Rootfruit: Sjufaldigas med exotiska snacks

Rootfruit (9,30 kr) är ett litet bolag noterat på Spotlight som vi tidigare skrivit om (sök på Rootfruit i Analysarkivet för att se tidigare analyser).

Bolaget och dess namn är sedan länge förknippat med rotfruktschips men tillverkar sedan 2010 även vanliga potatischips efter förvärvet av Gårdschips. Nyligen adderade Rootfruit ytterligare en produktkategori genom lansering av nyttigare tilltugg som lins- och quinoasnacks.

Givet förutsättningarna som en liten uppstickare bland stora chipstillverkare har Rootfruit lyckats relativt väl. Trender som ett växande intresse för närodlade, ekologiska produkter och småskalig tillverkning bör ha gynnat bolaget.

Omsättningen har växt över tid och uppgår idag till drygt 40 Mkr på årsbasis men det har inte riktigt räckt till för att nå stabil lönsamhet. Bolagets ambition har därför varit att växa omsättningen över 100 Mkr år 2022.

Det uppnår man nu med råge när bolaget beslutat förvärva Exotic Snacks med en omsättning på 230 Mkr. Till skillnad från Rootfruit som har egen tillverkning i Laholm är Exotic Snacks i första hand ett importbolag som importerar nötter och andra snacks.

Majoriteten säljs på lösvikt genom ett färdigt butikskoncept som riktar sig mot dagligvaruhandeln men vissa produkter säljs även på påse. Kontor och lager finns i Länna söder om Stockholm men merparten av Exotic Snacks anställda jobbar ”ute på fältet” direkt mot butikskunderna. Inom lösvikt har bolaget en marknadsandel i Sverige kring 50 procent.

Prislappen för köpet uppgår till totalt 60 Mkr vilket motsvarar ungefär 8 gånger rörelseresultatet före avskrivningar (Ebitda). Av detta ska 40 Mkr betalas i nytryckta aktier och ytterligare 15 Mkr finansieras med en aviserad företrädesemission. Efter förvärvet kommer den grupp privatpersoner som idag äger Exotic Snacks bli största ägare i Rootfruit med 42 procent av aktierna.

Eftersom det handlar om import kräver verksamheten betydligt mindre kapital än Rootfruits befintliga. Men marginalerna är också tunnare. Senaste två åren har Exotic Snacks haft en bruttomarginal kring dryga 30 procent och en rörelsemarginal på skrala 1 procent.

Proforma väntar sig den nya koncernen nå ungefär 280 Mkr i omsättning 2018 och resultatet ska bli positivt under det säsongsmässigt starka andra halvåret.

Vårt intryck av affären är att det är två bolag som på egna ben haft svårt att nå lönsamhet. Det blir alltså extra viktigt att värdet på den sammanslagna summan blir större än de enskilda delarna var för sig.

Rootfruit själva bedömer kostnadsbesparingarna inom framför allt administration och logistik till minst 5 Mkr årligen (full effekt från 2020). Utöver det finns mer försäljningsrelaterade synergieffekter som förhoppningsvis kan realiseras successivt under kommande år. De viktigaste sakerna rent konkret handlar om:

• Ökad butiksnärvaro. Genom förvärvet får Rootfruit tillgång till egen säljkår som gör det möjligt att öka antalet butiksbesök från knappa 200 till över 800 per vecka. Detta är särskilt viktigt för att ta marknadsandelar på ICA där handlarna jobbar mer decentraliserat och Rootfruit traditionellt varit svaga. Bolaget får också bättre kontroll över säljstyrkan jämfört med det gamla externa säljkårsamarbete som nu kan avslutas.
• Mer försäljning till mindre butiker. Med ett betydligt bredare produktutbud efter förvärvet kommer det bli mer lönsamt att rikta sig även mot mindre butiker som omsätter lägre volymer.
• ”Korsförsäljning” internationellt. Exotic Snacks är starkt förankrade i Finland medan Rootfruit har försäljning via distributörer i Finland, Danmark, Norge och Island. Här kompletterar verksamheterna varandra ganska väl och det finns möjligheter att fylla i respektive varumärkes vita fläckar något.
• Samarbeta inom lager och logistik. Bägge lager (Rootfruit i Laholm och Exotic Snacks utanför Stockholm) kan användas som distributionspunkt för att komma närmre kunderna, öka servicegraden och minska fraktkostnaderna.

Alltihopa framstår som ganska rimliga saker och affärslogiken bakom ett samgående är tydlig då bolagen sysslar med likartade (men inte överlappande) produkter inom samma kategori (snacks) men med olika stark närvaro på olika kunder och marknader.

De bedömda synergieffekterna om minst 5 Mkr kan nog vara i underkant. Vi räknar med att bolaget växer i ganska bra fart framöver (8 procent årligen) när det nu finns en del att göra på försäljningssidan. Rörelseresultatet antar vi lyfter med 13 Mkr från en rörelsemarginal kring nollan till 4 procent.

Med en värderingsmultipel om 12 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit) ger det ändå begränsad avkastningspotential i aktien (se huvudscenariot nedan).

För att se större uppsida i aktien behöver rörelsemarginalen lyfta ännu något mer till kanske 6 procent (vårt optimistiska scenario). Det är inte omöjligt men långt mer än de 5 Mkr som bolaget pratar om.

Man bör också ha i åtanke att majoriteten av den nya koncernens omsättning kommer från Exotic Snacks vilket är en verksamhet med i grunden lägre marginaler och sämre tillväxtförutsättningar.

Förvärvet är intressant och ger Rootfruit en bra chans att varaktigt tjäna pengar för första gången sedan bolagets notering. Det är också vad som krävs för att bolaget ska växa in i sin relativt generösa värdering.