ODI Pharma: Ett (väldigt) nytt cannabisbolag mot börsen

ODI Pharma (teckningskurs 9,20 kr) är ett bolag verksamt inom medicinska cannabisprodukter. Affärsidén är att importera cannabis till Polen och där bygga upp ett varumärke på den medicinska marknaden. På sikt vill man bredda sig till övriga Europa.

Bolaget startades så sent som 2019 och har ingen större försäljning. Siktet är inställt på att börja sälja i Polen under andra halvåret 2020.

Polen har sedan några år en lagstiftning som tillåter läkare att skriva ut cannabis för ett flertal sjukdomar, vanligen i symtomlindrande avsikt.

ODI har hittills lyckats säkra ett avtal om import från en av de största cannabisodlarna i Kanada, Aphria. Samt ett icke-exklusivt avtal med läkemedelsgrossisten NEUCA för den polska marknaden. Man står i begrepp att lämna in en ansökan som ska ge försäljningstillstånd.

I samband med noteringen görs en nyemission som ska inbringa 25 Mkr före kostnader. Merparten av kapitalet ska finansiera de första inköpen av råvara från Kanada.

Börsplus syn på ODI Pharma

Det här är ett utvecklingsbolag utan intäkter och med högtflygande planer, alltså en förhoppningsaktie. Analys av förhoppningsbolag kräver andra metoder än vanliga börsaktier. Se även faktaruta längst ner.

1. Incitament nyckelpersoner

Inför noteringen ägs bolaget 50/50 av Derek Simmross (VD) och Volker Wiederrich (ordförande). De har investerat cirka 8 Mkr under bolagets uppbyggnadsskede och skjuter till ytterligare pengar i nyemissionen, knappt 2,5 Mkr. En del av det avser lån som konverteras till aktier. När allt är sagt och gjort äger de runt 83 procent efter noteringen givet fulltecknat erbjudande. Det är en hög ägarandel som bör inspirera till ansträngning.

Huvudägarna ingår en lock-up på 18 månader vid noteringen. Den avser dock bara 90 procent av deras aktier, vilket betyder att aktier för knappt 12 Mkr ändå kan säljas direkt.

Andra nyckelspelare kring bolaget är dess leverantör Aphria och grossist NEUCA. Detta är stora bolag som inte är beroende av ODI. De saknar ägande i ODI vilket annars är vanligt i branschen, både på gott och ont. Stenocare ägs till exempel till 19 procent av en kanadensisk leverantör.

2. Track record nyckelpersoner

VD Derek Simmross har lång erfarenhet inom valutahandel, bland annat på Nordea, och inom riskkapital. Medgrundaren och styrelseordföranden Volker Wiederrrich har bakgrund inom rådgivning vid fastighetsinvesteringar.

Grundarna har arbetat med satsningen på ODI sedan början av 2018, men har i övrigt ingen erfarenhet vad vi kan utröna av distribution, varumärkesarbete etc inom läkemedel.

En annan nyckelperson är Dr Markus Fritzsche som ansvarar för en forskningsavdelning på ODI. Det beskrivs att han har 25 års erfarenhet av forskning kring cannabinoider inklusive THC och CBD.

3. Trovärdighet produkt och strategi

Det råder delade meningar om hur mycket nytta medicinsk cannabis bidrar med men det hindrar troligen inte marknaden för sådana produkter att växa en hel del de närmsta åren. Flera länder har på olika vis och i olika grad öppnat för förskrivning av cannabis av läkare. Den mest mogna marknaden är troligen Kanada. Där uppskattas marknaden för medicinsk cannabis uppgå till 3 miljarder dollar, enligt Aurora som är en av de ledande producenterna.

ODI Pharma riktar till en början in sig helt på Polen. Bolaget refererar uppgifter om att den marknaden spås växa till 300 000 patienter fram till 2025 och vara värd 2 miljarder euro 2028. Idag har flera större cannabisbolag försäljning i Polen, till exempel ovan nämnda Aurora. Det är dock tydligt att andra aktörer framför allt investerar i Tyskland och Danmark snarare än Polen. ODI:s leverantör Aphria har till exempel gjort förvärv i Tyskland.

Den polska lagstiftningen ger läkare rätt att förskriva cannabis för ett flertal sjukdomstillstånd. För att sälja i landet krävs bland annat ett marknadsgodkännande från den polska motsvarigheten till Läkemedelsverket. ODI har inte ett sådant utan står i begrepp att lämna in en ansökan under 2020. Handläggningstiden är 4-7 månader. När tillstånd erhållits kan försäljning starta vilket ODI hoppas sker runt halvårsskiftet.

Lagstiftningen i Polen tillåter inte inhemsk odling av cannabis. ODI är tydliga med att man inte avser syssla med odling. Det är en skillnad mot till exempel Stenocare som investerar i en större produktionsenhet i Danmark för närvarande.

Strategin är istället att importera råvara som förpackas i rätt doser och marknadsförs under ODI:s varumärken. Distributionen, liksom viss bearbetning, sker i samverkan med grossisten NEUCA som är en av Polens största läkemedelsgrossister. En viktig uppgift som ODI avser jobba med är att utbilda läkare om fördelarna med medicinsk cannabis.

Den cannabisprodukt som är aktuell för import till Polen är i form av torkat ”blompulver”. Detta röks (vapas), äts eller dricks för symtomlindrande effekt. Tillgång till råvara ges av ett avtal med Kanadabolaget Aphria. Avtalet löper på två år och ”uppdateras” därefter. Aphria är ett börsnoterat företag med 12 miljarder kr i marknadsvärde. De presenterade nyligen en större investering på 80 miljoner dollar i en produktionsenhet som dubblar deras odlingskapacitet.

När ODI har fått igång försäljning och verksamhet i Polen avser ledningen expandera till fler marknader i Europa.

Bolaget presenterar finansiella mål i prospektet. Under det första året med försäljning i Polen spås omsättningen uppgå till 3 miljoner euro, rörelsekostnaderna till 0,75 miljoner euro och rörelseresultatet till 2 miljoner euro. Detta är bland annat baserat på antagandet att nå drygt 11 000 patienter för en marknadsandel kring 10 procent.

ODI skriver att man varit medvetet konservativa i sin målbild eftersom bolaget inte vill skapa ”en obefogad hype” kring en ny och framväxande marknad.

Bolagets strategi verkar rimlig, men man ska inte glömma att allt bara är på pappersstadiet. Detta är en idé på papper. I dag kan bolaget inte importera något alls eftersom detta kräver myndighetsgodkännande som ODI saknar. Att få det beskrivs närmast som en formsak. Vi kan inte bedöma den saken. Utan detta tillstånd kan bolaget inte genomföra sin affärsplan.

Andra större riskfaktorer är beroendet av en enskild leverantör och osäkerheten kring hur stor den polska marknaden kan bli. De flesta siffror som branschen använder baseras på att en patient spenderar 400-500 euro per månad på cannabispreparat. Detta är rätt betydande belopp särskilt i Polen där medelinkomsten ligger kring 120 000 kr.

Beroendet av en leverantör är en stor riskfaktor vilket Stenocares öde visar. De tvingades upphöra med sin försäljning efter kvalitetsproblem hos deras leverantör och har nu lanserat ”Stenocare 2.0” där egen odling är i fokus. Även om Aphria har rykte som kvalitetsleverantör finns också en tydlig risk att de etablerar direktförsäljning i Polen om den marknaden blir stor.

4. Nödvändiga antaganden i optimistiskt scenario

Här är de saker som mer eller mindre måste inträffa för att Börsplus optimistiska scenario för bolaget ska kunna inträffa.

• Försäljningstillstånd erhålls under 2020 (”Market Authorisation”)
• Lyckad import, bearbetning och försäljning andra halvåret 2020
• Omsättning och en kostnadsstruktur som ger utsikter om lönsamhet

Optimistiskt scenario

Givet teckningskursen har ODI Pharma ett börsvärde på 140 Mkr, inklusive en nettokassa på drygt 20 Mkr. Detta är ungefär i nivå med den värdering som Stenocare hade vid sin notering 2018. Då var Cannabis kanske det hetaste man kunde investera i. Branschen har kylts av sedan dess och större cannabis-ETF:er är ned runt 40 procent senaste året (exempel).

Ett optimistiskt scenario för ODI skulle vara en utveckling i linje med de mål bolaget satt upp.

Det låter långsökt att tjäna 20 Mkr under första riktiga verksamhetsåret men mot bakgrund av hur det såg ut för Stenocare innan danskarnas problem med sin leverantör så är det inte helt omöjligt.

I Q1 2019 omsatte Stenocare 6 Mkr och tjänade 2 Mkr i rörelsen. Börsvärdet steg efter dessa siffror mot 500 Mkr eller runt 20x Q1-omsättningen uppräknat till årstakt. Sätter man en något mindre glödhet multipel på ODI, på 15x, så blir uppsidan ändå bra.

I det här scenariot kommer dessutom bolagets planer på expansion till andra länder sätta avtryck i kursen. Det är med andra ord inte svårt att se potentialen.

Pessimistiskt scenario

Bolaget är i tidig fas. De har bara en leverantör, en grossist men ingen tydlig produkt och saknar rätt att sälja något alls i Polen. Faller inte den sistnämnda pusselbiten på plats så finns väldigt lite värde i bolaget. Detsamma gäller om det blir problem i leverantör- och grossistrelationerna.

Investeringen är utan tvekan av karaktären att man som investerare behöver ställa in sig på att en total förlust av insatsen är en realistisk möjlighet.

Börsplus slutsats

Huvudscenariot för förhoppningsbolag är att det över tid slutar med en stor förlust för investerarna.

I grund och botten är vi tveksamma till att en affärsplan, ihop med ett leverantörsavtal och ett grossistavtal ska värderas till långt över 100 Mkr. För mer än så består inte ODI av här och nu. Vi tycker inte heller att grundarnas begränsade erfarenheter av eget företagsbyggande inspirerar.

Därmed inte sagt att framgång är omöjlig. Den marknad ODI ger sig in drar till sig mycket investeringar och det är ju lovande.

Förutsättningarna är på plats för att detta ska bli en kortsiktigt bra IPO. Till stor del tack vare den hypefaktor som ändå finns kvar kring cannabissektorn. Den som känner sig trygg i att investera på de premisserna kan överväga att teckna aktien. Börsplus gör det inte.