Reapris på kontorsfastigheter

Fabege (118,40 kr) äger fastigheter i Stockholmsregionen. Beståndet består av 89 fastigheter som totalt är värderade till drygt 75 miljarder kronor. Merparten är belägna i Stockholms innerstad och Solna och 84% av hyresvärdet utgörs av kontorsyta.

Största ägare med drygt 15% av kapitalet är ”fastighetskungen” Erik Paulsson som även är största ägare i logistikfastighetsbolaget Catena och det Malmöbaserade fastighetsbolaget Wihlborgs.

VD sedan 2019 är Stefan Dahlbo med lång karriär inom HQ och Öresund. Vi minns honom även som VD under ett par år för det betydligt mindre fastighetsbolaget Byggmästare A J Ahlström.

Fabege rapporterade nyligen utvecklingen för tredje kvartalet. Aktien är ned drygt 20% i år tillsammans med flera andra kontorsfastighetsbolag. Bakom detta ligger oro kring krisen, konjunkturen och den allmänna efterfrågan på nya kontor.

Än så länge är signalerna blandade. På pluskontot finns Fabeges ofta mångåriga hyresavtal som ger stabilitet. Positivt är också att de kontrakt som omförhandlats i år i snitt fått höjda hyror med 19% vilket är starkt och i linje med fjolåret.

Däremot har hyresrabatter om totalt 44 Mkr lämnats till hyresgäster under året. Av detta har 18 Mkr återbetalats till Fabege via det statliga hyresstödspaketet.

Även den mer framåtblickande nettouthyrningen är svårtolkad. Nyckeltalet mäter nettot av kontrakt som tecknats och kontrakt som sagts upp vilket ger en indikation på efterfrågeläget.

Å ena sidan är siffran stabil på +4 Mkr jämfört med -92 Mkr i fjol. Å andra sidan har bolaget haft en del uppsägningar inom fastigheter under utveckling. Vissa kunder har även valt att minska sina ytor. Arbetet med större uthyrningar tar dessutom längre tid och har varit svåra komma till avslut med.

Bakom fjolårets svaga nettouthyrning ligger bland annat den enorma uppsägningen från bolagets fjärde största kund, Skatteverket, som sagt upp sina lokaler om 50 000 kvm i Solna Strand. Just den fastigheten består av tre huskroppar och det verkar finnas planer på att nu anpassa lokalerna till ett flertal mindre hyresgäster.

En annan avflyttning är Lantbrukarnas Riksförbunds (LRF) sedan tidigare aviserade frånträde ur fastigheten Glädjen 12 på Västra Kungsholmen. De handlar om 12 500 kvm kontor som tomställdes när LRF Konsult (numera Ludvig & Co) såldes till riskkapitalbolaget Altor och övrig verksamhet flyttade till LRF:s egna hus i närheten.

Sammantaget har vakansgraden ökat från 6% vid årsskiftet till hela 9%. Antalet fastigheter under ”förädling” där man nu planerar väsentlig om- eller tillbyggnad har under senaste året ökat från 10 till 15 stycken. Totalt värderas dessa fastigheter med åtgärdsbehov till 7,8 miljarder kronor.

I första kvartalet 2021 kan dock vakansgraden tänkas falla något. Då flyttar bland annat Bilia in i nya lokaler i Haga Norra och Choice får tillträde till kontor och hotell i Solna. Det rör sig om hyresintäkter på drygt 100 Mkr på årsbasis.

Fabege är mycket lågt skuldsatt med 34% belåningsgrad. Marginalen till det finansiella målet om 50% är alltså god och i kvartalet meddelade bolaget att man startar ett aktieåterköpsprogram om upp till 10% av antalet aktier.

Fabege står stabilt även i ett pessimistiskt scenario där intresset för kontorsfastigheter svalnar till exempel på grund av trenden med alltmer hemmajobb.

Skulle avkastningskravet stiga med en halv procentenhet samtidigt som intjäningen minskar något kan fastigheterna tappa en fjärdedel av värdet. Substansvärdet skulle i ett sådant läge falla från drygt 150 till omkring 100 kronor per aktie.

Detta är bara en risk och inget som tydligt sker. Avkastningskraven på kontorsfastigheter har till och med fallit något under året vilket påverkat fastighetsvärdena positivt.

Så värderas fastighetsbolagen

Affärsvärldens slutsats

Fabege har varit en vinnare på senaste årens urstarka kontorsmarknad som gett stigande hyror, lönsamma projekt och allt högre värderade fastigheter. På samtliga dessa punkter tror vi utvecklingen kommer bli mer beskedlig framöver även om det fortsatt finns potential att omförhandla gamla kontrakt till nya högre hyresnivåer.

En nackdel är också att sentimentet kring kontorsfastigheter har försämrats på grund av covid-19. Kanske för mycket lång tid framöver. Den som vill se stor uppsida i aktien måste nästan räkna med att denna syn ändras och det är inget vi skulle satsa på i närtid.

Vi gillar Fabege. Bolaget står stadigt med låg skuldsättning och aktien har omkring 20% rabatt mot hur den värderats historiskt. Vi ser inget fel i att äga Fabege men rådet på något års sikt blir neutral.