Analys Paxman
Paxman: Inflexionspunkt i USA
| Paxman | |
| Börskurs: 62,00 kr | Antal aktier: 17,7 m |
| Börsvärde: 1 096 Mkr | Nettoskuld: 10 Mkr |
| VD: Richard Paxman | Ordförande: Per-Anders Johansson |
Medicinteknikbolaget Paxman (62 kr) säljer utrustning för att motverka håravfall i samband med cellgiftsbehandling (kemoterapi). Håravfall vid cytostatikabehandling är vanligt förekommande, cirka 2 av 3 patienter drabbas.
Bolagets produkt Paxman Scalp Cooler kyler ner patientens hårbotten via en kylmössa. På branschspråk kallas området för skalpkylning.
Paxman är världsledande inom nischen med över 4000 installerade system på marknaden globalt. Börskollegan Dignitana med sitt system Dignicap är också en stor aktör inom området.
USA är Paxmans största marknad i termer av omsättning. Nyligen kom ett mycket positivt besked för de båda bolagen. Skalpkylning kommer från och med 1 januari 2022 att omfattas av väsentligt mer fördelaktig kostnadsersättning (reimbursement) vilket på sikt troligtvis kommer leda till ökad användning av skalpkylningssystem hos patienterna och därmed ökade intäkter för Paxman.
| Affärsvärldens huvudscenario | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| Omsättning | 83 | 92 | 129 | 174 |
| – Tillväxt | -13,1% | +11,0% | +40,0% | +35,0% |
| Rörelseresultat | -12 | -14 | 4 | 21 |
| – Rörelsemarginal | -14,1% | -15,0% | 3,0% | 12,0% |
| Resultat efter skatt | -19 | -12 | 3 | 16 |
| Vinst per aktie | -1,20 | -0,67 | 0,16 | 0,89 |
| Utdelning per aktie | 0,00 | 0,00 | 0,00 | 0,00 |
| Direktavkastning | 0,0% | 0,0% | 0,0% | 0,0% |
| Avkastning på eget kapital | -98% | -37% | 5% | 25% |
| Avkastning på operativt kapital | Neg. | Neg. | 9% | 43% |
| Nettoskuld/EBIT | -3,8 | e.m. | 1,2 | -0,2 |
| P/E | e.m | e.m. | e.m | 69,7 |
| EV/EBIT | e.m | e.m. | e.m | 52,8 |
| EV/Sales | 13,3 | 12,0 | 8,6 | 6,3 |
Paxman är ett tillväxtbolag och har uppvisat stark försäljningsutveckling senaste åren. 2020 var som bekant ett utmanande år för många medicinteknikbolag på grund av pandemin. Ifjol sjönk intäkterna med 13%. Försäljningen har successivt ökat och är nu tillbaka på ungefär samma nivå som innan pandemin slog till.
På senare år har Paxman ställt om affärsmodellen från att sälja utrustning till kliniker till att få ersättning för varje behandling. I klartext står Paxman för installationskostnader och erhåller ersättning för varje behandling samt personlig kylhätta som säljs. Denna affärsmodell används i USA, Kanada, Japan och Mexiko. I Europa säljs systemen traditionellt till slutkund.
2018 och 2019 sålde och installerade Paxman 550 respektive 597 system. Ifjol uppgick antal sålda och installerade system till 345. Dels påverkades Paxman av covid-19 men bolaget prioriterade även att öka beläggningen på befintliga system framför nyförsäljning. Hittills under 2021 har 303 systems sålts och installerats. Inklusive bekräftade orders uppgår antalet sålda system till 438 stycken.
SÅ FUNGERAR PAXMAN SCALP COOLING SYSTEM
Skalpkylning är en enkel men samtidigt effektiv metod för att motverka håravfall i samband med cellgiftsbehandling av solida tumörer. Vid varje cellgiftsbehandling tar patienten på sig sin kylhätta som kopplas till kylsystemet. Därefter pumpas kylvätskan genom kylhättan vilket kyler ner hårsäckarna. På så sätt når mindre mängd cellgifter skalpen. Eftersom kylningen får blodkärlen i skalpen att krympa ihop. Det minskar mängden cellgifter som kan angripa hårsäckarna med omkring 20-40%.
Kylningen saktar samtidigt ner metabolismen och därmed även delningsfrekvensen i hårsäckarna (normalt befinner sig hela 90% av hårsäckarna i aktiv delningsfas). Då cellgifter riktar in sig på celler som delar sig ofta undviks en betydande del av angreppen, och dessutom blir varje angrepp mindre skadligt på grund av den låga metabolismen.
Forskare har visat att det är optimalt att kyla ner skalpen till under 22 grader, vilket motsvarar nedkylning av hårsäckarna till 18-22 grader under cellgiftsbehandlingen.
Kostnadsersättning i USA
I början av november kom ett mycket positivt besked avseende kostnadsersättning i USA. Amerikanska myndigheter har beslutat att införa en ersättningsnivå på 1850 dollar i kostnadsersättning från 1 januari 2022 för skalpkylning inom ramen för medicare-systemet. Tidigare har patienterna själva fått betala i stort sett hela skalpkylningsbehandlingen.
Det är ett mycket positivt besked som sannolikt kommer öka användningen av skalpkylningssystem väsentligt framöver. Paxman är dessutom den ledande aktören i USA och beskedet är ett genombrott enligt ledningen. Över 400 kliniker använder Paxmans skalpkylningsutrustning i USA. Aktien steg över 30% dagen då beskedet presenterades. Ledningen framhäver samtidigt att det kommer ta en tid innan effekten kommer materialiseras fullt ut. Tillväxten bör dock öka rejält under 2022.
Ny konkurrens
Paxman och Dignitana är de dominerande aktörerna inom skalpkylning. Nyligen har konkurrenten Coolers Head Care fått FDA-godkännande för deras skalpkylningssystem i USA. Coolers Head har utvecklat ett portabelt system. Via denna länk finns en intervju med Coolers VD.
Att konkurrensen ökar på marknaden är både positivt och negativt. Marknaden för skalpkylning är växande. Att flera aktörer är verksamma borde påskynda implementationen av systemen på kliniker runt om i världen. Å andra sidan är ökad konkurrens såklart också en risk ur flera perspektiv.
Dold potential i CIPN
Utöver håravfall kan cellgiftsbehandling ge upphov till andra bieffekter, exempelvis nervskador i händer och fötter. Sedan 2019 arbetar Paxman med att utveckla en portabel kompressions- och kylningsprodukt för att motverka den närliggande indikationen cellgiftsinducerad neuropati (CIPN) som orsakar just nervskador i händer och fötter. CIPN kan ge upphov till ett antal olika symptom från stickningar och känselnedsättning till allvarlig smärta och temperaturkänslighet.
Paxman har under november startat en studie avseende CIPN-systemet som förväntas vara klar i september 2023. I kontakt med Affärsvärlden uppger Paxman att marknadspotentialen för CIPN är minst lika stor som för skalpkylning. Det kommer dock att dröja ett antal år innan Paxman har ett system ute på marknaden. Samtidigt framstår CIPN-projektet en spännande option, som aktiemarknaden möjligen inte prisar in.
Prognoser och värdering
| Paxman | Q1-Q3 2021 | Q1-Q3 2020 |
| Omsättning | 66,9 Mkr | 59,8 Mkr |
| Tillväxt Y/Y | 11,9% | -4,3% |
| Bruttomarginal | 56,9% | 62,4% |
| Ebitda-marginal | -2,0% | 10,9% |
| Ebit | -11 Mkr | -0,9 Mkr |
| Ebit-marginal | -16,4% | -1,4% |
2021 räknar vi med 11% tillväxt. Kommande år skissar vi på att tillväxten accelererar rejält drivet av den amerikanska marknaden men även fortsatt tillväxt i Europa. Vi skissar på 35-40% tillväxt kommande år. Innan pandemin slog till växte Paxman med cirka 35% per år i snitt.
Bruttomarginalen är kring 60%. På sikt borde en rörelsemarginal på 25% inte vara anmärkningsvärt i ett mer moget scenario. Fokus här och nu är dock tillväxt. Vi skissar på en rörelsemarginal på 12% ett par år ut.
Aktien är inte billig på multiplar de närmaste åren. Många medicinteknikbolag är som bekant riktigt dyra. Vår tro är att Paxman kan uppvisa uthållig tillväxt under många år framöver då faller värderingen också med tiden. Använder vi en, något godtycklig, multipel på 8 gånger omsättningen finns 30% uppsida på sikt.
| Bolag | Avkastning 1 år % | EV/Ebit 2022E | EV/Sales RTM | EV/Sales 2022E | Ebit-marginal 2022E % | Årlig tillväxt 2021-2023 % |
| Paxman | 156,3 | e.m | 13,5 | 8,6 | 3,0 | 37,5 |
| Dignitana | -0,7 | – | 8,4 | 4,8 | -26,7 | 75,7 |
| Photocure | 23,3 | 70,8 | 9,0 | 5,3 | 7,4 | 32,7 |
| Surgical Science | 258,3 | 87,2 | 99,6 | 15,3 | 17,6 | 53,1 |
| Mentice | 16,9 | 76,8 | 17,5 | 9,2 | 12,0 | 44,4 |
| Bonesupport | -46,1 | – | 10,3 | 7,1 | -7,6 | 39,1 |
| Cellavision | 32,8 | 42,6 | 18,6 | 13,2 | 30,9 | 16,5 |
| C-Rad | 37,3 | 30,9 | 7,2 | 5,1 | 16,7 | 17,9 |
| Genomsnitt | 59,8 | 61,6 | 23,0 | 8,6 | 6,7 | 39,6 |
| Källa: Affärsvärlden / Factset | ||||||
Paxman har historiskt sett uppvisat stark tillväxt. Beskedet avseende kostnadsersättning i USA är mycket positivt och kommer förhoppningsvis driva tillväxten framöver.
Aktien har utvecklats mycket starkt senaste året och värderingen är inte låg. Likviditeten i aktien är dessutom klen.
I februari i år gjorde Paxman en riktad emission till bland annat Creades och Alcur. I slutet av Q3 hade Paxman en nettoskuld på 10 Mkr. Givet situationen i USA borde Paxman kanske överväga att genomföra ytterligare en emission för att stärka balansräkningen? Utöver finansieringsrisken så bör man som investerare hålla koll på den ökade konkurrensen i USA.
CIPN-projektet för att motverka nervskador i händer och fötter ser vi som en intressant option. Grundarfamiljen Paxman äger mycket aktier. Det gillar vi.
Vi äger Paxman i Afv-portföljen sedan i våras. Aktien är upp 20% sedan dess. Värderingen är hög här och nu, samtidigt tror vi som sagt att Paxman kommer kunna uppvisa stark tillväxt under många år framöver. 2022 ser ut att bli ett intressant år. Vi behåller köprådet och aktien i portföljen.
| Paxman tio största ägare | Andel |
| Glenn Paxman | 33,82% |
| Per-Anders Johansson | 9,86% |
| Länsförsäkringar | 7,96% |
| Avanza Pension | 7,54% |
| Richard Paxman | 7,27% |
| Alcur Fonder | 6,59% |
| Carl Ejler Rasmussen & Co. A/S | 5,58% |
| Björn Littorin | 4,34% |
| Roger Johansson | 1,42% |
| CT Intressenter AB | 1,19% |
| Källa: Holdings | |
Kommentera artikeln
I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.
Grundreglerna är:
- Håll dig till ämnet
- Håll en respektfull god ton
Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.
Här hittar du alla analyser