Tillväxtlyft för FM Mattsson

FM Mattsson (142 kr) är Nordens största tillverkare av vattenkranar för kök, badrum och trädgård. När Afv tidigare synat bolaget har bilden varit att FM Mattsson är en stabilt lönsam men mycket trögväxande pjäs. Organisk tillväxt kring 1%. Marginal runt 8-9%. Värderingen har varit relativt låg.

Under det senaste året har dock aktien värderats upp tämligen häftigt. Detta går hand i hand med förbättrad operativ utveckling. Särskilt slående är årets organiska tillväxt på hela 7% hittills. Frågan är om kursuppgången, 60% senaste året, är befogad.

Under de senaste fem åren har FM Mattsson snittat en rörelsemarginal på 8% och växt knappt 1% organiskt per år. Men under 2019 och 2020 utvecklas koncernen klart bättre än så. Den färska niomånadersrapporten visar på en organisk tillväxt på 7,4% samtidigt som marginalen ökat till 12,0%.

Covid-19-krisen har inte påverkat bolaget så hårt som man kanske kunde tro med hänsyn till att installation av bolagets produkter kräver tillträde till hem och lokaler av hantverkare. I andra kvartalet, då viruskrisen slog till, låg tillväxten kring noll. Rörelsevinsten var ändå god, 35 Mkr. Tredje kvartalet var tydligt bättre med en tillväxt på 12%.

Att hösten var bra är en trend som syns hos andra bolag som säljer produkter för hem. Till exempel Electrolux eller tyska Villeroy & Boch som äger Gustavsberg här i Sverige. Ska man spekulera så kan det faktum att fler spenderar mer tid i hemmet ökat intresset för att renovera och uppdatera kök och badrum.

Det sker också en teknikutveckling inom FM Mattssons kategori. Beröringsfritt ersätter sedan en tid produkter som sätts på för hand. Även lösningar för att spara varmvatten driver nog på lite extra utbytestakt. En innovation bolaget nyligen lanserat är duschpaneler med inbyggd UV-behandling av vattnet med LED-lampor. Detta för att döda virus. Detta har inte så mycket med Covid-19 att göra utan är mer för att motverka legionella på exempelvis äldreboenden och sjukhus.

Allt detta kan möjligen ge lite bättre tillväxt även långsiktigt för FM Mattsson men ytterst ser vi inte att bolaget kommer vara ensamma på marknaden med några av dessa funktioner. Konkurrenskraften sitter mer i design, relationer till installatörer och installerbarhet.

Den mest påtagliga orsaken till de starka resultat som FM Mattsson gjort under 2020 är utvecklingen för koncernens holländska bolag Hotbath, som köptes i maj 2019. Den verksamheten ligger i segmentet International som aldrig tjänat några pengar att tala om tidigare men som hittills i år drar in 40% av rörelsevinsten. Rörelsemarginalen i International nu ligger på 16%. Klart bättre än FM Mattssons nordiska rörelse (10%). Tillväxten är också bra, vi får det till 15% i det holländska bolaget. Att Hotbath har utvecklats klart över förväntan syns inte minst på att nivån på den tilläggsköpeskilling som återstår att betala justerats upp från 27 till 42 Mkr.

Även utan Hotbath skulle FM Mattsson öka resultatet men det rör sig om klart mindre imponerande siffror. En organisk tillväxt kring 4-5% och en vinstökning runt 7%.

Den bild vi får av bolaget är alltså att den operativa förbättringen som ligger till grund för kurslyftet handlar om Hotbath. Det var ett riktigt bra förvärv. Bolaget är dock ungt i sammanhanget, startat 2007, och befinner sig i en earn-out-period. Produkterna är också inriktade på konsumentmarknaden där en viss modefaktor finns som inte är lika påtaglig inom varumärken inriktade på installatörer som FM Mattsson-varumärket.

Det innebär att man ska vara lite försiktig med att extrapolera den starka utvecklingen. 16% i marginal är inte en nivå som verkar normal för andra aktörer i branschen.

Värderingen av FM Mattsson har gått från 10 till 12 gånger nästa års väntade rörelsevinst sedan förra gången Afv synade aktien. Det var ett drygt år sedan. Det är ingen hög multipel absolut sett men lite mer än andra liknande bolag. I tabellen nedan finns köks-, fönster- och porslinstillverkare. Det är bara Geberit som värderas (mycket) högre. Det schweiziska bolaget äger Sanitec.

I Afv:s huvudscenario tänker vi oss att tillväxt och marginaler blir lite bättre än historiskt framöver, men inte riktigt så bra som utvecklingen under 2020 tyder på. Med en multipel på 11 gånger rörelsevinsten (p/e 15) så är avkastningspotentialen runt 10%.

Sammantaget är läget inte så att ett säljråd känns direkt motiverat men vi tycker man bör välja andra aktier i branschen före FM Mattsson. Afv har till exempel ett köpråd på Inwido.

Det man riskerar att missa kan vara att FM Mattsson fått blodad tand och gör ytterligare förvärv. Balansräkningen reser inga större hinder för det. Inspirerade av framgången med Hotbath skulle nog börsen gilla en sådan sak. Vårt råd blir dock neutral för aktien.