TCM Group: Ett fynd i kökslådan?

TCM Group (73,60 DKK) tillverkar och säljer kökslösningar som skåp och bänkskivor men även möbler för badrum. Bolaget är den tredje största aktören i Skandinavien inom området. Största är svenska börskollegan Nobia.

Produkterna säljs under ett flertal varumärken som Svane Køkkenet, Tvis Køkken, Nettoline och AUBO men också under private label (genom byggvaruhus). Produkterna innefattar allt från budget till premiumlösningar och säljs genom cirka 220 återförsäljare i Skandinavien. Den danska hemmamarknaden är klart störst (80% av intäkterna) men även den norska marknaden är viktig (19%). Bolaget har cirka 480 anställda, fyra produktionsanläggningar och huvudkontor i Tvis (har 1500 invånare) som ligger på Midtjylland.

Vidare äger TCM 45% av det danska e-handelsbolaget Celebert som säljer lösningar via varumärkerna kitchn.dk, billigskabe.dk, Celebert och Just Wood. Under 2025 kommer TCM att förvärva resterande 55% av aktierna i Celebert och alltså konsolidera in bolaget i koncernens räkenskaper.

Största ägare med knapp 28% av aktierna är investeringsbolaget Paradigm Capital som kontrolleras av Jan Hummel som är en svensk företagsledare/investerare. Paradigm grundades 2007 och har sitt säte i Tyskland. Under 2024 köpte Paradigm ut logistikbolaget Jetpak från börsen. Jans dotter Erika Hummel sitter i styrelsen för TCM. I övrigt domineras ägarlistan av diverse fonder. Handelsbanken Fonder är exempelvis femte största ägare med 3,4% av aktierna.

Torben Paulin har varit VD sedan våren 2020 och äger aktier för 4,3 MDKK (0,5% av aktierna). Tidigare var Paulin VD för danska möbelföretaget BoConcept, som har cirka 300 franchisebutiker i 60 länder.

Utmanande marknad senaste åren

De senaste fem åren har TCM vuxit med knappt 4% per år i snitt. Marknaden har dock varit utmanande. Kök är en utpräglad sällanköpsvara. I snitt byter man kök vart 15-20 år. Ofta i samband med flytt eller en större renovering av hemmet. Ett nytt kök är en relativt stor investering och förknippat med ett högt engagemang från kunderna. Köket har dessutom blivit en plats där allt fler personer spenderar mer tid.

Under pandemiåren passade många konsumenter på att renovera badrum, kök eller bygga en ny altan. Under 2021 och 2022 växte TCM 6-11% organiskt (Nobia växte 4-9% jämförelsevis). Därefter har båda bolagen haft det motigt med en svag marknad till följd av högre räntor och svagare köpkraft bland konsumenterna.

TCM har haft en Ebit-marginal på drygt 9% i snitt de senaste fem åren (2020-2024). Det är en bra nivå och klart bättre än konkurrenten Nobia. Vid noteringen 2017 var TCM:s mål att växa organiskt snabbare än marknaden samt att nå en Ebita-marginal på över 15% på medellång sikt. Målet är numera att uppvisa en tvåsiffrig tillväxt. Skuldsättningsmålet var nettoskuld/Ebitda ska understiga 2,25 gånger. Vid årsskiftet var kvoten 2,5 gånger. Bolagets mål är att dela ut 40-60% av vinsten.

2024 var omsättningen upp 11% till 1084 MDKK. Organiskt sett minskade försäljningen med 0,5%. Rörelsemarginalen var 7,5% (4,2) på koncernnivå.

Förvärv av Aubo

Tillväxten under året drevs av bolaget Aubo som TCM förvärvade i juli 2023 för 169 MDKK. Därutöver kan en tilläggsköpeskilling på cirka 60 MDKK falla ut beroende på utvecklingen kommande år. Förvärvet finansierades delvis genom en riktad emission. Aubo tillverkar kökslösningar men även produkter för badrumsinredning och garderober.

Bolaget omsatte 260 Mkr med 2,3% rörelsemarginal på helårsbasis 2023. Förvärvet var dock enbart med i räkenskaperna andra halvåret 2023. I Danmark säljer Aubo via ett tjugotal återförsäljare och ett femtiotal i Norge. TCM menar att Aubo kompletterar koncernens tidigare verksamhet på ett bra vis. TCM betalade runt 0,6 gånger omsättningen för Aubo. Under 2024 har fokus varit på att realisera synergier.

Köper resterande del i Celebert

Som vi skrev inledningsvis så äger TCM en minoritetspost av danska e-handlaren Celebert. TCM köpte 45% sommaren 2021 för 29 MDKK. Under andra halvåret 2025 kommer TCM att köpa resterande 55% av bolaget. Köpeskillingen är okänd.

Celebert har uppvisat stark tillväxt de senaste åren och omsatte 150 MDKK med cirka 11% Ebit-marginal år 2024. TCM lyfter fram att Celebert är en viktig säljkanal och att de väntar sig att kunna realisera synergier och stärka tillväxten ytterligare. Viktiga marknader för Celebert är Danmark, Norge, Sverige och Tyskland.

Bostadsbyggandet var ned 3% i Danmark och 7% i Norge under 2024. Året innan var minskningen 12% i Danmark och 11% i Norge. Under 2025 väntas aktiviteten i Danmark öka (+1-2%) medan ökningen i Norge väntas vara 7-8%.

TCM:s tillväxtstrategi går ut på att uppvisa tvåsiffrig årlig tillväxt på kort till medellång sikt. Bolaget siktar på att växa samtliga varumärken, marknader och säljkanaler.

Samtidigt som bolaget växer är ambitionen att leverera en stark lönsamhet och goda kassaflöden. TCM uppger även att de fortsätter att leta efter förvärv, primärt i Skandinavien. Att TCM har en bred produktportfölj med kökslösningar i flera olika priskategorier är en styrka. Bolaget kan då attrahera kundgrupper med olika preferenser.

I Danmark har TCM ett stort återförsäljarnätverk genom sina olika varumärken:

• Svane Køkkenet och Tvis Køkkener har egna varumärkesbutiker som nästan uteslutande drivs av franchisetagare.
• Nettoline säljs genom både franchisetagare och oberoende återförsäljare.
• AUBO (som förvärvades 2023) distribueras genom fristående butiker och shop-in-shops.

TCM äger alltså inte butikerna direkt, men står bakom koncept, sortiment, marknadsföring och affärssystem. I Norge drivs återförsäljarnätverket på ett liknande sätt. Att TCM har minskat beroende av den danska hemmamarknaden är positivt.

Tabellen nedan visar hur andra bolag med exponering mot bygg och renovering har utvecklats de senaste åren.

I samband med bokslutet varje år så presenterar ledningen i TCM en prognos för kommande räkenskapsår avseende omsättning och justerad Ebit (exklusive engångskostnader).

Utgår vi från mitten av intervallet, så brukar TCM överträffa omsättningsprognoserna. På resultatnivå har det varit lite mer volatilt över tid.

Prognoser och värdering

För 2025 skissar vi på att TCM når i mitten av det guidade intervallet både vad det gäller omsättning (1325 Mkr) och marginal (7,9%). 1325 Mkr i omsättning motsvarar 10% tillväxt jämfört med 2024 och väntas drivas av en återhämtning på marknaden i takt med lägre räntor samtidigt som Celebert väntas konsolideras från andra halvåret. Ledningen ser också återhämtningspotential inom projektsegmentet under andra halvåret.

Kommande år skissar vi på 6-7% årlig tillväxt, vilket är lägre än bolagets mål om att uppvisa tvåsiffrig tillväxt. Framöver skissar vi på att rörelsemarginalen stärks till 8,5% under prognoshorisonten.

Använder vi en multipel på 9 gånger rörelsevinsten (EV/Ebit) finns 35% uppsida på sikt. Kan TCM nå sina finansiella mål och ha en rörelsemarginal kring 10% så är uppsidan stor (se optimistiskt scenario). Risken är att prispressen ökat och att marginalerna pressas likt Nobia (pessimistiskt scenario).

TCM har uppvisat god tillväxt över tid i kombination med bra marginaler. De senaste åren har varit utmanande både för TCM och svenska konkurrenten Nobia.

Det finns tecken på vändning och 2024 var omsättningen i stort sett oförändrad organiskt (-0,5%). 2025 väntar sig TCM en tillväxt på 10% och marginalförstärkning. Skuldsättningen är inte låg men hanterbar.

Att bolaget har en tydlig huvudägare i Jan Hummel och Paradigm Capital är ett plus.

Relativt Nobia så framstår TCM som ett betydligt mer välskött företag. Vi gillar TCM klart mer med bättre tillväxthistorik, marginaler och balansräkning. För investerare som vill ha exponering mot bygg/renovering och inte räds skuldsättningen kan TCM vara ett alternativ. Vi sätter ett köpråd.