Scandic: Ur askan i elden

Scandic Hotels (37,70 kr) var illa ute när pandemin härjade som värst. Med en cocktail av kraftiga nedskärningar, tillfälligt sänkta hyror, statliga stöd och kapitaltillskott lyckades bolaget överleva.

Det är först under 2022 som hotelloperatören på allvar återhämtat sig. Sommaren har varit stark och helåret ser ut att närma sig något som kan jämföras med toppåret 2019.

Inhemsk efterfrågan driver

Den interkontinentala turismen från Asien och Nordamerika lyser alltjämt med sin frånvaro, och utan bättring i sikte. I stället är det inhemsk efterfrågan som ligger bakom årets återhämtning där lättade reserestriktioner varit en viktig pusselbit. Troligtvis har det också funnits ett visst uppdämt resbehov.

Det viktiga nyckeltalet RevPAR (genomsnittlig intäkt per tillgängligt rum) var faktiskt högre under andra kvartalet 2022 än samma kvartal toppåret 2019. Som tabellen bredvid visar är snittpriserna nu något högre men beläggningen sämre.

Statliga stöd och hyresrabatter

Fortfarande finns en del stödåtgärder som lyfter siffrorna. Knappt 100 Mkr i direkta statliga stöd betalades ut under andra kvartalet men gäller främst verksamhetsåret 2021. Rörelseresultatet lyfts också ytterligare dryga 100 Mkr från ett avtal med norska staten om att tillhandahålla boende för flyktingar från Ukraina.

Hyresrabatter har minskat kostnaderna med knappt 30 Mkr i kvartalet. Dessa är baserade på de överenskommelser som Scandic träffade med ett antal hyresvärdar under pandemin. De totala hyresrabatterna summerade till uppåt 900 Mkr och gäller framför allt perioden 2020 till 2022. Permanenta hyressänkningar har oss veterligen varit mer sällsynta.

Scandics justerade Ebitda på 1 083 Mkr i andra kvartalet lyfts alltså med över 200 Mkr av tillfälliga faktorer som kommer fasas ut vad det lider. De starka sommarsiffrorna från bolaget bygger således på god operativ utveckling som sammanfaller med tillfälliga stödpengar på toppen.

Rum för tillväxt

Efter en tid med krishantering och överlevnad som primärt fokus börjar bolaget nu blicka mer framåt. Att öppna nya hotell suger kapital och man har därför skjutit ett antal öppningar på framtiden. Men nu börjar det återigen lossna och andra kvartalet var starkt med en nettoökning på hela 1 570 nya hotellrum i framför allt Sverige (Göteborg, Helsingborg och Kiruna) och Danmark (Köpenhamn).

Man kan förstås fundera på tajmingen att öppna nya hotell just nu. För tillfället är marknaden stark men den lär bli tuffare framöver när stigande räntor och skenande elpriser ger mindre pengar i plånboken i privatkundssegmentet.

Samtidigt stiger bolagets egna kostnader för löner, råvaror och räntor. Energikostnaderna är åtminstone delvis säkrade under kommande år. Men övriga poster behöver bolaget kompensera för med högre priser i ett läge där efterfrågan alltså riskerar falla. Här finns väsentlig risk för en dubbelsmocka.

Balansräkningen begränsar

Som värst var nettoskulden uppe i 5,8 miljarder kronor vid utgången av första kvartalet 2021. Vid senaste kvartalet var samma siffra 4,7 miljarder inklusive den konvertibel som emitterades i fjol. Det är fortfarande högt relativt rörelseresultatet som vi tror kan ligga kring dryga miljarden årligen de kommande åren.

Positivt är att vi har två kvartal med starka kassaflöden framför oss. Bolaget har också fått uppskov med närmre 700 Mkr i moms och sociala avgifter. Detta är inbakat i nettoskulden men ska gradvis återbetalas till och med 2027.

Utrymmet för större tillväxtmässiga utsvävningar är ändå begränsat. Det läget kan ändras något om bolagets konvertibellån konverteras till aktier. Konverteringskursen är 43,36 kronor per aktie och vi har i vårt huvudscenario och optimistiska scenario antagit att konvertering sker under 2024 vilket då minskar skuldbördan med 1,8 miljarder men ökar antal aktier med drygt 45 miljoner. Spelar det ut som vi skissar på faller skulden till runt 2,5 miljarder 2024 eller cirka 2,2 gånger rörelseresultatet.

Så värderas hotellbolagen

Tabellen är sorterad från lägst till högst EV/Ebit 2023E

Rabatterad aktie

Scandics aktie är klart billigare än andra större internationella hotellkoncerner. Så har det dock sett ut även innan pandemin, och affärsmodellerna kan variera exempelvis när det gäller eget ägande av själva hotellfastigheterna (Scandic äger inga fastigheter).

Kolumnen längst till höger visar hur mycket hotellbolagen väntas omsätta i år jämfört toppåret 2019. De flesta ligger fortfarande en bit under den nivån. Analytikerna som följer Scandic räknar dock att den svenska hotelloperatören växer med 15% under 2023. Vi har en helt annan vy. Inflationen kommer behöva mötas med höjda rumspriser samtidigt som Europa går in i recession och privatkonsumenters nöjesbudget äts upp av högre räntor och rekordhöga elpriser. Vi ser risk att vinsten faller 2023.

Slutsats

Uppsidan är om 2023 blir bättre än vi tänker oss. Eller om pandemin gjort Scandic till ett betydligt mer motståndskraftigt bolag som klarar en ny svacka utan stora vinsttapp. Det har skett en del insynsköp under våren även om det gäller små belopp. Totalt 2,5 Mkr från sex personer varav 1,0 Mkr av VD Jens Mathiesen.

Får vi däremot rätt i vår tes om fallande vinst 2023 lär inte aktien uppvärderas det närmsta året. Därför ställer vi oss också neutrala till aktien – även om det finns en uppsida kring 35% för den som är långsiktig och kan vänta 2-3 år på bättre tider.