett konkret EU-direktiv på området i form av ”EU Single-Use Plastic Directive” med uttalade mål om 77% återvinningsgrad till 2025 och 90% till 2029. Enligt Tomra är pantsystem det enda bevisade sättet att nå en så hög återvinningsgrad.

Tillväxten inom Recycling normaliseras

Inom det sista affärsområdet, Recycling, tillverkar bolaget sorteringsmaskiner för återvinningsindustrin. Exempelvis för att sortera ut återvinningsbara plastflaskor eller metaller ur ett osorterat avfallsflöde.

Recycling kommer från en period av hög tillväxt som nu håller på att normaliseras. Här är priset på den återvunna råvaran en viktig komponent i lönsamhetskalkylen för en ny fabrik eller produktionslina. Detta eftersom många av kunderna är privata företag med affärsmodell att omvandla ett avfallsflöde till ny råvara eller nya återvunna produkter.

Det som går mindre bra för tillfället verkar vara kopplat till ett fall i priserna på återvunnen plast särskilt i Europa. Metall- och den övriga skräpmarknaden verkar dock gå bättre så resultatet balanseras upp något av Tomras diversifierade produktportfölj med exponering mot olika råvaror.

Nyckeltal för ett antal maskintillverkare

Slutsats

Vi ser risk att svackan inom Food kommer ta tid att få bukt med, och det är tveksamt om de föreslagna kostnadsåtgärderna kommer räcka för att ens vända segmentet till vinst under 2024. Även inom Recycling ser tillväxten ut att stanna av under 2024. Collection lär fortsätta växa men i klart lägre takt än 2023.

Samtidigt är aktien fortsatt ganska dyr kring 19 gånger nästa års rörelseresultatet (EV/Ebit), eller 15 gånger 2025 års rörelseresultat då vi tänker oss marginalerna normaliserats något. Många välskötta industriföretag som Nibe, Atlas Copco eller Assa Abloy värderas ungefär lika högt.

Tomra är ett intressant bolag i en långsiktigt gynnsam trend med ökad återvinning som understöds av EU-reglering. På kapitalmarknadsdagen 2022 uppgav Tomra att de tror andelen av EU:s befolkning med tillgång till ett pantsystem kommer öka från dåvarande en tredjedel till två tredjedelar under 2027.

Därför har också aktien länge varit extremt dyr. Nu börjar den dock närma sig mer rimliga kursnivåer och även om vi inte ser Tomra som köpvärt idag är det en aktie man bör hålla ögonen på. Vid kurser runt 70 norska kronor kan det vara läge att ompröva åsikten.