Solid utdelning väntas

Förra veckan noterades Solid Försäkring (61 kr) på börsen efter att knoppats av till aktieägarna i Resurs Holding. Tio aktier i Resurs gav en ny Solid-aktie. Eftersom Afv har Resurs i Afv-portföljen har vi fått ett innehav och grunnar på vad man bör göra med det.

Trots avknoppningen består många band till Resurs och nischbankens ägare, familjen Bengtsson. De förblir största ägare med 28,9% av aktierna i Solid. Resurs samt familjens elektronikhandlare Netonnet är dessutom viktiga partners som säljer Solids betal- och produktförsäkringar.

VD för Solid är Marcus Tillberg som jobbat i bolaget sedan 2002 och varit VD sedan 2013. Han äger aktier för 0,7 Mkr men har även optioner. Det låga ledningsägandet från Resurs går igen i Solid där insiders endast har aktier för 2,5 Mkr. Kanske blir det bättring nu när det går att köpa aktier direkt i Solid.

Solid är verksamma inom så kallade nisch- eller tilläggsförsäkringar. Detta är en mindre del av den 100 miljarder kr stora skadeförsäkringsmarknaden. I hela Norden är de produktkategorier som Solid adresserar värda runt 10 miljarder kr. Bolaget delar in sitt erbjudande i tre segment:

• Trygghet. Främst betalförsäkringar som banken Resurs säljer till sina låntagare. Innebär att försäkringsbolaget betalar ränta och amortering under ett år om låntagaren blir sjuk, arbetslös eller råkar ut för olycka. Kostar 0,40% av lånet, men minst 29 kr och max 247 kr/månad.
• Produkt. För cyklar, hemelektronik, klockor, glasögon med mera. Kompletterar hemförsäkringsskyddet. Exempelvis genom självriskeliminering vid cykelstöld.
• Assistans. Reseförsäkringar som avbokningsskydd som ger pengarna tillbaka vid sjukdom etc. Bilgaranti vid köp av begagnad bil i bilhandeln. Täcker allehanda fel och reparationskostnad. Vägassistans är en annan viktig produkt.

Solid har marknadsandelar på 20% eller mer inom produktförsäkring, vägassistans och bilgaranti. Sverige dominerar med två tredjedelar av premieintäkterna men delar av erbjudandet finns även i övriga Norden och Schweiz.

Marknadstillväxten är måttlig. För Trygghet ca 4% per år, Produkt ligger kring bara 1% medan Assistans väntas öka 8% per år framöver. Det senare beror till viss del på återhämtningseffekt efter viruskrisen. Den dåliga tillväxten inom Produkt beror delvis på migration av hemelektronikförsäljning från butik till internet. Det är svårare att sälja tilläggsförsäkringar online än i butik.

Viktig partneraffär

Typiskt för tilläggsförsäkringar är att de säljs av partners snarare än försäkringsbolaget. Försäljning sker ofta i samband med nyteckning av ett lån, inköp av bil, prylar eller resa. Av Solids intäkter genereras 85% via bolagets partners, som Resurs Holding, elektronikkedjan Power, Autoexperten och Ticket. 15% av premierna kommer från Solids egna försäljningskanaler – som direktreklam.

Bolaget är beroende av ett mindre antal partners. Här sticker Resurs ut som säljer nästan all betalförsäkring. Hela 46% av Solids premieintäkt 2020 kom via Resurs. Inför särnoteringen har parterna ingått ett 10-årigt avtal om fortsatt samarbete. Annars är partneravtal ofta ettåriga. Totalt står Solids fem största partners för 75% av premieintäkterna (år 2020).

Konkurrensfördelar för Solid verkar vara sådant som produktutformning, tjänster som säljstöd till partners och förmåga att skapa merförsäljning genom att få kunder att förnya sina försäkringar när de löper ut.

Dyra produkter?

Partnerbetydelsen speglas i att Solids enskilt största kostnadspost inte är försäkringsutbetalningar till kundkollektivet utan ersättningen till partners. Av premieintäkten går mindre än en fjärdedel tillbaka i form av försäkringsutbetalningar. Kvoten försäkringsutbetalningar och premieintäkt kallas skadeprocent. En låg skadeprocent ser ut som en egenhet för nischförsäkring med siffror runt en fjärdedel för aktörer som Solid. Snittet för alla svenska skadeförsäkringsbolag, vars huvudprodukt är bilförsäkring, ligger över 70%.

En tolkning är att köparen av nischförsäkring betalar ett relativt högt pris för att trygga sig.

Free float

En attraktion med försäkringsbolag är deras möjlighet att tjäna pengar på förskottsinbetalda premier. Detta är kapital som bolagen får in gratis. Solid har ett placeringskapital på 1,2 miljarder kr. Av det är ca 600 Mkr investerat, främst i obligationer och endast 6% i aktier.

Den korta löptiden på nischförsäkringar, ofta 1 år, bidrar till att Solid kan investera relativt lite av sitt tillgängliga kapital och att bolaget har kort duration på sin obligationsportfölj. Detta innebär att portföljen inte är särskilt känslig för ökade marknadsräntor. Tvärtom ska Solid ses som en vinnare på stigande räntor.

Historisk och nuvarande lönsamhet

Premieintäkterna har växt ca 5% per år. Resultatet före bidrag från kapitalförvaltning, så kallat tekniskt resultat, har förbättrats av tillväxten och en minskad skadeprocent. Utbetalningar för försäkringshändelser har nämligen minskat från 27,3% av premierna till 24,3% sedan 2016.

Vi har ingen klar bild om detta endast speglar skicklighet eller även andra faktorer. Produktmixen kan spela roll och den har förflyttats något mot Assistansområdet på bekostnad av Produkt. På sistone är det särskilt bilgaranti som sålt bra.

Skadeprocenten (24,3%) plus driftkostnadsprocenten (63,8%) ger en totaltkostnadsprocent på 88%. Solid är nöjda med det och har som mål att behålla nyckeltalet under 90%.

Kapitalförvaltningen har levererat resultat mellan 3 och 32 Mkr per år under perioden (14 Mkr i medeltal). För 2021 ser siffran ut att bli över 40 Mkr – cirka 3% av investeringsbara tillgångar. Detta bidrar till att 2021 kommer bli ett bra år. Vinsten ser ut att bli kring 6 kr per aktie – rensat för ca 10 Mkr i engångskostnader som separationen från Resurs skapar.

Solid utdelning väntas

Bolagets mål är att öka premieintäkten med 4-7% per år organiskt och avkasta över 14% på justerat substansvärde. Givet nuvarande vinstnivå är avkastningen över 20%.

Precis som Resurs avser bolaget att ge en hög utdelning. Minst 50% av vinsten ska delas ut från och med 2022 års resultat. Det pekar på uppåt 5% i direktavkastning.

Är aktien köpvärd?

Solid har en del tillväxtinitiativ på gång. Dessa handlar mycket om att bredda partnerskaran. Det arbetet får kanske extra inspiration av särnoteringen men den stora bilden är att separationen sker av mer finansiella än operativa skäl. Värderingsskillnaden mellan försäkringsbolag och nischbanker som Resurs är stor. Försäkringsbolagen i tabellen värderas till i snitt p/e 20, exklusive Solid. Resurs har ett p/e på 8.

Det finns alltså en väsentlig uppvärdering på radarn om Solid ska värderas ett vanligt försäkringsbolag. Detta är ihop med utdelningen huvudargumenten för aktien. Vi tror däremot inte att vinstutvecklingen kommer att bli slående stark givet låg tillväxt i branschen, redan god kostnadskontroll i Solid och att kostnaderna ökar runt 5 Mkr som noterat bolag.

Det är inte direkt fel att äga aktien givet förutsättningarna. När Afv laborerar med en vinstvärdering på p/e 13 så finns en godkänd uppsida. Men det är svårt att sia kring hur börsen kommer se på saken. Kopplingen till nischbank och privatlån är stor och utan tydlig förväntad vinsttillväxt kan värderingen förbli låg. Vi sätter en neutral stämpel och lutar mer åt att sälja vårt miniinnehav ur Afv-portföljen än att öka till en full post.