Resurs: Den eviga värdefällan?

Resurs (25 kr) är en nischbank med 37 miljarder kronor utlånat till hushållssektorn där blancolån, kreditkort och delbetalningar är huvudsakliga produkter. Merparten är finansierat genom inlåning via sparkonto där man i nuläget erbjuder drygt 2% ränta till sina sparkunder.

Sedan 2017 har Resurs lånebok växt med 54%. Men stadig marginalpress har medfört att bankens räntenetto bara är upp 8% under samma period. Aktien värderas nu kring 6 gånger vinsten (P/E) och har en direktavkastning nära 8%.

Ingen tydlig räntevinnare

Det mesta i bankväg har gynnats rejält av de stigande räntorna. För de fyra storbankerna steg räntenettot under fjärde kvartalet i snitt med 44% jämfört samma period föregående år. Även i Collector, nu mer inriktat mot företagskrediter, var motsvarande siffra 35%. Resurs upplevde dock ingen sådan ökning utan tillväxten stannade på 10% i fjärde kvartalet, vilket till och med var mindre än de 12% som utlåningen växte med.

Sämst var utvecklingen inom Consumer Loans där utlåningen växte med 10% medan intäkterna bara ökade 8%. En förklaring menar bolaget är att de behöver avisera högre räntor i god tid till kunderna. Det är alltså möjligt att siffrorna kan bli bättre under kommande kvartal.

Vi ser likväl en tydlig risk att den fina räntepotential som uppenbart finns i andra låneprodukter riskerar konkurreras bort på den betydligt tuffare blancolånemarknaden. Kanske var det den insikten som fick marknaden att handla ned Resurs-aktien 10% på rapportdagen.

Inom Payment Solutions växte utlåningen med 14% och intäkterna med 20% jämfört samma kvartal föregående år. Något bättre alltså, även om bolaget här påpekar att intäktsmodellen är sådan att man tar betalt av sina detaljhandelspartners på flera olika sätt som inte alltid är kopplade direkt till ränteläget. På gott och ont tycks alltså denna affär mindre exponerad mot marknadsräntorna.

Resurshanteringsproblem

Resurs dras alltjämt med kostnadsproblem. Senaste två åren har K/I-talet, det vill säga kostnaderna i relation till intäkterna, varit runt 42%. Fjärde kvartalet visade på viss bättring och kostnaderna föll från 44,7% till 41,7%. Detta trots att banken haft extra kostnader då norsk kundtjänst flyttats till Sverige för att spara pengar på sikt.

Det stora hoppet är dock det byte av kärnbanksystem som utgör en stor del av bankens hela IT-infrastruktur. Den totala investeringen bedöms uppgå till 500 Mkr men hur mycket som kostnadsförts i resultaträkningen är oklart.

Det nya systemet ska bland annat möjliggöra nya tjänster varav de första bedöms kunna lanseras under första halvan av 2023. När hela plattformsbytet står klart ska det också göra verksamheten mer skalbar och effektiv. De analytiker som följer Resurs räknar med K/I-talet förbättras från dagens 42% till 40% under 2025. Det är dock fortfarande en bra bit från bankens finansiella mål att nå 35% på medellång sikt.

Kreditförlusterna stiger

Under fjärde kvartalet såg Resurs viss ökning av antalet försenade inbetalningar. Detta tillsammans med det försämrade ekonomiska läget medförde att banken skruvade upp bedömningen av förväntade kreditförluster, från 2,1% av låneboken till 2,6%.

Den huvudsakliga reella risken vore dock om vi fick kraftigt ökad arbetslöshet i Norden. Stigande kostnader i hushållssektorn är inte lika problematiskt, tror vi. Även om det just nu är många faktorer som samverkar med stigande räntekostnader, höga energipriser, svag bostadsmarknad och en kostnadsinflation som i många hushåll inte kommer matchas av lika stora löneökningar.

Stark balansräkning

Bra i sammanhanget är att Resurs står välkapitaliserat. Banken har en så kallad kärnprimärkapitalrelation på 14,9% vilket kan jämföras med det regulatoriska kapitalkravet på 9,2%. Ny reglering är dock på gång och man ska nog räkna med att kapitalkravet kan stiga med någon procentenhet eller två framöver, men än har Resurs inte fått något formellt besked i frågan. Bolagets finansiella mål är att ligga 1,5-3,0 procentenheter över myndighetskravet.

Ser man till riskerna i låneboken har Resurs drygt 5,6 miljarder kronor i så kallade Steg 3-lån där en förlusthändelse av något slag skett. Av dessa har bolaget reserverat 2,6 miljarder i förväntade kreditförluster vilket ger en reserveringsgrad på 47%. Den siffran har i Resurs varit relativt stabil över tid med ett femårssnitt på 45%.

Som jämförelse kan nämnas att Collector innan deras stora kreditnedskrivning på 800 Mkr i januari 2020 hade en reserveringsgrad på bara 21%. Efter nedskrivningen steg siffran till 42% och Collector har sedan dess helt uppenbart lagt till sig en mer restriktiv riskhanteringspolicy. Reserveringsgraden har successivt fortsatt stiga till dagens 53%.

Slutsats

Förtroendet för nischbankerna är lågt i allmänhet och för Resurs i synnerhet. Vi ser dock i Resurs inga större risker i låneboken. Reserveringsgraden är hög och balansräkningen stark. Även om en smäll på säg 10% av Steg 3-lånen skulle motsvara 550 Mkr vore det inget ohanterbart givet bankens totala kärnprimärkapital på 5 miljarder. Även i ett pessimistiskt scenario där vi räknar med en sådan nedskrivning och sämre lönsamhet är nedsidan begränsad.

Däremot tycks Resurs ha varit sämre på att parera ny reglering än andra aktörer. I Norge hade bolaget sådana problem under 2019-2021. Nu finns en liknande situation i Danmark där bolaget väntar sig motvind under ett antal kvartal framöver. På temat reglering kan också nämnas att Resurs i juni 2022 fick en bot på 50 Mkr av Finansinspektionen som banken överklagat. I Collector har ett likartat ärende funnits men det skrevs av i oktober 2022 utan ytterligare påföljd.

Resurs ser inte heller ut att vara en lika tydlig räntevinnare som övriga banker. Insiderägandet i banken är klent och inga meningsfulla köp har gjorts trots den låga kursen.

Aktien värderas kring 6 gånger vinsten (P/E). I bokslutet föreslogs en utdelning på 1,07 kronor vilket för 2022 ger en total utdelning på 1,99 kronor motsvarande 8,0% direktavkastning. I vårt huvudscenario väntar vi oss inga underverk utan tänker oss en svacka 2023 men att normaliserade kreditförluster och/eller lägre kostnader kan höja 2025 års lönsamhet till ungefär dagens nivå. Med ett hack högre multipel än dagens finns då en uppsida på 45% i aktien. Vi upprepar köprådet.

___________________________

• Skribent äger aktier i bolaget.