Tillväxten lockar i Cint

Stockholmsföretaget Cint (teckningskurs 62-72 kr) erbjuder en mjukvarulösning för internetbaserade marknadsundersökningar. Bolaget har 350 anställda, 14 kontor och är ett av de ledande i denna framväxande nisch.

Kunderna är varumärkesbolag eller deras underleverantörer som vill få koll på konsumentbeteende och preferenser. Det kan exempelvis röra sig om att ett bolag vill förstå hur en reklamkampanj påverkar konsumenternas inställning till ett varumärke eller på vad som är viktigast när konsumenter i en viss ålder och ett visst land köper bil.

Det Cint erbjuder är tillgång till ett stort, kvalitetssäkrat underlag för att skicka ut digitala enkäter som ger svar på sådant. Förra året genomförde kunderna 85 miljoner sådana enkäter med hjälp av Cint vilket genererade nära 1 miljard kr i omsättning.

Bolaget ägs sedan 2016 av Nordic Capital. Nu vill riskkapitalfirman göra en delexit och bjuder ut upp till 60% av sina aktier till en kurs i intervallet 62-72 kr. En mindre nyemission genomförs också och Cint får en nettokassa på drygt 700 Mkr när allt är sagt och gjort. Ryktesvägen ska intresset vara stort för erbjudandet och placerare bör räkna med att slutpriset kan hamna nära toppen av det spannet.

Marknadsundersökningar är en industri värd 80 miljarder euro per år, där internet alltmer ändrar förutsättningarna. Tidigare jobbade de stora undersökningsföretagen som Nielsen, Ipsos och Kantar ofta med egna fokusgrupper, paneler, telefonintervjuer och liknande för att kartlägga konsumentpreferenser. Nu blir digitala enkäter allt vanligare. Dessa är billigare.

Uppstickare som jobbar med helt digitala och billiga lösningar har dykt upp. Vissa av de etablerade aktörerna har bejakat förändringen och gått över alltmer till digitala kundundersökningar som upphandlas externt. Kantar har till exempel kopplat upp sig mot Cints system.

Cints roll i värdekedjan är som underleverantör av en plattform som kopplar ihop ett stort antal personer som kan tänka sig att svara på digitala enkäter med bolag som vill genomföra sådana. Räckvidden på nätverket – 144 miljoner personer i 134 länder – och kvalitetssäkringen är viktiga kundvärden. Vill en kund få en bild av hur kvinnor i åldern 20-35 år väljer tandkräm, bil eller vad det nu är i exempelvis Indien så är Cint en av inte alltför många aktörer som kan få fram tillförlitligt underlag för just en sådan undersökning.

Kunden designar själv sin enkät i plattformen och får automatiskt ett pris som bland annat beror på antal respondenter. Cint får alltså betalt per genomförd undersökning, även om bolaget också har särskilda storkundslösningar med något annat upplägg. Ungefär hälften av Cints intäkter går tillbaka de personer som besvarar enkäterna.

Cint menar att det finns en nätverkseffekt i spel som kontinuerligt förstärker bolagets konkurrenskraft. Stor räckvidd betyder många kunder som vill göra enkäter. Det ger mer pengar till nätverket vilket drar till sig fler personer. Det ger i sin tur bättre räckvidd. Och så vidare.

Bolagets intäkter finns i Amerika (46%), EMEA (45%) och APAC (9%). De fem största kunderna står för en knapp tredjedel av omsättningen och den enskilt största för 12%. Helhetsbilden är att den operativa riskspridningen är okej.

Cint säljs ut som ett tillväxtbolag. De siffror man kan visa upp är också expansiva. Nedan finns ett urval nyckeltal samt bolagets finansiella mål på medellång sikt.

Tillväxten har snittat 26,5% de senaste åren. Detta går hand i hand med att användningen av bolagets tjänster ökar. Antalet genomförda enkäter har ökat från 22 till 85 miljoner under perioden. Cint har gjort ett förvärv i USA 2019, vilket byggt upp nätverket ytterligare där, men verkar främst lita till organisk tillväxt.

För att fortsätta växa +20% lyfter bolaget särskilt fram att man ökar intäkterna från befintliga kunder. Vi tolkar detta som traditionella kunder som alltmer går över till digitala undersökningar. Det är detta skifte från traditionella metoder till de billiga online-enkäterna som ska driva tillväxten.

Lönsamheten förbättras i takt med att bolaget skalar upp. Det stöder den bild ledningen vill ge att kostnaderna för själva plattformen är relativt fasta. Skillnaden mellan justerad rörelsevinst (ebitda) och riktig (ebit) är relativt stor. Det speglar ”engångskostnader”, förvärvsavskrivningar på USA-bolaget samt att Cint ännu skriver av mycket mindre än man aktiverar av sin produktutveckling.

Det nyckeltal som ledningen vill lyfta fram (justerad ebitda) smickrar lönsamheten en hel del men det ändrar inte bilden att Cint konverterar tillväxt till vinst bra givet sitt tillväxtfokus. Vi ser inte (ebit-) marginaler kring 15% som konstiga givet att skalbarheten inte försämras rejält.

Allt som allt framstår Cint som ett kvalitativt tillväxtbolag. Det finns ett par saker som är minus.

• Svåröverskådlig bransch. Cints värld är inget man som lekman kommer i särskilt mycket kontakt med såvida man inte har kundundersökningar som ett extraknäck och gillar att ägna timmar åt att knappa med sådant. Hur konkurrensfördelar, tillväxtdrivarna, GDPR och sådant utvecklas är svårt att säga. Och vad händer om en spelare som Google bestämmer sig för att satsa på det här? Men de siffror bolaget visar upp är förtroendeingivande liksom att delar av den etablerade industrin (Kantar och GfK) integrerat med bolagets plattform.
• Hög värdering. Aktien säljs ut till nära 10 gånger förra årets omsättning. Även när vi är rätt generösa i Afv:s huvudscenario och skissar in ökad tillväxt (30%) under förbättrade marginaler (6->15%), så tvingas vi ta till obekvämt höga multiplar (30x ebit) för att se potential i aktien. Nedsidan är såklart stor om tillväxt istället mattas av. IPO-marknaden är visserligen glödhet – men kan den svälja Cints stora erbjudande och höga prislapp?

Vår gissning som svar på den frågan är trots allt – ja. Främst för att vi tror att marknadsmöjligheten fortfarande är mycket stor för Cint och för att vi ser tecken på att investerare är redo att betala bra för det. USA-bolaget Surveymonkey värderas till 10 gånger intäkterna precis som Cint. De är kund till Cint med något sämre operativ utveckling och (enligt vår mening) konkurrensläge. I dagarna noterade mjukvarubolaget SAP ett bolag (Qualtrics) som också verkar i samma bransch. Där är kursen upp 25% sedan IPO.

Rådet blir alltså att teckna Cint.