Sitowise: Billig finsk byggkonsult

Sitowise (4,18 EUR) är en finsk teknikkonsult med fokus mot byggnader och infrastruktur. Bolaget skapades 2017 som en fusion mellan bolagen Sito och Wise. Bolaget har drygt 2 200 anställda och är framförallt verksamma i Finland men har även viss närvaro i Sverige.

Största ägare är finska PE-firman Intera med 14% av aktierna. VD Heikki Haasmaa äger aktier för 0,3 MEUR.

Sitowise rapporterar fyra affärsområden. I grafiken nedan framgår hur omsättningen fördelar sig mellan dessa.

Inom Buildings och Infrastructure återfinns framförallt byggrelaterade konsulttjänster i Finland. Affärsområdet Sweden består av liknande tjänster i Sverige. En del omsättning rapporteras dock från svenska kunder i andra affärsområden än Sweden.

Inom segmentet Buildings är fördelningen mellan renovering och nyproduktion ganska jämn. Bostäder och samhällsfastigheter verkar vara viktiga fastighetstyper.

Sitowise finansiella mål är:

• Tillväxt: Över 10% per år inklusive förvärv.
• Lönsamhet: Lägst 12% justerad Ebita-marginal.
• Skuldsättning: Max 2,5x Nettoskuld/Ebitda, temporära avsteg kan göras med hänsyn till förvärv.

EGNA PRODUKTER

Inom Digital Solutions återfinns IT-relaterade konsulttjänster. Här redovisas även två förvärvade bolag med egna produkter, Bitcomp och Infracontrol. Dessa stod i fjol för cirka en tredjedel av digital solutions omsättning.

Bitcomp förvärvades i fjol och är ett finskt bolag som säljer mjukvara till skogsägare. Bland annat handlar det om analys av satellitfoton för att kunna upptäcka behov av olika åtgärder i skogen. 2021 omsatte Bitcomp 5,6 MEUR och hade en rörelsemarginal på 5,6%.

Infracontrol är ett svenskt bolag som erbjuder mjukvara till infrastrukturägare. Viktiga funktioner är automation, ärendehantering, driftövervakning och trafikledning. Bolaget omsatte 2021 79 Mkr och hade en rörelsemarginal om 7,7%.

I samtal med Afv uppger CFO Hanna Masala att planen är att framöver försöka växa Bitcomp och Infracontrol utanför deras respektive hemmamarknader.

Poängen med att Sitowise har en affär med egna produkter är att dessa ska kunna understödja resterande verksamhet genom att agera inkörsport till nya kunder.

HÖGT FÖRVÄRVSTEMPO

En viktig del av Sitowises strategi är att växa genom förvärv. Tempot har varit ganska högt. De tio senaste åren har Sitowise med föregångare genomfört mer än 60 förvärv.

I fjol förvärvades sex bolag med en sammanlagd omsättning om 17,9 MEUR. Prislapp för enskilda förvärv anges inte, men totalt betalade Sitowise 32,6 MEUR för 2022 års förvärv vilket motsvarar P/S 1,8. Det är nästan dubbelt så högt som hur Sitowise själva värderas. Vi tror dock att en stor del av förvärvspriset var för produkt-bolaget Bitcomp. Oavsett hur detta förhåller sig verkar det inte som att man får någon större utväxling på förvärven i form av multipelarbitrage. Tanken är att förvärven ska växa koncernens närvaro i Sverige samt komplettera med intressanta kompetenser.

Sitowise heläger merparten av dotterbolagen. Att utvinna synergier verkar vara en av bärande del av ledningens plan för att lyfta koncernens lönsamhet.

Med tanke på att koncernen i dagsläget är ganska liten (cirka 2 200 medarbetare) borde det finnas goda marknadsförutsättningar för fortsatt förvärvsdriven tillväxt.

Dock ligger bolaget just nu strax över sitt skuldsättningsmål. Belåningsgraden är 2,6x Ebitda jämfört med målbilden att inte gå över 2,5x. Detta talar för att förvärvstempot kan bli något lägre den närmsta framtiden.

SÅ SLÅR DÅLIG BYGGKONJUNKTUR

Sitowise är tungt exponerade mot byggsektorn. En viktig fråga är därför hur en svag byggkonjunktur slår mot bolaget. Vi har ingen längre finansiell historik att luta oss mot. I bolagets noteringsprospekt anges dock intressant data om hur finska marknaden utvecklats sedan 2005. Intressant var att den finska marknaden för byggnads- och infrastrukturkonsulter under perioden aldrig krympt två år i rad. Ett typisk bottenår verkar vara -3% i marknadstillväxt.

Sentimentet runt bygg- och fastighetssektorn är förvisso väldigt svagt just nu men det är inte självklart när den fulla effekten av detta inträtt för Sitowise. Bolaget menar att 2022 års siffror är pressade av svag byggkonjunktur. Enligt researchfirman Euroconstruct var 2022 faktiskt ett ganska bra byggår i både Sverige och Finland. För i år och några år framåt spår man viss avmattning om än inte så dramatisk.

Den stora exponeringen mot infrastruktur och offentlig sektor samt renovering borde tala för en mjukare landning för Sitowise. Viss exponering mot bostäder väger i den negativa vågskålen.

Detta sammantaget tycker vi talar för viss motvind framöver. Vi har räknat med att det får en milt negativ effekt för Sitowise.

Den höga skuldsättningen skulle kunna bli problematisk i ett scenario då bolagets lönsamhet försämras kraftigt. Vi bedömer dock inte detta som ett särskilt sannolikt scenario.

SÅ VÄRDERAS LIKNANDE BOLAG

I tabellen nedan framgår hur några liknande bolag värderas.

Sitowise är bland de billigaste i vår jämförelse. Värt att nämna är att Projektengagemang som är det lägst värderade bolaget i jämförelsen är inne i en turn around-fas. Deras vinstprognos är nog extra osäker.

HUVUDSCENARIO

Nedan listas de antaganden som vi baserat huvudscenariot på.

• Tillväxt: Vi räknar med lite svagare tillväxt inom vår prognosperiod. Då är inga förvärv inräknade. Vår prognos är betydligt lägre än den historiska organiska tillväxten men återspeglar svagare byggkonjunktur.
• Lönsamhet: Den svaga byggkonjunktur försvagar lönsamheten något i år och nästkommande år. Vi räknar sedan med att lönsamheten sedan återhämtar sig till 10% 2025.
• Värdering: 10x EV/Ebita är en tänkbar multipel för Sitowise och viss rabatt mot sektorn (11,9x).

SLUTSATS

Efter de senaste årens utförslöpa ser aktiens värdering nu inte alls särskilt utmanande ut. Insiders verkar tycka aktien är köpvärd här. Aktien tillhör nu de billigare inom den nordiska teknikkonsultsektorn. I en sådan jämförelse ska man dock ha med sig att exponeringen mot byggnation och Finland gör att man kan tänkas påverkas hårdare av makromotvind.

Vi tror inte att det finansiella utrymmet kommer tillåta förvärv i någon större omfattning framöver.

Den primära risken i Sitowise är som vi ser det att svagheten inom byggkonjunkturen kraftigt kan komma att försvaga lönsamheten. I vårt huvudscenario räknar vi med att lönsamheten kommer vara något försvagad de kommande åren. Vi har dock inte räknat med att effekten blir särskilt stor eller långdragen.

Det behöver inte vara fel att köpa Sitowise vid den här nivån. Vi passar dock med förhoppning om bättre köptillfällen framöver.