Raketech: Jämförelsevis billig

Raketech (19,40 kr) driver webbsajter som erbjuder reklamplats för spelbolag inom igaming-industrin. Ett par exempel på bolagets sajter är TVMatchen.nu och Casinofeber.se. VD sedan 2019 är Oskar Mühlbach som äger 0,17 miljoner aktier för ca 3,3 Mkr.

Företaget börsnoterades 2018 och är med 350 Mkr i omsättning klart mindre än de största aktörerna i branschen som Catena Media och Better Collective.

Den marknad bolaget verkar på kallas prestationsbaserad marknadsföring. Det är upplägg där kunden, exempelvis Betsson eller LeoVegas, endast betalar för sina annonser om en konsument verkligen klickar sig vidare på dem och sätter in pengar, eller spelar för pengar hos spelbolag. Detta ger kunden god kontroll över sina marknadsinvesteringar och har blivit populärt inom spelsektorn. Stora operatörer allokerar 20-30% av sin marknadsföringsbudget till den här typen av investeringar.

Marknadsföringsbolagen har ofta mycket god lönsamhet i termer av rörelsemarginal. Siffror på 50-75% är inte ovanliga. Detta är dock bortsett från avskrivningar på förvärv. Den justeringen är i Afv:s ögon motiverad i den grad avskrivningarna inte speglar investeringsbehov för att upprätthålla vinstförmågan. Vi går på den linjen i denna analys.

Raketechs mål är att nå över 50% rörelsemarginal före avskrivningar (Ebitda). Under första halvåret 2021 var marginalen 38,7% (40,2). Siffran varierar beroende på produktmixen men har över tid fallit. Inklusive ett par förvärv Raketech gjort i somras väntas marginalen stiga till 44-45% framöver.

Dessa marginaler stämmer med hur mycket kassaflöde som bolaget genererar före förvärvsinvesteringar. Per aktie ligger vinsten – eller kassaflödet – så räknat på drygt 3 kr på rullande 12 månader. Det motsvarar p/e 6,5. Den redovisade vinsten per aktie är drygt 1,5 kr vilket ger p/e 13.

Tillväxtmålet är 30% per år men då inkluderas förvärv. Den organiska tillväxten ska vara 10% i snitt över tid. Detta har bolaget inte lyckats hålla under 2019 (-11%) eller 2020 (+1%) men i år sker en tydlig återhämtning och organiskt ökar bolaget 16% under första halvåret.

Frågan är om man bör se prestationsmarknadsföring inom spel som en tillväxtmarknad framöver. Kritiker kan hävda att detta är något som framför allt är stort på en omogen gråmarknad med många nystartade operatörer. Men när fler länder, liksom Sverige, inför lokala regleringar med högre skatter och öppnar för reklam i alla kanaler så kan marknadsföringsbolagen lida. Det gjorde Raketech vid den svenska regleringen 2019/2020 då vinstnivån föll från 180 till 100 Mkr.

Å andra sidan jobbar aktörer som Raketech hela tiden med att anpassa sig till marknaden. Det är inte längre så att de litar helt till den Google-optimerade jämförelsesajten för nätkasino. Produktutbudet är breddat, till exempel till social media. Raketech erbjuder numera även tjänster.

Ser vi till hur stora spelbolag som Betsson och Kindred allokerar sin marknadsföringsbudget syns heller ingen tendens till att rörlig, prestationsbaserad marknadsföring tappar andelar. Nivån under 2019/2020 var lika hög som 3-4 år tidigare – nämligen cirka 30% och 20% av Betssons respektive Kindreds totala marknadsföring. Det ger inget direkt stöd för att nischen tappat i tillväxtpotential.

Det är också så att nya tillväxtmarknader poppat fram och att spelbolagen sökt sig dit. USA är kanske det tydligare exemplet. Där satsar ju Kindred stort och Raketechs hittills största förvärv, som gjordes förra månaden, var på den marknaden.

Förvärvsstrategin är ett viktigt verktyg för bolaget. Det har varit kritiskt för att mildra bolagets beroende av nätkasinoprodukten och den svenska marknaden. Under andra kvartalet svarade Norden har ca 60% av intäkterna vilket är ned från 90% bara ett drygt år tidigare. Sport stod för 17% av intäkterna. De senaste fem transaktionerna finns i listan här intill. De två senaste gjordes så sent som i juli och ökar den icke-nordiska affären och sportsidan ytterligare. Värderingarna är låga, 4,1x Ebitda i snitt. Det finns tilläggsköpeskillingar som kan fördyra affärerna något men bilden av låga värderingar ändras inte.

Detta är positivt även om det förstås också kan ses som ett tecken på att vinstnivåerna i förvärvade enheter inte är superstabila. Det senaste året har dock Raketech ökat uppskattade tilläggsköpeskillingar i flera förvärv vilket tyder på att de hanterat sina nya tillgångar på ett bra vis. Företaget finansierar sina förvärv med banklån och nytryckta aktier. Räntan på den nya kreditfacilitet som upphandlats är 4,25%.

De senaste affärerna framstår för Afv som lite mer riskabla eller kanske ska man säga ambitiösa än tidigare. USA-köpet är till exempel inom ett delvis nytt område då intäkter kommer från abonnemang på speltips för NBA, MBL och annat USA-sport (Picks-and-parlays). Idén är att komplettera den affären med prestationsbaserad reklam vilket skapar en viss konflikt kring vem som egentligen är kunden. Spelaren eller spelbolaget? I nyförvärvet Infinilead finns ambitioner att bredda sig till spansktalande länder i Sydamerika. Också det är ett stort företag.

Bör man investera i ett bolag som Raketech? På dagens heta börs är det förstås skumt att aktien värderas lågt. Låt vara att man behöver justera i resultatet för få fram den bilden. Till viss del kan dålig historik både för branschen och Raketech specifikt vara en förklaring.

Huvudscenario

• Tillväxt. Det finns gott om tillväxtmarknader kvar att bearbeta och det är för tidigt att börja oroa sig för att branschen är post-tillväxt, tror vi. Vi antar en organisk tillväxt på 5% kommande år. Eventuella förvärv finns inte i prognosen.
• Det finns en marginalpress från förändrad produktmix men det kompenseras delvis av de nya förvärven. Vi räknar med 40% som ligger mellan dagens nivå på 39% och pro forma 44% inklusive sommarens förvärv.
• Värdering. Den nuvarande multipeln på 6 gånger rörelsevinsten (Ebitda) behålls.

Detta ger tillsammans en avkastningspotential på 60%. Företaget betalar inte utdelningar, men har tidigare återköpt aktier.

Risknivån i Raketech gör att aktien inte är för alla men givet den brasklappen sätter vi ett köpråd.