Sdiptech: Hiss eller diss?

Sdiptech är en teknikkoncern inom infrastruktur som förvärvar och utvecklar nischverksamheter. Koncernen består främst av bolag som är specialiserade inom vatten & sanering, kraft & energi, luft & klimatkontroll, transport och säkerhet. Målmarknader för förvärv är i huvudsak Norden och Storbritannien. Huvudkontoret ligger i Stockholm.

Bolaget grundades 2004 av entreprenörerna Ashkan Pouya och Saeid Esmaeilzadeh, då med en tydlig riskkapitalprofil. Men i samband med att bolagets preferensaktier noterades 2015 köpte grundarna tillbaka det mer opportunistiska affärsområdet Venture Management. Grundarna kvarstår dock som huvudägare i det noterade Sdiptech, i vilket man investerar med en “evig ägarhorisont”.

Sedan noteringsåret 2015 styrs bolaget förtjänstfullt av VD Jakob Holm. Sedan 2018 har Sdiptech förvärvat bolag för drygt 3,2 Mdkr, vilket motsvarar en genomsnittlig årlig tillväxt över 22%. Av dessa har sex bolag till ett värde av 1,7 Mdkr förvärvats sedan årsskiftet 2019-2020. Dessutom till fina marginaler. Sdiptechs rörelsemarginal (ebita) har legat runt 15% de senaste åren.

Det höga förvärvstempot har inneburit att koncernen nu har 31 bolag i portföljen. Bolagen kategoriseras in i tre olika affärssegment; Water & Energy, Special Infrastructure Solutions och Property Technical Services. De två förstnämnda omsätter runt 600-700 Mkr vardera och innefattar den absoluta majoriteten av bolagen. Det är 27 bolag som har tagit fram tekniska lösningar för diverse samhällsutmaningar, som exempelvis vattenrening och energilagring. Lönsamheten i dessa bolag är hög. Ebita-marginalen i Water & Energy ligger runt 20%, och i Special Infrastructure Solutions är den 27%.

Det fastighetsinriktade Property Technical Services drar ned helhetsbetyget. Affärsområdet beskrivs som “fastighetstekniska lösningar”, men egentligen handlar det om europeiska hissbolag  med den i sammanhanget låga ebita-marginalen runt 8,5%.

Det var då kanske inte så konstigt att man i våras avyttrade den svenska respektive österrikiska hissverksamheten (sex bolag med en total omsättning på 440 Mkr). Hissförsäljningarna sker via tre olika bolag och inbringar totalt 274 Mkr, motsvarande en genomsnittlig EV/Ebit-multipel runt 11x. Ett inverterat multipelarbitrage då koncernen som helhet värderas till 28x. Å andra sidan förtjänade kanske inte de låglönsamma hissarna en så mycket högre multipel än så.

Ledningen satte genast den nyvunna kassan i spel och köpte Rolec, ett brittiskt bolag som utvecklar och säljer laddningsutrustning för elbilar (både systemmjukvara och -hårdvara). Bolaget omsatte runt 265 Mkr i fjol.

Köpeskillingen landade på 273 Mkr, vilket motsvarar en EV/Ebit-multipel runt 9x som är något över den historiska genomsnittliga förvärvsmultipeln på ett EV/Ebita runt 6x.

Rolec är ett höglönsamt bolag med en rörelsemarginal runt 30%, och man räknar med att bolaget kommer bidra med 80 Mkr i rörelseresultat för helåret 2021. Inräknat uppköpet av det brittiska kylbolaget GAH från slutet av 2020 har man förvärvat sig till en ebita-tillväxt på 130 Mkr. Det är väl över det finansiella målet om en årlig genomsnittlig förvärvstakt om 90 Mkr i ebita. Sdiptech har skruvat upp resultatguidningen och ebita-marginalen väntas hamna inom intervallet 19-20%.

Men man nöjer sig inte där. I mars, strax efter Rolec-förvärvet, tog Sdiptech in 473 Mkr i en riktad nyemission med en teckningskurs på 315 kronor per aktie motsvarande en rabatt om 5,5%. Bland annat Handelsbanken Fonder och Swedbank Robur deltog i emissionen.

Pengarna ska såklart gå till nya förvärv. Sdiptech har gedigna kravlistor för sina förvärvsobjekt. Bland annat vill man att bolagen ska ha rörelseresultat om minst 10-50 Mkr med rörelsemarginaler över 15%.

Sdiptech-aktien har gått urstarkt det senaste året, och är upp hela 280%. Nu handlas bolaget kring ett EV/Ebita på 28,9, vilket är något över treårssnittet runt 26. Det är i linje med förvärvskonglomerat som Lifco (se analys på s.36), och något lägre än exempelvis Beijer Ref och Nibe. Kanske förtjänar den uppgraderade bolagsportföljen en högre värdering än tidigare?

Sammanfattningsvis ser vi ett ganska intressant läge i Sdiptech. Den senaste tidens omdaningar i bolagsportföljen ger en ny lönsamhetsbild för koncernen, samtidigt som man har fyllt på kassan med färska miljoner. Men värderingen är stretchad och det finns inte mycket utrymme för snedsteg.

I vårt huvudscenario räknar vi med med en rörelsemarginal i den högre delen av bolagets guidade intervall och en tillväxt runt 10-15% för prognosåren. Räknat på en EV/Ebita-multipel på 20 (femårssnittet) får vi ingen uppsida.

Det finns dock en chans till ett mer optimistiskt scenario, där bolaget når sina lönsamhetsmål om en genomsnittlig organisk ebita-tillväxt på 5-10% per år och koncernen fortsätter växa med över 20% om året. Skruvar vi upp multipeln till Lifco-nivåer får vi en uppsida på över 60%.

Optimister som lockas av den nya inriktningen gör nog rätt i att köpa en post. Vi inväntar, kanske förgäves, ett bättre ingångsläge.