Rugvista: Tillfällig avmattning

RugVista Group (58,60 kr) säljer mattor på nätet i Europa, främst inom mellanprissegmentet. Privatkonsumenter är den största kundgruppen och utgör 86% av koncernens omsättning. Företagskunder, marknadsplatser och övriga står för den resterande delen.

Koncernen grundades 2005 av Hossein Sadr och Ludvig Friberger. Hossein Sadr har ingen roll i bolaget längre men är fjärde största ägare med 7,2% genom Indexon AB. Friberger är inte längre operativ men sitter i styrelsen och är femte största ägare med 4,6% av aktierna. Bolaget har idag knappt 100 anställda. Huvudkontor ligger i Limhamn utanför Malmö.

Rugvista noterades på First North våren 2021 (teckningskurs 125 kr). Riskkapitalbolaget Litorina som var huvudägare vid noteringen har sålt i princip samtliga sina aktier. Största ägare är Madhat AB med 12% som även äger näthandlare som inkClub och Dammsugarpåsar.se samt börsnoterade Haypp Group (säljer snus på nätet). Martin Benckert som är VD för Madhat är ordförande i Rugvista sedan maj 2023. Michael Lindskog har varit VD sedan hösten 2019 och äger 1,4% av aktierna. Tidigare har Lindskog varit Nordenchef på Zalando.

Bolaget har webbsidor på 20 olika språk och försäljning sker till ett 40-tal länder genom varumärkena RugVista (maskintillverkade mattor) och CarpetVista (handknutna mattor).  Koncernen tillverkar inga mattor själv utan de köps in från fabrikerna utan mellanhänder (kallat D2C, direkt till konsument). Produktportföljen består av cirka 30 000 unika mattor.

Sett över fem år har Rugvista uppvisat 13,8% årlig tillväxt i snitt. Tillväxten accelererade under pandemin med 33% organisk tillväxt 2020 och 34% år 2021. 2022 föll omsättningen 13% organiskt medan Ruvgvista växte knappt 3% ifjol.

Målsättningen är att växa 20% organiskt per år. Bruttomarginalen var varit cirka 62% i snitt över fem år. Rugvistas mål är att ha en Ebit-marginal över 15%. Snittet fem senaste åren är 14,3%.

Låga returgrader

Det är få e-handlare som kan uppvisa sådana marginaler. Kombinationen av en direktförsäljningsmodell utan mellanhänder, hög bruttomarginal och låga returgrader (kring 15%) är några skäl. E-handelsbolag som säljer kläder har i regel returgrader på 35-50% jämförelsevis.

Målet är att dela ut upp till 50% av årets resultat. För 2023 landade utdelningen på 1,80 kronor per aktie (1,50) motsvarande 37,4 Mkr (31,2). Utdelningen avskiljs 24 maj 2024.

Mattorna produceras av leverantörer i Indien (handvävda) samt i Turkiet (maskingjorda). De fem största leverantörerna producerade 80% av bolagets orders år 2021. Mattorna levereras fraktfritt till kunderna inom hela EU. Rugvista använder sig av exempelvis Budbee, DHL och UPS.

Nytt lager sommaren 2025

Drygt hälften av bolagets anställda arbetar med lager och logistik. Rugvista har två logistikcenter i Malmötrakten som enligt ledningen i bolaget kan hantera 2-3 gånger så stora försäljningsvolymer som nuvarande nivå. I december 2023 tecknade Rugvista ett nioårigt hyresavtal med Catena gällande ny kontors- och logistikanläggning om 13 700 kvm i Malmö hamnområde. Beräknad inflyttning är sommaren 2025. Rugvista uppskattar att de kommer investera 55-60 Mkr i inventarier och automation fram till lagret tas i drift nästa sommar.

Konkurrensfördelar som Rugvista lyfter fram är ett brett och relevant sortiment, lättnavigerad sajt och prisvärda produkter. Även snabba leveranser är centralt.

Trender kommer och går och det finns viss moderisk på produkterna. Generellt beskrivs produktlivscyklerna däremot som långa.

Vid utgången av Q1 2024 uppgick varulagret till drygt 19% som andel av koncernens omsättning på rullade tolv månader. Bolagets mål är att lagret skall uppgå till 17,5-22,5% som andel av omsättningen på rullande tolv månader.

Stark balansräkning

Kassaflödet från den löpande verksamheten var stark under 2023 och uppgick till 128 Mkr ( -11,7 Mkr). Före rörelsekapitalförändringar var kassaflödet 62,2 Mkr (58,5). Vid utgången av Q1 hade Rugvista en nettokassa på hela 229 Mkr. Bolaget har med andra ord en mycket stark balansräkning.

Konkurrenterna utgörs dels av traditionella återförsäljare som exempelvis IKEA, JYSK och Mio. Eller andra bolag som säljer heminredning. Tyska Benuta är en renodlad konkurrent. Rugvista är fortsatt större än Benuta. Även tyska Home24 är en annan konkurrent. De säljer även heminredning och fokuserar inte uteslutande på just mattor.

Ytterligare en konkurrent är börskollegan Online Brands med deras dotterbolag Cama Gruppen som säljer mattor genom sajten Trendcarpet. Online Brands omsatte 315 Mkr år 2023. Trendcarpet omsätter en bit över 200 Mkr. CamaGruppen hade en Ebit-marginal på drygt 4% år 2022 (11% år 2021).

Ökad konkurrens?

En annan relativt nystartad konkurrent är Mattadirekt som också är en e-handelsaktör. De grundades under pandemin. År 2023 omsatte Mattadirekt 58,5 Mkr med 11% rörelsemarginal.

Rugvistas viktigaste kundgrupp är privatpersoner vilka står för 86% av omsättningen. Därefter kommer företagskunder (cirka 12%) samt Marknadsplatser och övrigt står för resterande del (2%). Norden och de tyskspråkiga länderna är viktiga marknader med runt 20% av omsättningen vardera. Övriga länder står runt 60%.

Mattmarknaden har tidigare uppskattats växa med 3-4% per år. Den europeiska marknaden för mattor på nätet har bedömts växa runt 10-11% årligen och drivs av förflyttning från traditionella mattbutiker till näthandel. E-handelspenetrationen för mattor ligger på 15-20%. Det är lägre än exempelvis kläder (runt 30%) samt hemelektronik (knappt 50%). Det finns med andra ord goda tillväxtmöjligheter långsiktigt.

I tabellen nedan visas utvecklingen för ett antal av börsens e-handelsbolag på kvartalsbasis senaste åren.

Negativ tillväxt i Q1

Onsdagen 8 maj redovisade Rugvista räkenskaperna för årets första kvartal. Omsättningen landade på 176 Mkr och föll 2,4% varav det organiska tappet var 3,5% i kvartalet. Aktien tappade drygt 9% på beskedet.

VD Michael Lindskog beskriver marknaden som utmanande. Det genomsnittliga ordervärdet sjönk till 2957 kronor (3602 kr) och bolaget ser tecken på att den “europeiska konsumenten fortsatt är priskänslig”. Rugvista hade stora skillnader mellan bolagets viktigaste marknader. Norden uppvisade tillväxt medan ett flertal andra marknader i övriga Europa hade negativ tillväxt. Bolagets lågprissortiment kallat Rugvista Essentials som har lägre prispunkt verkar ökat som andelen av totalen vilket pressat det genomsnittliga ordervärdet.

Bruttomarginalen landade på 61,6% (62,6) och sjönk också på grund av försäljningsmixen samt rabatterbjudanden. Marknadsföringskostnaderna som andel av nettoomsättningen för kvartalet var 30,5% (31,6%). Rugvista fokuserar på att försöka andelen organisk trafik. Rörelseresultatet i Q1 var 20,0 Mkr (25,7) med en rörelsemarginal på 11,4% (14,2%). Rörelsemarginalen påverkades negativt av lägre bruttomarginal och lägre försäljning. Rörelsekostnaderna var under kontroll. Rugvista tar en del kostnader för förberedelser inför flytt av lager-, logistik och kontorsanläggning. Fjärde kvartalet och första kvartalet brukar vara de säsongsmässigt starkaste historiskt sett.

Prognoser och värdering

För helåret 2024 skissar vi på 2,5% tillväxt. Kommande år räknar vi att marknaden normaliseras och bättre köpkraft hos konsumenterna borde kunna generera bättre tillväxt. Vi skissar på 5-6% årlig tillväxt. Analytikerkollektivet räknar med 9-11% jämförelsevis. Ur det perspektivet är våra prognoser rätt konservativa.

Marginalmässigt räknar vi med 12,5% i år och 14,0% i slutet av prognoshorisonten. Målsättningen är 15%. Analytikerkonsensus har 15,7% marginal år 2026 jämförelsevis.

Rugvista uppger att de under slutet av Q1 har infört åtgärder för att stärka lönsamheten. Det innefattar bland annat prisjusteringar och kostnadsoptimeringar för driften av bolagets nya e-handelsplattform. VD Michael Lindskog framhäver att bolaget redan sett effekt av dessa initiativ.

Använder vi en multipel på 11 gånger rörelsevinsten finns 30% uppsida på sikt. Skulle Rugvista närma sig tillväxt- (20%) och marginalmål (15%) är uppsidan stor (optimistiskt scenario). Risken är ökad konkurrens och prispress och att nuvarande marginaler helt enkelt inte är uthålliga (pessimistiskt scenario).

Försäljningen i Q1 sjönk något för Rugvista. Lönsamhetsmässigt var det dock ett helt okej kvartal med god lönsamhet. Kortsiktigt finns osäkerhetsfaktorer med en utmanade marknad och svag köpkraft bland konsumenter.

På sikt har Rugvista trender i ryggen med en växande marknad, hög bruttomarginal och låga returgrader som ger möjlighet till fina marginaler.

Insynsägandet är helt okej. Att bolaget har en huvudägare i Madhat som är bevisat skickliga inom e-handel är ett plus i kanten. Likaså den starka balansräkningen som ger finansiell flexibilitet och kanske även möjlighet till något förvärv på sikt. Fokus är däremot i första hand på organisk tillväxt.

Rugvista värderas till rabatt mot flera andra av börsens e-handlare. Kortsiktigt har kursen pressats en hel del med ett kurstapp på drygt 16% sedan årsskiftet. Långsiktigt är vi fortsatt positiva och behåller både köprådet och aktien i Afv-portföljen.