Sedana Medical: Dags att vakna

Sedana Medical (22,70 kr) utvecklar och säljer den medicintekniska produkten Sedaconda ACD (Anaesthetic Conserving Device) som i kombination med läkemedlet Sedaconda används för nedsövning av patienter via inandning (inhalation).

Traditionellt sövs patienter oftast intravenöst (via blodet). Fördelarna med inhalerad form är färre biverkningar samtidigt som patienterna vaknar fortare och kan därmed lämna sjukhuset snabbare efter genomförd operation.

Största ägare med 10,9% är investmentbolaget Linc med Bengt Julander i spetsen som tillsammans med Ola Magnusson och Sten Gibeck var med och grundade Sedana 2005 då de förvärvade teknologin från amerikanska Teleflex Inc. 2017 noterades Sedana på börsen. Huvudkontoret ligger i Stockholm och bolaget har idag cirka 90 anställda, inklusive cirka tio konsulter.

Johannes Doll är VD sedan hösten 2021 och var dessförinnan operativ chef på läkemedelsbolaget Orexo. Doll äger aktier för 2,7 Mkr (0,12% av aktierna). Dansken Claus Bjerre är ordförande sedan 2023 och har suttit i styrelsen sedan 2021.

Sedanas målsättning är att göra bolagets teknik till standardbehandling för intensivvårdspatienter. Efterfrågan av bolagets produkter ökade under pandemin då antalet IVA-patienter världen över sköt i höjden.

När pandemin bröt ut 2020 dubblerades försäljningen till 142 Mkr. 2021 växte Sedana 16% i lokala valutor. 2022 klingande pandemin av och antalet covid-patienter minskade samtidigt som de rådde personalbrist i vården på bolagets största marknader. Försäljningen för Sedana sjönk med 23% (28% i lokala valutor).

Tyskland – största marknad

2023 steg omsättningen totalt 25% inklusive valutaeffekter (16% organiskt). Och första halvåret 2024 var tillväxten 20% (19% organiskt). Bolagets klart största marknad är Tyskland som står för cirka två tredjedelar av koncernens försäljning.

Under 2023 nådde försäljningen i Tyskland en penetration som motsvarade cirka 12% av marknadspotentialen jämfört med 10% året innan. I vissa regioner i Tyskland var penetrationen över 20%.  I dagsläget använder cirka 900 intensivvårdskliniker i Tyskland Sedana Medicals produkter. Sedana säljer främst genom egen säljorganisation. Penetrationen på direktmarknaderna utanför Tyskland var under 2%. Det finns med andra ord stor tillväxtpotential på sikt.

Koncernens finansiella mål för 2024 är att uppnå en organisk försäljningstillväxt på 14-18% samt nå break-even på Ebitda-nivå för verksamheten utanför USA. På sikt är målsättningen att nå en rörelsemarginal före avskrivningar (Ebitda) på 40% när bolaget nått en stabil position i USA. Givet att bruttomarginalen på koncernnivå ligger omkring 70%, så är det nog inte en omöjlig nivå. Men då krävs stark tillväxt och lyckosam lansering i USA.

Godkännande i 18 länder

Sedana har idag marknadsgodkännande i 18 europeiska länder för inhalationssedering i intensivvård. I Europa uppskattar Sedana att den årliga marknadspotentialen uppgår till 3-4 miljarder kronor. Det baseras på att en miljon intensivvårdspatienter behöver mekanisk ventilation och sedering årligen.

Marknadspotentialen i USA är 10-12 miljarder jämförelsevis. Där baseras antaganden på två miljoner intensivvårdspatienter, samt 10-20% högre prisnivåer i USA.

I USA finns totalt över 100 000 IVA-platser vilket innebär är den är klart störst sett till marknadspotential. I Tyskland finns cirka 20 000 IVA-platser jämförelsevis.

Under våren 2024 slutförde Sedana patientrekryteringen till bolagets två fas 3-studier i USA. Det är en så kallad kombinationsregistrering av bolagets medicinteknikprodukt Sedaconda ACD och läkemedlet Sedaconda (isofluran). De två studierna är identiska och syftar till att bekräfta effekt och säkerhet av inhalerat isofluran som är administrerat via Sedaconda ACD jämfört med intravenös sedering med den nuvarande standardbehandlingen propofol.

Studiedata under andra halvåret

De två studierna i USA består av 235 patienter vardera. Den första patienten rekryterades i april 2022. Studierna utförs av 31 kliniker i USA. Designen av studierna i USA liknar Sedanas tidigare så kallade Sedacondastudien (SED001) som genomfördes i Europa 2017–2019 och resulterade i marknadsgodkännande 2021. Planen är att kunna läsa ut studiedata för de amerikanska studierna under andra halvåret 2024.

Givet lyckosamma studieresultat är ambitionen att kunna skicka in ansökan för marknadsgodkännande i USA under 2025. I början av 2023 erhöll Sedana Fast Track Designation (FTD) för utvärdering av isofluran administrerat via Sedaconda ACD-S av amerikanska läkemedelsmyndigheten FDA i USA. Kort och gott innebär det en snabbare väg till marknadsgodkännande. Granskningstiden uppgår vanligtvis till tio månader för FDA.

Ambitionen är att genomföra en kommersiell lansering under 2026. Sedanas strategi är att genomföra lanseringen i egen regi i USA. Sedana har dataexklusivitet och marknadsskydd för Sedaconda (isoluran) till 2031. Sedana har ett antal viktiga patent som köper till 2035-2037.

Tyska bolaget Technologie Institut Medizin (TIM) har utvecklat ett alternativt leveranssystem för inhalationsläkemedel kallat Mirus. TIM verkar inte haft några större kommersiella framgångar. Sedana har ensamrätt att marknadsföra sedering med gas (isofluran) inom intensivvård.

Positivt Ebitda i Q1 exklusive USA

Första halvåret 2024 ökade Sedana försäljningen med 20%. Den organiska tillväxten var 19% jämförelsevis.

Bruttomarginalen var knappt 71% jämfört med 72% första halvåret ifjol. Ebitda uppgick till -14,9 Mkr (-21,4). Exklusive USA var Ebitda -9,2 Mkr (-20,3). Rörelseresultatet var -25,6 Mkr (-32,6). Under första kvartalet 2024 uppvisade Sedana positivt Ebitda på 1,6 Mkr (-10,1 Mkr) exklusive USA-verksamheten. Aktien steg då hela 30% på beskedet.

Förvärv av huvudleverantör

Under juli tecknade Sedana avtal om att förvärva bolagets huvudleverantör Innovatif Cekal (IC) i Malaysia. Innovatif Cekal är en tillverkare av medicintekniska produkter. Bolaget har två kunder, Sedana Medical och ett annat nordiskt medicinteknikbolag. IC producerar Sedanas huvudprodukt Sedaconda ACD samt vissa tillbehör såsom adaptrar. Under 2019-2023 omsatte IC cirka 25 Mkr i snitt per år.

Prislappen landade på 34 Mkr på skuldfri basis och finansieras med bolagets kassa. 75% av förvärvspriset betalas vid slutförande av transaktionen och resterande 25% inom två år. Baserat på utfallet för 2023 motsvarar förvärvet en prislapp på P/E 5,7x och EV/Ebitda 4,3x. Bakgrunden till förvärvet är att Sedana vill få ökad kontroll över leverantörsledet och stärka lönsamheten genom minskad varukostnad och ökad bruttomarginal. Sedana ser potential att öka bolagets Ebitda-marginal med två procentenheter över tid till följd av förvärvet.

Vid halvårsskiftet uppgick Sedanas kassa till drygt 300 Mkr. Det negativa kassaflödet har varit cirka 200 Mkr senaste året.

Prognoser och värdering

2024 räknar vi med 17% tillväxt vilket är i övre delen av Sedanas tillväxtmål (14-18% organisk tillväxt) för helåret i år. Kommande år räknar vi med att tillväxten accelererar till följd av lansering på fler marknader och lanseringen i USA år 2026.

Marginalmässigt räknar vi med -30% i år och 5% i slutet av prognoshorisonten. Mycket beror förstås på hur det går med lanseringen i USA. Osäkerheten gällande estimaten är högre än vanligt och skall ses som räkneexempel.

Använder vi en multipel på 7,5 gånger omsättningen finns 30% uppsida på radarn. Det är i linje med snittet för en rad andra nordiska snabbväxande hälsovårdsbolag.

Skulle Sedanas teknologi bli standard i vården är uppsidan betydande. Den stora risken är att studieresultaten i USA inte blir gynnsamma. Det kan bli en mardröm för aktieägarna då den amerikanska marknaden utgör den stora potentialen för bolaget på sikt (pessimistiskt scenario).

Sedanas teknologi för sedering kan skapa stor nytta med minskade vårdkostnader. Att bolagets två fas-3-studier i USA blir lyckade är helt centralt. Det verkar finnas tydliga kliniska fördelar med exempelvis snabbare uppvaknande jämfört med traditionell intravenös sedering.

På nuvarande meriter är aktien långt ifrån billig. En investering i Sedana handlar mycket huruvida teknologin kan bli standard i vården.