Probi: Utmaningar i USA

Probi (300 kr) utvecklar, tillverkar och säljer probiotika. Det vill säga produkter som innehåller hälsosamma bakterier som sägs ha gynnsam effekt på hälsan när de intas i tillräcklig mängd.

Försäljningen sker uteslutande till hälso- och läkemedelsbolag (B2B) och Probi säljer alltså inte direkt till konsument. Bolagets produkter säljs i mer än 40 länder världen över. USA är den klart viktigaste marknaden.

I Sverige är den mest välkända produkterna förmodligen fruktdrycken Proviva samt Probi Mage som innehåller båda innehåller Probis probiotika. Huvudägare i Probi är tyska ingrediensbolaget Symrise med drygt 60% av aktierna. Probi är ett dotterbolag till Symrise.

Koncernen har 176 anställda, två produktionsanläggningar i USA (fermertering samt förpackning). Huvudkontoret ligger i Lund.

Sedan förvärvet av amerikanska Nutraceutix hösten 2016 har Probi omsatt mellan 600-650 Mkr. Undantaget var 2020 då försäljningen nådde 717 Mkr påverkat av positiva engångseffekter från covid-19.

Under 2021 sjönk försäljningen med drygt 8% eller -3,3% i lokala valutor. Bolagets största region Americas, som står för cirka tre fjärdedelar av omsättningen, påverkades negativt. Orders från två större kunder i USA uteblev och dessa kommer sannolikt inte komma tillbaka i närtid enligt Probi. Dessa två kunder stod för cirka 50 Mkr av det totala tappet på knappt 59 Mkr för koncernen som helhet jämfört med år 2020.

Probi var under perioden 2015-2017 starkt beroende av den amerikanska storkunden Natures Bountys starka tillväxt. Numera redovisa inte Probi hur stor andel den största kunden utgör. Bolagets fem största kunder stod för 55% av omsättningen 2021. Relativt 52% (373 Mkr) år 2020.

Koncernens målsättning är att fördubbla omsättningen inom fem till sju år. Tillväxten skall både vara organisk och ske genom förvärv. Det årliga organiska tillväxtmålet är att växa med mer än 7%. Det är ungefär i linje med den underliggande marknadstillväxten för probiotika. Vidare siktar Probi på att nå en rörelsemarginal före avskrivningar (Ebitda) på 29% eller mer.

Utmaningar i USA

USA är bolagets klart viktigaste marknad. Den står för den absoluta merparten av intäkterna i region Americas (cirka 99%). Nordamerika är den klart största enskilda marknaden för probiotiska kosttillskott och står för cirka 34% av världsmarknaden. Enligt branschbedömare (IPA Euromonitor) väntas marknadstillväxten mellan 2021 och 2026 vara begränsad.

Nutrition Business Journal har pekat ut hälsoområden som exempelvis sömn, mental hälsa och stress som områden vilka kan driva tillväxt inom
probiotiska produkter.

I årets första kvartal minskade intäkterna på koncernnivå med 10%. I lokala valutor var tappet drygt 16% jämförelsevis. Probi fortsätter att minska intäkterna i region Americas (-18%). Ledningen lyfter fram kunddynamiken där enskilda orders gav stora fluktuationer som en anledning till tappet. Underliggande efterfrågan beskrivs som fortsatt god. Probi väntar sig fortsatt variationer mellan kvartalen framöver.

Även bruttomarginalen och rörelsemarginalen pressades mot fjolåret. Rörelsemarginalen landade på 12% mot knappt 18% under första kvartalet ifjol.

Samarbete med Oriflame

Under sommaren 2021 slöt Probi ett partnerskap med kosmetikabolaget Oriflame. Samarbetet innefattar lansering av ett probiotiskt kosttillskott inom maghälsa. Produkten är specialanpassad för Oriflame och baseras på Probi Digestis. Oriflame har ökat intäkterna från Wellness-kategorin från 8% år 2016 till 17% år 2020 och verkar ha ambitiösa tillväxtplaner. Oriflame köptes ut från börsen av grundfamiljen af Jochnicks år 2019.

Lanseringen av produkten skedde under hösten 2021 (två länder). Marknadsplanen omfattar ett antal länder med stor geografisk spridning. Oriflame har som bekant stor exponering mot både Ryssland och Ukraina vilket kommer innebära förseningar av lanseringarna på dessa marknader. Fokus läggs istället på andra regioner.

Partnerskap i Nya Zeeland

Ifjol investerade Probi 56 Mkr i det nyazeeländska bolaget Blis Technologies. Probi äger nu cirka 13% av Blis och är därmed näst största ägare. Blis är noterat på börsen i Nya Zeeland. Bolaget erbjuder bakteriestammar bland annat inom områdena öron, näsa, hals och oral hälsa.

I samband med investeringen inledde Probi och Blis ett långsiktigt partnerskap. Som innebär att Probi har möjlighet att kunna bredda produktportföljen inom nya områden (öron, näsa och hals). Samtidigt kommer bolagen kunna samarbeta för att utveckla nya gemensamma produkter.

Under 2020 gjorde Probi en liknande investering. Då i det amerikanska bolaget Vital Nutrients. Probi äger något mindre än 10% av aktierna i Vital. Vid utgången av första kvartalet hade Probi en nettokassa på nästan 200 Mkr. Balansräkningen möjliggör alltså utrymme för fler förvärv.

Börskollegan BioGaia förvärvade vid årsskiftet sin distributör på den amerikanska marknaden. Redan hösten 2020 genomförde BioGaia en stor riktad emission som skall användas till förvärv. BioGaia kom för övrigt nyligen med en omvänd vinstvarning då utvecklingen i det första kvartalet var starkare än väntat.

I grafiken nedan visas tillväxttakten för de båda bolagen på kvartalsbasis under de senaste åren.

För Probis del gäller det att vända den operativa utveckling i USA framöver. Vi räknar med 2,5% tillväxt för koncernen som helhet under 2022. Därefter skissar vi generöst på 8% tillväxt vilket är ungefär i linje med den underliggande marknadstillväxten och Probis finansiella mål.

Givet högre volymer och effektivitet borde rörelsemarginalen kunna stärkas något. En marginal kring 19-20% borde vara rimligt på sikt. Snittet senaste fem åren är 17,1%.

Använder vi en multipel på 22 gånger rörelsevinsten (EV/Ebit) finns 13% uppsida. Probi värderas ungefär i linje med deras huvudägare Symrise och något lägre än BioGaia och danska CHR.

Probi har för tillfället en del utmaningar på den viktiga amerikanska marknaden som medför osäkerhet. Partnerskapet med Oriflame är däremot spännande men också i ett tidigt stadie. Probi har en stark balansräkning som möjliggör utrymme för förvärv. Men ledningen behöver först få ordning på tillväxten i USA.

Ledningen och styrelse undantaget representanter för storägare Symrise äger tillsammans aktier för mindre än 1 Mkr. VD Tom Rönnlund äger aktier för 0,4 Mkr. Insynsägandet är med andra ord klent.

Vi lockas inte av Probi för tillfället. Rådet blir neutral.