Swedbank: Ett fynd trots motvind med bolånen

Här är två färska datapunkter som inte är särskilt bra för storbanker som Swedbank (204,60 kr):

1. Ingen tillväxt för bolån. Jämfört med senaste decenniets årliga tillväxt på 5-10% har de höga räntorna och den tröga bostadsmarknaden pressat ned tillväxten under 1%, se grafen till vänster nedan. Kommer lägre räntor ge ny fart eller inte?

2. Storbankerna tappar marknadsandelar. Nya uppstickare försöker locka över mer aktiva kunder och hushåll med lägre belåningsgrad. Storbankerna blir det huvudsakliga alternativet för den stora massan som inte kan eller ids pressa räntorna genom att byta bank. Se diagrammet till höger nedan, som visar att storbankerna som grupp tappat marknadsandelar. Mer detaljer finns i artikeln länkad bredvid.

För just Swedbank är det här extra otrevliga nyheter eftersom det är den mest bolåneexponerade av storbankerna. 56% av Swedbanks lånebok utgörs av bolån medan det så kallade räntenettot, som inkluderar samtlig in- och utlåning till hushåll och företag, står för 69% av de totala intäkterna.

Utöver att vara den mest bolåneexponerade banken har Swedbank den baltiska marknaden som relativt stor spelplan. Den baltiska bankaffären står för ungefär en tredjedel av koncerns totala vinster.

Marginalerna väntas falla

Bankernas räntenetto har stigit kraftigt i spåren av de högre räntorna. Rent tekniskt är det marginalerna på inlåning som ökat kraftigt, medan marginalerna på bolån i stället pressats ihop. Banken tjänar alltså storkovan på de pengar som ligger och skräpar utan ränta på olika transaktionskonton. Men i mångt och mycket kan man nog betrakta båda dessa ben av räntenettot som en helhet.

Risken är förstås att samma faktorer som fick räntenettot att explodera när räntorna steg, nu kommer leda till ungefär det motsatta på vägen ner.

Analytikerna som följer banksektorn har börjat ta viss höjd för en normalisering framöver. Jämfört med toppåret 2023 då Swedbank redovisade ett räntenetto på 50,9 miljarder kronor tippar nu analytikerkåren att den siffran faller till 43,4 miljarder under 2026. Det är en total minskning med 15%, även om det fortfarande är långt kvar till nollränteårens cirka 25 miljarder.

Börsen skeptisk

Börsen verkar ta höjd för en kraftigare normalisering än analytikerna. Bankerna, som historiskt ofta värderats kring 10-12 gånger vinsten (P/E) handlas nu runt 7-9 gånger.

I takt med att räntenettot blåsts upp har marknaden alltså satt ett allt lägre värde på bankernas vinster. Ett tydligt tecken på att många investerare inte vågar räkna med att nuvarande intjäning är uthållig över tid.

Risk för miljardbot i USA

Att Swedbank är en av de billigare bankerna kan också hänga ihop med den USA-bot som fortfarande hänger över bolaget.

Nyligen dömdes bolagets tidigare VD Birgitte Bonnesen till fängelse för grovt svindleri kopplat till de uttalanden hon gjorde under 2018-2019 relaterade till misstanken att Swedbank använts för penningtvätt i Baltikum. Swedbank fick 2020 en sanktionsavgift på 4 miljarder kronor av Finansinspektionen.

Men amerikanska utredningar pågår också där processer av likartad kaliber sägs bruka ta omkring 3-5 år. Nu har det gått över fem år så sannolikheten är att ett utfall närmar sig. Danske Bank, som allmänt anses ha haft fler problematiska transaktioner än Swedbank, fick redan 2022 betala 2 miljarder dollar. Det motsvarar närmare 21 miljarder kronor med såväl dåvarande som nuvarande valutakurser.

Städat upp och byggt buffert

SwedbankArtikel

Swedbanks VD om att driva ut demonerna: ”Det är inte en partikonferens”

Efter penningtvättsskandalen kom Göran Persson in som ny ordförande, och kort därefter tillträdde Jens Henriksson som ny VD. Att strama åt rutiner och kontroll i banken verkar stått högt på agendan, av intervjun länkad bredvid att döma.

Däremot har Swedbank inte gjort någon reservering i böckerna för den eventuella USA-boten som alltså riskerar komma. Möjligtvis kan man ändå ana av bankernas ”soliditet” – den så kallade kärnprimärkapitalrelationen – att Swedbank samlat på sig en liten extra buffert.

Swedbank ligger någon procentenhet högre än den starkaste av de övriga bankerna. Lite förenklat så motsvarar 1 procentenhet i det här fallet ungefär 8,5 miljarder kronor. Vi har i våra prognoser tagit höjd för att USA-boten kan landa på mellan 10 miljarder (optimistiskt scenario) och 20 miljarder (pessimistiskt scenario) med 15 miljarder kronor som vårt huvudscenario. Utslaget handlar det om knappt 9-18 kronor per aktie.

Den extra kapitalbufferten och det faktum att banken just nu tjänar runt 30 miljarder kronor årligen efter skatt ger en bra kudde som innebär att även ett större bötesbelopp vore hanterbart.

Vi tror alltså inte man behöver vara överdrivet orolig för USA-processen, även om vi har förståelse för den investerare som helt enkelt föredrar någon annan av de övriga storbankerna. Som aktieplaceringar är storbankerna ändå mer lika än olika.

Grafiken nedan är ett annat sätt att tänka kring värderingen av bankaktier, där vi har ställt deras avkastning på det egna kapitalet i relation till hur det egna kapitalet värderas på börsen. Ju högre upp desto bättre avkastning på kapitalet. Och ju längre åt höger, desto dyrare är aktien.

Mycket hänt på fem år

Den som jämför 2024 (fliken till vänster) med 2019 (fliken till höger) kommer också finna att:

• Alla banker förutom Handelsbanken har kraftigt ökat avkastningen på det egna kapitalet senaste fem åren.
• Handelsbanken har i stället mist sin premiumvärdering och spelar nu tillsammans med Danske Bank i en klart lägre division än övriga storbanker.
• Störst förflyttning har Nordea gjort som gått från urusel till bäst i klassen.
• SEB och DNB har kommit ikapp Swedbank, som tidigare var den bäst presterande banken.

Slutsats

Av de nordiska storbankerna föredrar vi de med högst avkastning i grafiken ovan. Bland dessa är de lite svårare att peka ut någon som uppenbart bättre. Nordea är den stora nordiska bankjätten. DNB den norska banken med mer exponering mot norska sektorer som shipping, olja, gas och fiskodling. SEB är banken med mest företagskunder. Och Swedbank är bolånebanken med rötter i sparbanksrörelsen.

Vi ser risken som stor att just bolåneaffären utvecklas klart sämre framöver än den gjort historiskt – med trögare volymtillväxt, hårdare konkurrenstryck och ett räntenetto som normaliseras. Den som tror på ett sådant scenario bör kanske snegla på någon av de övriga bankerna i stället.

Med det sagt betraktar vi även Swedbank som en helt okej placering från de här nivåerna. P/E-tal kring 8 och direktavkastning runt 8% är inte fy skam. Och även i ett pessimistiskt scenario med stor USA-bot och helt normaliserat räntenetto, så framstår inte nedsidan på några års sikt som särskilt stor – åtminstone så länge vi inte får någon djupare finanskris på halsen. Rådet blir köp.

___________________________

Skribent äger aktier i Nordea