Sats – ett steg upp och två tillbaka

Den andra vågen av Covid-19-krisen har slagit mot samma bolag som hade det besvärligt i våras och ett är Sats. Nordens största gymkedja. Vi synade den aktien, noterad i Oslo, i somras och satte ett köpråd.

Bolaget hanterade nämligen krisen bättre än man kunde vänta sig samtidigt som en normalisering var på väg.

När Sats idag presenterar sitt Q3-rapport står Norge på vippen att återigen stänga landets gym. I Sverige har FHM till skillnad från i våras pekat ut gym som en typ av lokaler som man bör undvika. Utvecklingen under det relativt virusbefriade tredje kvartalet var ändå ett nytt steg mot en normalisering. Alla gym var öppna och intäkter i Q3 var faktiskt högre än samma kvartal i fjol.

I tabellen nedan lyfter vi fram några nyckeltal som Afv ser som extra relevanta. Vi värderar Sats på basis av det justerade rörelseresultatet som inkluderar alla hyreskostnader.

Tesen bakom köprådet från i somras var att Sats normalt tidigare tjänat 10% i (justerad) marginal – och att bolaget kan komma tillbaka dit. Det som krävs är att de danska förlusterna vänds och att Sats kan vinna tillbaka viruskrisens kundtapp.

Som framgår ovan har försäljningsarbetet i Q3 gett bra effekt. Sats lockade nya medlemmar med 2 gratis månader och netto har 25 000 nappat. Det är en bra siffra givet att vi talar om en rätt mogen marknad och en klar premiumprodukt. Detta stärker intrycket från Q2 att krisen inte tagit bort viljan att träna på gym.

Troligen kommer Q4 innebära nytt kundtapp på grund av restriktionerna men underliggande verkar efterfrågan oskadd. Att Sats återigen kan nå 678 000 kunder, som vid nyår 2019/20, känns troligt på sikt.

Det är ett minus att de danska förlusterna inte minskar i Q3 efter Sats sålt ut den sämsta femtedelen av den rörelsen. Resultatutvecklingen i Sverige, som inte syns i tabellen, är inte heller riktigt stark. Minus 25% om man rensar för effekten av att norska kronan tappat i värde. Det kostar lite mer att driva gym idag då antalet deltagare per gruppass är begränsat (fler pass och arbetstimmar krävs) samtidigt som marknadsföringen kostade lite extra.

Men i grund och botten tror vi att om bara kundbasen kan repareras så är det på sikt möjligt för Sats att återställa sina marginaler.

Effekterna av andra vågen viruskris är förstås svåra att säga något säkert om. Hittills har inga gym stängt men det kan ändras vilken timme som helst. Det är oklart vilka stödsystem som Sats då kan ta del av. Bolaget säger att man har likviditet för att klara en nedstängning. Bankerna har också gett tillstånd att skuldsättningen får stiga över 4,25x rörelsevinsten som tidigare var en covenant. Nivån är nu 4,1x. En nyemission ska inte uteslutas trots det. Huvudägare är Altor och norska pensionspengar.

Samtidigt finns möjligheter i krisen. Sats har köpt norska träningsanläggningar med 30 Mkr i omsättning under kvartalet. Troligen riktigt billigt. Det finns en klar möjlighet för starka aktörer att vinna mark. Om inte samma stödsystem kommer på plats nu som i våras, lär det ske utslagning i branschen.

Placerare som ogillar hög risk ska förstås undvika en aktie som Sats. Detta är dock ett exempel på en coronaförlorare som Afv tror kan komma tillbaka. Bolaget är marknadsledande med hållbara konkurrensfördelar. Det finns en efterfrågan på produkten. Än så länge kan man inte direkt koppla smittspridning till just gym. Vi behåller köprådet. I bakhuvudet bör en investerare ha att det kan krävas en nyemission innan det vänder för Sats.