OneFlow (teckningskurs 45 kr) är ett mjukvarubolag som utvecklar, säljer och implementerar system för avtalshantering. Konkret handlar det alltså om lösningar för att hantera avtal, före, under och efter ett avtal har signerats.

Kunderna är allt från små- och medelstora företag till nationella och multinationella bolag. Vid årsskiftet hade Oneflow 18 886 betalande användare i 24 länder. Sverige är bolagets klart största marknad (79% av ARR) vid årsskiftet.

Intäktsmodellen består av att kunderna tecknar abonnemang på månads- eller årsbasis, så kallade SaaS-intäkter (Software as a Service). Vilken också kan sägas vara den vedertagna betalningsmodellen för de flesta mjukvarubolag numera. Omsättningen under 2021 uppgick till 43,6 Mkr. Senaste tre åren har den genomsnittliga tillväxten varit omkring 63%.

Bakgrunden till noteringen är att öka kännedomen om bolaget samt ta in pengar för att finansiera produktutveckling och andra tillväxtväxtsatsningar.

Bolaget grundades 2012 och har idag 83 anställda. Huvudkontoret ligger i Stockholm men bolaget har även säljkontor i Finland och Danmark.

EMISSION PÅ 275 MKR

Oneflow genomför i samband med noteringen på First North en nyemission på 275 Mkr. Varav 217,9 Mkr motsvarande drygt 79% av erbjudandet är på förhand säkrat av teckningsåtagare. Däribland Swedbank Robur Ny Teknik (87,9 Mkr), Handelsbanken Fonder (50 Mkr), Andra AP-Fonden (45 Mkr) samt Humle Fonder (35 Mkr).

Efter emissionskostnader (-26 Mkr) tillförs bolaget 249 Mkr. Pengarna skall användas till produktutveckling (1/3), geografisk expansion (1/3) samt återbetalning av brygglån samt allmänna företagsändamål (1/3). Senaste emissionen gjordes i januari 2021 då var teckningskursen 17 kronor jämfört med 45 kronor i nuvarande IPO.

I grunderbjudandets säljs inga befintliga aktier. Vidare finns en övertilldelningsoption. Om den nyttjas kan ytterligare cirka 1 miljon aktier emitteras och tillföra bolaget 45 Mkr. I övertilldelningen ingår även potentiell försäljning av 580 003 befintliga aktier, motsvarande 26,1 Mkr från styreseledamöterna Johan Borendal och Bengt Nilsson.

Anders Hamnes har varit VD sedan starten 2012 och är en av tre medgrundare. Bolagets andra medgrundare är teknikchef (CTO) Karl Moodh samt Fredrik Rinman (systemarkitekt). Anders Hamnes äger via sitt bolag Hamnes Invest 28,5% av aktierna innan IPO. Ägarandelen sjunker till 21,4% efter IPO, givet att övertilldelningsoptionen inte nyttjas. Hamnes säljer inga aktier i erbjudandet. Hamnes har tidigare grundat bolaget Alfatell.

Styrelseordförande Lars Appelstål är näst största ägare med 19,4% av aktierna efter IPO (25,9% innan). Inte heller Appelstål säljer några aktier. I styrelsen också sitter Bengt Nilsson, troligen mest känd som grundare av affärssystembolaget IFS (börsnoterat 1996-2016 och köptes ut av EQT). Nilsson är numera VD för Pagero som noterades i höstas. Bengt Nilsson äger 7,6% av aktierna efter IPO (givet att övertilldelningen inte nyttjas) via sitt ägarbolag Greenfield AB.

Läs mer om aktuella noteringar på IPO-guiden

OneFlow är ett tillväxtbolag. Intäkterna har ökat från 0,4 Mkr vid lanseringen år 2015 till knappt 44 Mkr år 2021. Tillväxten har uteslutande varit organisk. Tillväxtmålet framöver är att nå 600 Mkr i årligt återkommande intäkter, så kallad ARR, i slutet av räkenskapsåret 2026.

Vidare är målsättningen att uppnå en Ebit-marginal om minst 20% i slutet av 2026, med bibehållet stark fokus på tillväxt. 2021 var rörelsemarginalen -70%. Oneflow aktiverade drygt 18 Mkr i utgifter under 2021, avskrivningar uppgick till knappt 13 Mkr jämförelsevis. Förlusttakten är med andra ord hög. Fokus är i stället på tillväxt och att ta marknadsandelar.

Givet bolagets affärsmodell med abonnemang och en bruttomarginal på 95% ter sig marginalmålet på 20% rätt defensivt. Förmodligen skall marginalmålet ses i ljuset av att Oneflow kommer genomföra ytterligare tillväxtsatsningar. Rörelsemarginalen i ett moget scenario bör troligen vara högre än 20%.

Bolaget har inga planer på att betala utdelning på kort sikt utan tanken är att återinvestera kassaflödena i tillväxt.

Bolagets produkterbjudande består av lösningar för att hantera avtal digitalt. Processen är indelad i tre olika steg.

• Pre sign – Stegen före ett avtals skrivs på. Till exempel framtagning och utformning av avtal. Antingen skapas avtalen från grunden eller så kan användarna använda tidigare skapade mallar. Iterationer och arbete med avtalets framtagande och förhandling tillsammans med andra användare och/eller motparter. Oneflow uppskattar att penetrationen av den digitala marknaden inom “pre-sign” är närmast obefintlig. Marknaden skapas och utvecklas av marknadsaktörer likt Oneflow.
• Sign – momentet då avtalet signeras elektroniskt och blir bindande för avtalspartnerna. Bolaget bedömer att marknadspenetrationen för denna fas totalt sett är förhållandevis låg och skiljer sig åt mellan olika funktioner i en organisation så som HR, försäljning, inköp och ekonomifunktioner samt juridiska funktioner.
• Post sign – omfattar tiden efter att avtalets ingås och undertecknas, vilket innebär arkivering och förvaltning av avtalet under dess livscykel. Marknadspenetrationen i Europa och USA för denna del av värdekedjan bedöms till 40% för stora och globala företag, som i relativt stor utsträckning använder sig kallade CLM-system (Contract Life Management).

Marknaden för digital avtalshantering drivs av ett antal faktorer. Dels ökar digitaliseringen på marknaden, dels sker en övergång till SaaS-lösningar. Dessutom drivs marknaden av regleringar samt processer för att öka automatisering och effektivisering.

Det finns en del små och medelstora aktörer och marknaden beskrivs som fragmenterad. Vissa aktörer fokuserar på nischer som exempelvis e-signering. Två exempel är Penneo (som är noterade i Danmark) samt svenska Scrive. Stora mjukvaruaktörer som Oracle och SAP är starka inom CLM-system, vilket enbart används inom “post-sign-delen”. Bolag som fokuserar på hela värdekedjan likt Oneflow är exempelvis amerikanska storbolaget DocuSign.

Fokus på direktförsäljning

Oneflows säljer främst genom egna säljare. Direktförsäljningen står för cirka 90% av intäkterna. Partnerskapsförsäljning utgör 10%. Under 2021 öppnade Oneflow kontor i Finland. Samtidigt påbörjades införsäljning mot den nederländska marknaden. Framöver är strategin att fortsätta expandera geografiskt. Tanken är att initialt expandera utan att etablera fysisk närvaro på nya marknader.

Vid årsskiftet hade Oneflow som sagt nära 19 000 betalande användare i 24 länder. Sverige är bolagets klart största marknad (79% av ARR) vid årsskiftet. Några exempel på kunder är Byggmax, Tele2, Manpower, Apoteket, Systembolaget, Poolia, Bravida, Swish, KnowIT och Instabox. Kunderna är alltså spridda inom en rad olika branscher. Churnen verkar vara omkring 4-5%.

Abonnemangsintäkter

Intäktsmodellen består till absoluta största del av återkommande abonnemangsintäkter. Intäkt per kund och år uppgick till 3024 kronor under 2021 (3034 kr år 2020). Bruttomarginalen för koncernen ligger på omkring 95%.

Av bolagets 83 anställda sysslar 34 personer med produktutveckling, 26 med försäljning, 15 medarbetar arbetar med kundrelationer och marknadsföring och resterande med andra funktioner som ekonomi och liknande.

Tillväxten under 2021 var stark och landade på 64%. Covid-19 har sannolikt påverkat bolaget både negativt (svårare införsäljningsmöjligheter) samt positivt i form av den ökade digitaliseringen.

Bolaget lyfter fram tillväxtmålet om att nå 600 Mkr i ARR år 2026. ARR står för annual recurring revenue. Detta är ett mått på värdet av de återkommande intäktsströmmarna vid ett givet tillfälle, uppräknat i årstakt. Vid årsskiftet 2021/2022 uppgick ARR till 57 Mkr. Oneflow har alltså höga tillväxtambitioner.

Prognoser och värdering

Vi skissar på att Oneflow kan upprätthålla en stark tillväxttakt under kommande år och räknar med 45-55% tillväxt. Mycket handlar om att bolaget fortsätter utvecklats starkt i Sverige och samtidigt även får bra fäste på någon eller några marknader i Europa.

Oneflow har en del likheter med Pagero. Inte minst med kopplingen till styrelseledamoten Bengt Nilsson som är VD för Pagero och större ägare i Oneflow. Men även att bolagen har fokus på tillväxt och drivs med en hög förlusttakt.

Marginalmässigt räknar vi med en förbättring under prognoshorisonten. Men det är tydligt att tillväxt går före lönsamhet. Det är troligen rätt strategi med tanke på att Oneflow omsättningsmässigt ännu är små. Den stora amerikanska konkurrenten DucoSign tjänar omkring 20% i rörelsemarginal jämförelsevis.

Mjukvarubolag med återkommande intäkter har värderats högt på börsen under de senaste åren. Den stora kelgrisen i sektorn är affärssystembolaget Fortnox. Varje intäktskrona i Fortnox värderas till 26 gånger. Oneflows värdering sticker också ut som hög i peer-gruppen nedan. Möjligen kan tillväxten bli ännu högre för Oneflow. Faktum är dock att aktien säljs ut till en värdering på cirka 19 gånger den bakåtblickande omsättningen. Det är högt.

Framöver skissar vi generöst på att Oneflow kan värderas till 7,5 gånger intäkterna (EV/Sales), då finns 30% uppsida på sikt. I vårt optimistiska scenario räknar vi med en ännu högre tillväxttakt och värdering (då finns bra uppsida).

Bolag som Pagero, Byggfakta och Bimobject värderas kring 2,3-2,5 gånger omsättningen på innevarande år. Risken är att värderingsmultiplarna för Oneflow inte är hållbara och att tillväxten saktar in (pessimistiskt scenario).

Oneflows produkt verkar uppskattas av kunderna och tillväxten under senaste åren har varit stark. Samtidigt har det skett till priset av höga förluster.

Aktiemarknaden är för tillfället inte överförtjust i tillväxtbolag som drivs med hög förlusttakt. Storytel, BIMobject och Pagero är några sådana exempel. Det är alltså extra viktigt att skilja på bolaget och aktien.

Sammantaget är intrycket att aktien säljs ut till en riktig hög värdering. För att se uppsida behöver man tro att tillväxten fortsätter eller accelererar. Oneflow blir det första riktigt stora trycktestet under 2022 på om aktiemarknaden fortfarande kan bortse från den höga förlusttakten och tilltagna prislappen. Vi vågar inte skriva under på det och avstår denna IPO.