Stendörren: Åter mot expansion

Stendörren (191,60 kr) är ett fastighetsbolag med fokus mot lager/logistik och lättindustri i främst Stockholmsområdet. Värdet på bestånedet uppgår till drygt 13 miljarder kr.

Stendörren knoppades av från Kvalitena 2015 och har sedan dess vuxit förvaltningsresultatet per aktie med imponerande 10% per år.

Ägarlistan domineras av EQT som äger 41% av bolagets aktier men kontrollerar 58% av rösterna genom en fastighetsfond.

90% av beståndet finns i Mälardalen. Resterande finns i Danmark, Göteborg, Finland och Norge. 

Stendörrens affärsmodell är att förvärva högavkastande fastigheter i bra lägen. Stendörrens fastigheter är bokförda med 6,5% direktavkastning. Bolaget köper främst enskilda fastigheter snarare än portföljer. Det ska finnas en plan för att förvaltningsorganisationen ska kunna göra något bra med de specifika fastigheter man köper. 

Stendörrens finansiella mål är:

• 12% avkastning på eget kapital
• 15% årlig ökning i substansvärde över tid
• Räntetäckningsgrad över 2x
• Långsiktig soliditet om 35% och aldrig under 20%.

Stendörren ser i vårt huvudscenario ut att klara skuldsättningsmålen med ganska bra marginal framåt. Bolaget kan nu öka på förvärvstempot igen framöver.

LÖST COOP-VAKANSEN

StendörrenAnalys

Stendörren: Fokus på klassisk förvaltning

När vi för ett år sedan senast skrev om Stendörren hade bolaget en stor annalkande vakans om 9% av hyresvärdet då största hyresgästen Coop sagt upp hyresavtalet för sitt centrallager för skafferivaror i Upplands-Bro. I vintras träffade Stendörren ett hyresavtal med Fortifikationsverket för fastigheten som löper sex år. Fortifikationsverket tillträder 1 oktober. Fortifikationsverket ska betala 74 Mkr exklusive tillägg. Coop verkar ha betalat cirka 10 Mkr mer.

Givet det segment Stendörren befinner sig i borde bolaget ha en viss konjunkturkänslighet. Bolagets hyresavtal är dock långa och ingen hyresgäst utöver Fortifikationsverket står för mer än 2% av hyresvärdet.

STOR BYGGRÄTTSPORTFÖLJ

En viktig del av Stendörrens värdeskapande är fastighetsutveckling. Ofta ingår det exempelvis byggrätter med de fastigheter bolaget förvärvar. För närvarande har Stendörren 641 000 kvm i outnyttjade byggrätter vilket kan ställas mot bolagets nuvarande uthyrbara yta på 808 000 kvm.

Det kan exempelvis handla om att bygga en ny uthyrbar lagerlokal på en onödigt stor parkeringsplats på en befintlig lagerfastighet. Jackpoten är dock när kommunen ändrar detaljplanen från industri till bostäder. Ett exempel på detta är Lugnets industriområde som förvandlades till Hammarby Sjöstad. Potentialen i fastighetsvärdet ökar ofta kraftigt när marken omklassificeras på detta sätt. En annan positiv effekt är att utbudet av logistiklokaler i bra lägen sjunker ju mer av denna mark som omplaneras till bostäder vilket trycker upp hyrorna.

Några konkreta exempel på planerade projekt är bland annat ett bostadsprojekt med totalt 800 tänkta lägenheter mellan Fittja och E4:an söder om Stockholm. Stendörren har även tre riktigt stora logistikprojekt i Upplands-Bro, Södertälje och Flen samt en mängd mindre projekt. Detaljplan finns på plats men inget av dessa är alltså byggstartade än.

I den pågående produktionen har Stendörren för närvarande byggstartade projekt om totalt 53 600 kvm. Dessa bedöms bidra med omkring 75 Mkr i driftnetto och väntas färdigställas under 2024 och 2025. 

HUR SKA STENDÖRREN VÄRDERAS?

I tabellen nedan framgår hur de fastighetsbolag som mest liknar Stendörren värderas. För Emilshus finns endast ett estimat i Factset.

Vi anser att Stendörren med den extra möjligheten till värdeskapande fastighetsutveckling som finns i Stockholm med omnejd förtjänar en viss premie mot NP3 och Emilshus. Vi räknar med P/E 16 som en rimlig värdering för Stendörren.

Vi har i vårt huvudscenario endast räknat med att Stendörren färdigställer sina pågående projekt. I realiteten lär bolagets fastighetsutveckling bli större och därmed öka förvaltningsresultatet än mer än vad vi räknar med. Detta är en extra uppsida.

SLUTSATS

Det har varit några kämpiga år för Stendörren med stigande ränteläge och tapp av den viktigaste hyresgästen Coop. Nu lämnar Stendörren detta bakom sig och växlar åter till en fas av expansion.

Samtidigt som vi gillar det Stendörren gör är värderingen betydligt mindre utmanande än för exempelvis Sagax och NP3. Vi tror att detta är ett bra läge att gå in i Stendörren.