Rejlers tar revansch

Rejlers (135,40 kr) grundades av ingenjören Gunnar Rejler 1942 och har sedan dess letts av Gunnars son och sonson, Jan och Peter Rejler. Sedan 2018 styrs skutan av Viktor Svensson, men röststarkaste ägare är fortfarande Rejler-familjen (se ägarruta längst ned).

Bolaget utför uppdrag inom infrastruktur, industri och byggnad, och brukar således sorteras in bland börsens teknikkonsulter. Störst fokus ligger dock på projekt inom energiområdet. Planen är att rida på den strukturella trenden när en hel värld ställer om till fossilfritt.

Koncernen finns än så länge i tre nordiska länder. Huvuddelen av försäljningen sker i Sverige (60%). Näst på tur kommer Finland (33%), följt av Norge (7%). Planen är att fortsätta på dessa marknader och eventuellt expandera till en ytterligare marknad innan 2025.

REVANSCH FÖR REJLERS

Inte helt oväntat satte corona-pandemin käppar i hjulet för Rejlers tillväxtambitioner. Bolagets omsättning minskade med 8% under 2020. Främst drabbades marknadsområdena Buildings och Industry negativt, medan Energy och Infrastructure var relativt opåverkade. Lönsamhetsmässigt klarade sig bolaget helt okej. Ebita-marginalen landade på 4,7%, delvis förstärkt av statliga stöd runt 15 Mkr för helåret.

Hösten 2020 sålde bolaget även det norska dotterbolaget Embriq, ett IT-bolag med en årlig omsättning runt 400 miljoner norska kr. Bolaget var lite av ett guldägg för Rejlers och såldes till Magnesium Capital för 400 miljoner, motsvarande en EV/Ebit-multipel på omkring 20x. Försäljningen gjordes i syfte att fokusera på Rejlers kärnverksamhet. Det frigjorda kapitalet ska gå till köp av nya bolag.

2021 har bolaget tagit igen fjolårets tillväxttapp med råge. Omsättningen fram till och med Q3 är upp 18,9% jämfört med motsvarande period året innan, delvis stärkt av en handfull förvärv från 2020. Bland de större förvärven finns teknikkonsulterna Geosigma och KANtech , båda verksamma inom samhällsbyggnad, samt konsultföretaget C3K med inriktning på försvarsområdet. Tillsammans har bolagen en årsomsättning på runt 220 Mkr.

Även den organiska tillväxten har förstärkts och ligger för årets första tre kvartal på 8,6%. Såväl debiteringsgraden som antalet anställda har ökat.

NYA FÖRVÄRV I NORDEN

Mer tillväxt lär det bli. Bolaget har levererat på sin förvärvsstrategi och har köpt inte mindre än tre bolag sedan augusti.

Man har delvis prövat lyckan utanför Sverige. Först köpte Rejlers finländska Jets Consulting som är verksamma inom processindustrin. Snart därefter förvärvades den norska VVS-konsulten AJL som ska stärka bolagets erbjudande inom energiområdet. Bolagen är relativt små, med omsättning på 20 Mkr respektive 30 Mkr.

Det senaste förvärvet presenterades i veckan. Det handlar om installationskonsulten Helenius Ingenjörsbyrå som framför allt är verksamma inom VVS och energi i Stockholms- och Uppsalaområdet. Rejlers verkar ha haft span på Helenius en längre tid – bolagen har jobbat nära ihop tidigare och enligt båda parter ska man ha liknande företagskultur. De har 70 medarbetare och 20 underkonsulter och har flera stora projekt på sitt CV, bland annat ombyggnationen av Slussen. Bolaget kommer inkluderas i Rejlers affärsområde Buildings från och med 1 februari 2022.

Bolaget förväntas omsätta runt 100 Mkr i år med en ebita-marginal om drygt 20%. Den initiala köpeskillingen uppgår till 165 Mkr, motsvarande en EV/Ebita-multipel runt 8,3x. 61 Mkr betalas med nyemitterade aktier, resten kontant (104 Mkr). Utöver detta kan det tillkomma tilläggsköpeskillingar om maximalt 50 Mkr, baserat på kommande tre års lönsamhet.

HÖGA MÅL I REJLERS

Rejlers har höga finansiella mål. Planen är att koncernen ska växa 10% om året fram till 2025. Exkluderat för coronaåret 2020 ligger den genomsnittliga tillväxten de senaste åren runt 8%. För innevarande år räknar vi med en tillväxt på 17%. För 2022 räknar vi med en omsättning på nästan 3 miljarder kronor nästa år, motsvarande en tillväxt på 7%.

Bolaget har även ett lönsamhetsmål om att år 2025 kunna leverera en ebita-marginal på 10% över tid. Femårssnittet ligger runt 5%, och på rullande 12 månader strax över det.

VD Viktor Svensson har över åren gjort ett bra jobb med att förbättra effektiviteten hos personalstyrkan. Bolaget levererar en större andel integrerade lösningar för kunderna, och färre timbaserade tjänster. Sedan Svenssons tillträde 2018 har rörelseresultat/årsanställd dubblerats från 19 000 kr till 40 000 kr. I vårt huvudscenario fortsätter denna trend. Vi föreställer vi oss att ebita-marginalen kan stärkas till 7% till 2023.

KURSDUBBLING I OPTIMISTISKT SCENARIO

I ett optimistiskt scenario föreställer vi oss att Rejlers når sina finansiella mål. Tillväxtmålet känns inom räckhåll, men mycket hänger på att bolaget fortsätter hitta bra uppköpsobjekt. De fem senaste åren har den organiska tillväxten legat på svaga 3,8%.

Att nå en ebita-marginal på 10% inom två år känns dock svårare. Större jättar som Afry och Sweco har idag ebita-marginaler runt 8%, och det känns svårt för en mindre aktör som Rejlers att konkurrera med högre marginaler än så de närmsta åren.

Vi stannar vid huvudscenariot och laborerar med en EV/Ebita-multipel kring 14x. I ett sådant case får vi en klen uppsida på drygt 10%. Men i ett optimistiskt scenario ligger en kursdubbling i korten. För långsiktiga och konjunkturtroende investerare kan det vara ett bra köpläge. Vi stannar i ett neutralt råd.