Storytel: Dags för nästa kapitel

Ljudboksbolaget Storytel (177 kr) har uppvisat en fenomenal tillväxt de senaste åren. Tjänsten är nu lanserad på 20 marknader och tre kontinenter världen över. Vi har sedan tidigare ett köpråd på aktien som också återfinns i Börsplus portfölj. Aktien har gett bra avkastning och är upp cirka 60 procent sedan dess.

Förra veckan presenterade Storytel som brukligt intäkterna för det senaste kvartalet. Streamingintäkterna landade på 421 Mkr vilket motsvarar en tillväxttakt på 45 procent jämfört med fjärde kvartalet 2018. Det var något över Storytels egen prognos på 417 Mkr. För helåret 2019 landade streamingintäkterna därmed på drygt 1,4 miljarder kronor. Bolaget meddelade samtidigt att man passerat 1,1 miljoner betalande prenumeranter.

I går höll Storytel en kapitalmarknadsdag där bolaget presenterade nya finansiella mål. Dessa finns i tabellen nedan.

För 2020 är de mest centrala målen:

• Att antalet betalande kunder prognostiseras uppgå till 1,5 miljoner motsvarande en tillväxt på 36 procent.
• Att intäkterna för streamingverksamheten väntas öka med 32–35 procent och landa i spannet 1,9–2,0 miljarder kronor.

Fram till 2023 siktar Storytel att växa antalet prenumeranter med i snitt 40 procent per år. Målet är dessutom att växa streamingintäkterna med i snitt 35 procent per år. Anledningen till att intäktstillväxten väntas bli lägre än prenumeranttillväxten är att ARPU:n (genomsnittliga intäkten per kund) generellt sett är lägre utomlands än i segment Norden.

Marknaden för ljudböcker växer snabbt och var år 2010 värd ungefär 6 miljarder kronor globalt. Mellan 2010 – 2020 var den genomsnittliga tillväxten per år ungefär 20 procent. Under 2020 väntas marknaden vara värd 40 miljarder kronor. Storytel siktar på att omsätta 1,9-2,0 miljarder i år vilket innebär en global marknadsandel på 5 procent. Om vi exkluderar den amerikanska marknaden så väntas Storytel ha en marknadsandel på 15 procent 2020.

Fram till 2030 spår branschbedömare att marknaden kommer växa med cirka 15 procent per år och marknaden för ljudböcker väntas omsätta 200 miljarder kronor om tio år. Marknaden växer alltså mycket snabbt.

90 procent av den svenska befolkningen över 18 år uppger att de lyssnar på någon typ av musik eller radio varje vecka. Drygt 50 procent lyssnar på streamad musik via exempelvis Spotify och 25 procent lyssnar på Podcast. Andelen personer som lyssnar på ljudbok är 13 procent. Det är dock denna kategori som växer betydligt snabbast tillsammans med Podcast.

2019 lanserade Storytel ljudbokstjänsten på 5 nya marknader. Målsättningen för 2020 är att lansera på 1-3 marknader. Lanseringstempot kommer sakta in under året och Storytels strategi är istället att växa på befintliga marknader. Nedan följer en sammanställning på hur många marknader Storytel är verksamma på, hur många abonnenter de har etc. 2019 avser bolagets egna prognos.

Idag är Storytel lönsamma på fem marknader. Nämligen Sverige, Norge, Denmark, Island och Nederländerna. Viktiga faktorer som påverkar lönsamheten är mognadsgrad på marknad, konkurrens och storlek. I Finland, Polen och Sverige tog det drygt tre år för Storytel att nå 50 000 prenumeranter. I Turkiet tog det enbart 15 månader.

Historiskt sett har det tagit mellan 6 månader (Island) – 5 år att nå lönsamhet. Nästa marknader som Storytel förväntas uppnå lönsamhet på, är Ryssland, Polen och Turkiet. Det väntas ske under innevarande år eller under 2021. På prenumerantnivå tar det ungefär 10 månader för att kunden skall bli lönsam.

Tillväxtstrategin framöver handlar både om att växa på befintliga marknader vilket är huvudfokus 2020. Men även lansering på nya marknader samt förbättra existerande produkter och även lansera nya produkter. För något år sedan lanserade bolaget Storytel Reader, som är en läsplatta för e-böcker. Att sälja hårdvara är kanske inte superattraktivt, men faktum är att kunderna som även köpt Storytel Reader har en betydligt högre kundlojalitet enligt ledningen.

I januari 2019 förvärvade Storytel tjänsten Ztory, som är en prenumerationstjänst för exempelvis morgontidningar och tidningsmagasin. Detta är ett annat exempel på en tjänst som bidrar till hög kundlojalitet och differentiering för Storytel.

2019 avslutades med 1,1 miljoner betalande abonnenter. Segment Norden står för 85 procent av intäkterna. Här är ljudboksanvändandet betydligt högre än på bolagets andra marknader. Även genomsnittliga intäkten per kund (ARPU) är högre och uppgick till 154 kr i senaste kvartalet. Intäkten per kund har stigit sedan momsen sänkts från 25 till 6 procent samtidigt som priserna i stort är oförändrade.

Senast vi skrev om Storytel hade bolaget en tvist med Bonnier. Men denna är nu löst.

På fredag den 17 januari försvinner över 1000 engelskspråkiga titlar från förlag inom Penguin Random House. Detta har Storytel, märkligt nog, inte kommunicerat till aktiemarknaden.

Bolagets andra segment, Non-Nordic eller Övriga länder som vi kallar det, står för resterande 15 procent av streamingintäkterna. Det segment förväntas växa med tresiffrig tillväxttal (över 100%) under kommande år enligt ledningen. Storytel har under året lanserat tjänsten på stora marknader som Tyskland, Brasilien och Sydkorea.

Ett annat budskap från gårdagens kapitalmarknadsdag var att Storytel under året kommer byta redovisningsprincip där bolagets immateriella tillgångar aktiveras i balansräkning. Detta har bolaget pratat om en tid, så det är egentligen inga nyheter.

Idag kostnadsför Storytel utgifter direkt över resultaträkningen. Ett viktig sak är dock att ljudböcker ofta har en ganska lång förväntad livslängd. Bolaget kommer framöver att kapitalisera både kostnader för produktion av ljudböcker och e-böcker samt en del av forsknings- och utvecklingskostnaderna. Konkret innebär de rörelseresultatet kommer att att förbättras. Bolaget redovisar nu enligt K3 och kommer på sikt troligtvis att gå över till IFRS.

I höstas genomförde Storytel en refinansiering och utökade sina krediter till 500 Mkr. Bolagets tillväxtstrategi känns helt rätt, men kostar ju en hel del. Det är därför sannolikt att Storytel kommer behöva ta in nya pengar för att kunna upprätthålla tillväxttakten under kommande år. Hösten 2018 gjordes en riktad emission på 500 Mkr (kurs 115 kr) till institutioner. Kanske är det snart dags igen? Det brukar vara bäst att ta in kapital när man “kan” och inte när man “måste”.

2020 räknar vi med att Storytel växer streamingintäkterna med 36% till 1960 Mkr. Det är inom bolagets prognosintervall (1,9 – 2,0 miljarder). Samtidigt tillkommer intäkter på ungefär 450-500 Mkr från förlagsverksamheten.

Lönsamhetsmässigt räknar vi med att rörelsemarginalen förbättras, dels genom skalfördelar men även den nya redovisningsprincipen. Använder vi oss av en multipel på 3,5x EV/Sales finns en uppsida på cirka 30 procent ett par år ut. Kanske ska Storytel värderas högre än så?

Samtidigt ser Storytel spännande ut på lång sikt. Idag är börsvärdet 10 miljarder kronor. Givet att Storytel kan upprätthålla tillväxttakten framöver så är uppsidan fortsatt stor. Det finns få bolag som över tid kan växa med såpass höga tillväxttal. Uppsidan i det optimistiska scenariot är med andra ord stor.

I den andra vågskålen finns en ökad konkurrens, risk för att Storytel tappar betydelsefulla förlag och titlar samt att tillväxttakten bromsar in (pessimistiskt scenario).

Nedan finns hur några andra streamingbolag värderas. Den amerikanska jätten Netflix värderas av förklarlig skäl högt. Spotify som är noterat i USA värderas faktiskt lägre än Storytel sett till EV/S-multiplar. Är det verkligen rimligt?

Börsplus slutsats

Storytel är ett spännande tillväxtbolag och de långsiktiga utsikterna är ljusa med en strukturellt växande marknad. Aktien har gått starkt sista månaderna och vi upplever att förväntningarna är relativt höga. Kanske behöver bolaget ett år på sig att växa in i värderingskostymen?

2020 är bolagets målsättning att dra ned på lanseringstempot något och försöka växa mer på befintliga marknader. Det är kanske helt rätt. Samtidigt finns risken att aktiemarknaden inte kommer uppskatta den tillfälligt långsammare lanseringsplanen och att bolagets tillväxtstory ifrågasätts.

Vi sänker vårt råd till neutral och säljer våra aktier i Börsplus Portfölj. Avkastningen blev 60 procent.